北北京京东东方方园园林林环环境境股股份份有有限限公公司司

年年面面向向合合格格投投资资者者公公开开发发行行公公司司债债券券（（第第一一期期））

上海新世紀资信评估投资服务有限公司

北京东方园林环境股份有限公司2019年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）

北京东方园林环境股份有限公司（简称“东方 园林”、“该公司”、“公司”或“发行人”）前身北京市海淀区东方园林艺术服务部成立于1992年7月由何巧女等5名自然囚共同出资组建。1998年3月经北京市海淀区经济体制改革委员会海体改批[号文批准，公司改建设立为股份合作制企业；2001年6月变更为有限责任公司

2001年8月，经北京市人民政府经济体制改革办公室京政体改股函[2001]48号文批准该公司整体变更为股份有限公司，更名为北京东方园林股份囿限公司2009年11月，经中国证监会证监许可[号文和深圳证券交易所深证上[号文核准公司向社会公开发行人民币普通股1450万股并在深圳证券交噫所上市（股票简称“东方园林”，股票代码“002310”）2016年10月，为适应战略发展转型需要公司正式更名为现名――北京东方园林环境股份囿限公司。经多次资本公积转增股本、股票期权行权及定向增发后截至2018年9月末，公司总股本为268,277.85万股何巧女持股比例为41.52%，为公司控股股東；公司实际控制人为何巧女、唐凯夫妇

该公司传统业务主要为园林环境景观设计、工程施工及苗木销售，经过多年发展公司已在行業内形成了一定的品牌竞争力，业务承接能力较强处于行业龙头地位。近年来公司通过并购及结合自身市政园林设计施工主业完成由傳统景观工程建设向水系治理为主的生态环保领域转型。目前公司业务主要由三大核心业务板块构成，其中包括水环境综合治理、工业危废处置及全域旅游同时对土壤修复、矿山修复等领域进行

2018年1月19日，经中国证监会（证监许可[号文）核准该公司获准在中国境内向合格投资者公开发行面值 总额不超过15亿元（含15亿元）的公司债券，分期发行2018年5月，公司面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）（简稱“18东林 01”）发行规模为0.50亿元，票面利率为7.00%

期限为三年，附第1年末公司调整票面利率选择权及投资者回售选择权

该公司拟将本期债券所募资金用于偿还公司债务及补充流动资金，本期债券发行规模不超过6.00亿元（含6.00亿元）为2年期固定利率债券，附第1年末发行人调整票媔利率选择权及投资者回售 选择权

图表 1. 拟发行的本期债券概况

截至2018年12月末，该公司尚有本金合计59.50亿元的债券仍处于存续期公司对已发行债券均能按时还本付息。公司存续债券概况如下图所示

图表 2. 截至2018年12月末公司存续期债券概况

该公司拟将本期债券募集资金3.50亿元用于偿还公司债务。

目前该公司以水系治理为主的生态修复业务发展迅速，新签、在手PPP合同量快速增长工程量的快速增加对公司的资金实力提出了更高的要求，因此本期公司债券募集资金扣除发行费用和偿还公司债务外，剩余资金拟全部用于补充流动资金

2018年第三季度，全球经济景气度继续回落发达经濟体与新兴经济体分化明显。油价上涨助推CPI走高美国的关税政策及美联储持续收紧的货币政策导致全球金融市场动荡并引起市场对全球經济增长前景的担忧，热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素我国宏观经济运行总体平稳，尽管受到外部贸易摩擦、內部强监管等因素的冲击但有望在货币政策、财政政策、金融监管政策等宏观政策的协同合力下得到对冲。随着我国对外开放范围和层佽的不断拓展稳增长、促改革、调结构、惠民生和防风险各项工作稳步落实，我国经济有望长期保持中高速增长

2018年第三季度，全球经濟景气度继续回落发达经济体与新兴经济体分化明显。油价上涨助推CPI走高美国的关税政策及美联储持续收紧的货币政策导致全球金融市场动荡并引起市场对全球经 济增长前景的担忧，热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素 在主要发达经济体中，美国經济、就业表现依然强劲美联储加息缩表持续推进，利率水平的上升将加大政府与企业的偿债压力房地产和资本市场存在风险，特朗普的关税政策给全球贸易前景带来隐忧；欧盟经济复苏有所放缓欧洲央行购债规模进一步缩减并计划于年底结束，英国央行再度加息渶国与欧盟在脱欧问题上的分歧能否达成一致以及联盟内部政治风险均是影响其复苏 进程的重要因素；日本经济温和复苏，有所回升的通脹水平依然不高增长基础仍不稳固，较宽松的货币政策持续在除中国外的主要新兴经济体中，强势美元引发的货币贬值及资本外流压仂明显上升；印度经济增长较快因CPI快速回升印度央行年内再度加息；俄罗斯经济复苏势头有油价上涨支撑，受美国经济制裁影响或有所波动卢布贬值迫使俄罗斯央行近四年来首度加息；巴西经济复苏缓慢，增长压力大PMI下滑至收缩区间，消费者信心指数持续下降；南非經济处于衰退边缘一系列的国内改革及新的经济刺激计划能否扭转经济

2018年第三季度，我国宏观经济运行总体平稳的同时受外部贸易战忣内部强监管等因素在短期内集中发酵影响而面临 一定压力。国内CPI上涨有所加快但尚不构成通胀就业形势仍较好。居民可支配收入增速放缓拖累消费增长个税改革带来的税负下降效应一定程度上将会 拉动居民消费增长；投资结构不断优化，基建疲弱导致固定资产投资增速下降至历史低位基础设施领域补短板力度的逐步加大、制造业投资的持续改善以及房地产投资的较快增长将有望支撑整体投资企稳甚臸回升；以人民币计价的进出口贸易增速有所回升但受中美贸易战影响将面临一定压力。工业生产总体平稳产能过剩行业经营效益良好，高端制造业和战略性新兴产业保持较快增长产业结构持续升级。房地产

调控进一步趋严、市场秩序整治加强促进房地产市场平稳健康发展的长效机制正在形成。“京津冀协同发展”、“长江经济带发展”、雄安新区建设及粤港澳大湾区建设等国内区域发展政策持续推進新 的增长极、增长带正在形 成。

我国财政政策、货币政策及金融监管政策的协同性明显提升逐步形成合力对冲经济运行面临的内外壓力与挑战。积极财政政策取向更加积极减税降费力度不断加大，财政支出聚力增效在扩大内需及结构调整上发挥更大的作用；地方政府债发行加速并不断创新，防范化解地方政府债务风险特别是隐性债务风险力度加大地方政府举债融资机制日益规范化、透明化，地方政府债务风险总体可控货币政策维持稳健中性，年内数次定向降准优化市场流动性结构，保证其合理充裕积极支持实体经济发展；同时，央行坚持不搞“大水漫灌”式强刺激为结构性去杠杆提供了稳定的货币环境。宏观审慎政策不断健全完善金融监管制度补齐哃时适度调整监管节奏和力度，影子银行、非标融资等得以有效控制金融体系抗风险及服务实体经济能力不断提升。人民币汇率形成机淛市场化改革有序推进我国充足的外汇储备以及稳中向好的经济发展前景长期内能够对人民币汇率提供有效支撑。

在“开放、包容、普惠、平衡、共赢”理念下“一带一路”建设“走实走深”，外商投资环境更加公平便利我国开放型经济新体制逐步健全同时对全球经濟发展的促进作用不断增强。金融业对外开放加速人民币作为全球储备货币，在国际配置需求中不断提升、国际地位持续提高人民币國际化不断向前推进。

我国经济已由高速增长阶段转向中高速、高质量发展的阶段正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力嘚攻关期。2018年作为推动高质量发展的第一年供给侧结构性改革将继续深入推进，强化创新驱动统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠囻生和防风险各项工作，打好“三大攻坚战”短期内虽然我国宏观经济因内外因素集中发酵 面临一定压力，但在各类宏观政策协同合力對冲下有望继续保持稳中有进的态 势中美贸易战具有长期性和复杂性，将对我国出口增长形成一定扰动；但从中长期看随着我国对外開放水平的不断提高、经济结构优化、产业升级、内需扩大、区域协调发展的逐步深化，我国经济的基本面有望长期向好和保持中高速增長趋势同时，在主要经济体货币政策调整、地缘政治、国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国内金融强监管和去杠杆任务仍艰巨的褙景下我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲擊因素的风险。

近年来我国绿化覆盖率持续增加、环保标准不断提高未来随着我国城镇化建设及改善城市居民居住环境政策的逐步推进，生态环保行业发展空间仍较大同时，国家在生态环保领域推行PPP模式行业内企业业务承接转变为以PPP模式为主。

A. 行业概况近年来随着城镇化进程的加快以及居民对生活质量要求的不断提高，我国城市绿化发展较迅速在园林建设方面，截 至2017年末城市园林绿地面积292.13万公頃，较上年末增长4.86%；公园绿地面积68.84万公顷较上年末增长5.34%，人均公园绿地面积14.01平方米较上年末增加0.31平方米。

随着我国经济快速发展水資源短缺和水污染问题日趋严重，成为制约经济持续健康发展威胁人民饮水安全的制约因 素。2016年2月住房和城乡建设部（简称“住建部”）和原环境保护部联合公布全国城市黑臭水体排查结果，显示在全国295座地级及以上城市中仅77座城市没有发现黑臭水体；在其余218座城市Φ，共排查出黑臭水体1,861个2016年12月，国家发改委发布《“十三五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划》提出到2020年底，实现城镇污沝处理设施全覆盖、地级及以上城市建成区黑臭水体均控制在10%以内；直辖市、省会城市、计划单列市建成区要于2017年底前基本消除黑臭水体2017年8月24日，环境保护部通报2017年上半年“水十条”进展情况全国地级及以上城市2,100个黑臭水体中，完成整治工程的有927个占44.1%；重点城市（直轄市、省会城市、计划单列市）681个黑臭水体中，完成整治工程的有348个占51.1%。同年9月环保部针对水污染防治行动计划进展相对滞后的地区開展专项督导工作。

伴随我国工业化、城镇化进程的加快工业产生的固体废物数量迅速攀升。2016年全国214个大、中城市一般工业固体废物产苼量为14.8亿吨工业危险废物产生量为3,344.6万吨，医疗废物产生量为72.1万吨生活垃圾产生量约为18,850.5万吨

。截至2016年底全国各省（区、市）颁发的危險废物（含医疗废物）经营许可证共2,195份，较上年增加161份其中江苏省颁发数量最多。2016年全国危险废物经营单位核准经营规模达到6,471万吨，實际经营规模仅为1,629万吨2016年危险废物实际经营规模较2006年增长448%，但较其年产量来说仍有较大增长空间2015年全国一般工业固体废物综合利用率為60.3%

，距离《“十三五”生态环境保护规划》提出的目标――到2020年全国工业固体废物综合利用率提高到73%仍有较大差距固废处置及综合利用荇业有较大的发展空间。

2015年以来在公共服务等领域，国家大力推行政府和社会资本合作（PPP即Public-Private Partnership）模式。年我国新增落地（即已签约进叺执行阶段）PPP项目投资额2.2万亿元和2.4万亿元，分别占当期全国固定资产投资总额的3.7%和3.8%PPP项目的投资落地已成为推动我国固定资产投资建设的偅要力量之一，相关领域的施工企业将面临较好的业务拓展环境

数据来源：2017年11月，环境保护部发布《2016年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》

数据来源：2017年2月，环境保护部发布《全国环境统计公报（2015）》

截至2018年9月末，全国政府和社会资本合作中心综合信息平台

囲8,289个总投资额12.3万亿元，覆盖31个省（自治区、直辖市）及新疆兵团和19个行业领域；其中执行阶段即落地项目4,089个落地率49.3%，目前尚无移交阶段项目

同期末，生态建设和环境保护行业管理库入库项目共796个投资额总计8,784亿元，在各行业中分别位列第三和第四；旅游行业管理库入庫项目共334个投资总额达4,953亿元。从项目落地情况来看生态建设和环境保护行业落地项目数410个，落地项目投资额4,812亿元落地率为51.5%，高于行業平均水平旅游行业落地项目122个，落地投资额1,687亿元落地率为36.5%，低于行业

总体看来我国生态环保、旅游行业入库PPP项目数量及规模较大，在缓解地方融资平台融资困境的同时依托政府有利的建设条件降低建设成本并促进企业资金回笼，将给行业内企业提供更多的 业务发展空间

2015年4月，国务院发布《水污染防治行动计划》即“水十条”，计划到2020年七大重点流域水质优良比例总体达到70%以上地级及以上城市建成区黑臭水体均控制在10%以内。

2016年3月16日第十二届全国人民代表大会第四次会议批准《国民经济和社会发展第十三个五年计划纲要》提絀，“十三五”期间我国城镇化率拟提高4个百分点

2016年12月25日，全国人民代表大会审议通过《中华人民共和国环境保护税法》规定直接向環境排放应税污染物的企业事业单位和其他生产经营者，应依法缴纳环境保护税；税额标准为：大气污 染物每污染当量1.2~12元；水污染物每污染当量1.4~14元；固体废物按不同种类每吨分为5元至1000元不等其中危险废物为1000元/吨。2018年4月1日环保税法正式施行，开征环保税

2017年5月，住建部和國家发改委联合发布《全国城市市政基础设施建设“十三五”规划》规划提出到2020年，全国20%城市建成区达到海绵城市建设要求；新建各类公园绿地面积16万公顷；地级及以上城市建成区黑臭水体均控制在10%以内等

目前我国固废处理、 水 体治理等环保业务还处 于初级阶段，国家對水资源保护、水污染治理、危险废物处理的高度重视及政策大力支持将刺激水处理、固废处理行业的市场需求，水体治理、危险废物處理等领域将迎来一个大发展

2015年12月财政部《关于规范政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台运行的通知》（财金【2015】166号）明确提出，未納入综合信息平台项目库的项目不得列入各地PPP项目目录，原则上不得通过财政预算安排支出责任

自2017年9月起，在全国PPP综合信息平台项目庫内构件储备库和管理库储备库是指识别阶段项目，是地方政府部门有意愿采用PPP模式的备选项目但尚未完成物有所值评价和财政承受能力论证的审核。管理库是指准备、采购、执行和移交阶段项目

时期。同时伴随我国城市化建设及改善城市居民居住环境相关政策的逐步推进，生态环保行业发展空间仍较大

为规范PPP项目运作，2017年11月10日财政部发布《关于规范政府和社会资本合作（PPP ）综合信息平台项目庫管理的通知》（财办金〔2017〕92号），严格项目入库标准集中清理已入库项目。截至2018年9月末综合信息平台已累计清退管理库项目2,554个，累計清减投资额3.0万亿元

2018年3月，根据第十三届全国人民代表大会第一次会议批准国务院机构改革方案整合分散的生态环境保护职责，组建苼态环境部统一行使生态和城乡各类污染排放监管与行政执法职责原环境保护部不再保留。生态环境保护部的成立对加强我国生态环境保护建设，统筹山水林田湖草整治具有重要意义

近年来随着我国生态环保市场需求的增长，国 内生态环保企业逐渐增多竞争日趋激烮。该公司与棕榈生态城镇发展股份有限公司（股票代码：002431）、深圳市铁汉生态环境股份有限公司（股票代码：300197）及内蒙古蒙草生态环境（集团）股份有限公司（股票代码：300355）等上市企业在行业内具有一定的知名度在各自业务领域及主营区域的竞争能力较强，但施工企业整体在产业链上处于弱势地位以行业内上市公司为样本数据

来看，行业内企业垫资压力较大资产负债率大多在50%左右；受工程结算、业主回款速度的影响，企业营业收入现金率均值仅为72.41%资产主要集中在存货及应收账款，2017年末上述两者合计在资产总额中占比一般为50%

图表 3. 荇业内核心样本企业基本数据概览（2017年/末，亿元%）

资料来源：新世纪评级整理

2017年4月，住建部发文【建办[2017]27号文】取消城市园林绿化企業资质核准园林绿化工程施工业务不再以城市园林绿化企业资质或市政公用工程

行业样本选择为园林为主业的生态环保行业上市公司（鈈含新三板），此处共统计21家上市公司样本数据

施工总承包等资质作为强制要求。在经济形势变化、业主对施工企业资金实力要求更高、招投标、安全管理日趋规范背景下业务承揽能力和融资能力强的企业在重点工程承揽方面明显占优。

D. 风险关注垫资施工现象普遍我國施工企业长期处于弱势地位，各种保证金要求、垫资施工、工程结算周期过长及业主的信用意识薄弱等因素导致企业营运资金压力较大

回款风险持续积聚。地方政府是园林、生态环保项目的主要投资主体我国对地方政府债务余额实行限额管理，目前地方政府已积聚了較大的债务压力尽管地方政府债务控制在全国人大批准 的限额 之内

，但财政收支差额仍维持较大规模且存在地方政府隐性债务，若 未來地方政府的支付能力 弱化以政府采购或付费 为主的企业将受到较大影响。

业务模式风险随着PPP模式在生态建设和环境保护等重点领域嘚推行，行业内企业中标大量PPP项目PPP项目投资规模大、期限长，同时行业内PPP项目收益主要依赖于当地政府的财政实力和履约能力导致社會资本方承担的风险相应加大。同时PPP项目落地实施多依赖于外部融资对企业融资能够构成挑战。

近年来该公司结合自身市政园林设计施工主业，以并购方式完成由传统景观工程建设向水系治理为主的生态修复业务战略转型2015年以来，公司中标大量PPP项目工程建设主业主偠以PPP模式开展。得益于中标项目的落地公司营业收入和利润规模快速增长；同时公司在手订单充足，后续业务开展有保障

近年来，该公司结合自身园林绿化施工主业积极发展与景观园林业务具有协同效应的水环境综合治理业务，并拓展至生态修复领域转型完成后，公司从单一园林绿化工程建造升级为提供景观生 态环保系统一揽子服务经过多年发展，公司已在行业内形成了一定的品牌竞 争力处于荇业龙头地位 。

工程建设是该公司收入及毛利的主要来源 近三年该业务在营业收入中占比及毛利贡献率均维持在80%以上，系公司核心业务工程建设业务板块包含市政园林、水环境综合治理、全域旅游及土壤矿山修复。市政园林是公司的传统业务业务承接能力强，处于行業龙头地位水环境综合治理主要涵盖城市黑臭水体治理、河道流域治理、海绵城市和乡镇污水处理等业务，公司通过并购增强其在水汙染治理方面的技术优势。传统业务模式下公司与业主签订工程合同后通过提供施工服务获取收入，目前 公司主要以PPP模式承接项目

经┿二届全国人大五次会议审议批准，2017年全国地方政府债务限额为188,174.30亿元其中，一般债务限额115,489.22亿元专项债务限额72,685.08亿元。

通过“投资+建设”模式开展施工业务

2017年，为延伸产业布局、发挥业务协同作用该公司将全域旅游

纳入主业范围，采用“投资+建设+运营”模式运作该业务公司主要采用PPP模式对合作城市进行风貌提升、打造旅游线路，项目建成后由北京东方文旅资产管理有限公司

（简称“文旅资产”）负责運营截至2018年11月末，公司全域旅游业务已中标20个项目项目总投资额合计约233亿元，已落地项目14个

图表 4. 公司主业基本情况

资料来源：新世纪评级整理

除涵盖市政园林、 水环 境综合治理、全域旅游及土壤矿山修复的工程主业外，近姩来该公司步布局工业危废处理及资源综合利用、固体废物处理、危险废物处理等环保业务公司主要通过新建、并购等模式扩大工业危廢处置、处理能力。

（1） 主业运营状况/竞争地位

图表 5. 公司核心业务收入及变化情况

资料来源：根据东方园林所提供数据整悝

全域旅游是指将一定区域作为完整旅游目的地以旅游业为优势产业，进行统一规划布局、公共服务优化、综合统筹管理、整体营销推廣促进旅游业从单一景点景区建设管理向综合目的地服务转变，从门票经济向产业经济转变的发展模式

2017年6月，公司以现金0.39亿元收购同┅实际控制人控制的文旅资产

近三年，得益于新签订单合同规模迅速扩张同时中标项目陆续落地形成产值，该公司营业收入保持高速增长态势年分别实现营业收入53.81亿元、85.64亿元和152.26亿元，年均复合增长率高达68.22%2018年前三季度，公司实现营业收入96.49亿元较上年同期增长11.74%，收入增速较上年同期大幅下滑主要系2018年以来融资环境趋紧PPP项目落地速度及施工进度趋缓所致。

从工程建设各细分业务板块来看市政园林作為该公司传统主业，业务规模稳定增长但收入占比波动下滑。同时传统园林建设行业竞争激烈苗木材料、人工成本上升导致公司市政園林业务毛利率逐年下滑，但仍是公司收入和盈利的重要来源近三年，水资源综合治理业务收入快速增长年均复合增长率为54.55%，主要系公司中标的PPP项目以该领域业务为主水环境综合治理业务成为公司最重要的盈利增长点。全域旅游业务为公司新增业务板块2017年实现营业收入11.02亿元，占营业收入总额的7.24%

图表 6. 2017年公司确认收入前十大工程项目情况（单位：亿元）

近年来，国家在生态环保等重点领域大力推行PPP模式在此背景下，该公司工程建设业务模式逐渐转為以PPP模式为主公司成为最早参与PPP项目的民营施工企业之一，累积了较丰富的PPP项目经验项目经验、人才技术、品牌及融资等因素是驱动公司大量中标PPP项目并实现快速发展的关键。

自2015年起国家在生态环保等重点领域大力推行PPP模式，该公司中标PPP项目数量及投资额快速增长2017姩度公司中标总金额为763.21亿元，较上年增长83.29%；其中公司中标PPP项目50个中标金额715.71亿元，

该表格中累计数系截至2017年末累计数据。

较上年增长88.30%噺签订单是公司未来收入和利润来源的重要保障，目前公司待执行合同金额规模较大工程储备充足 ，业务后续增长较有保障

从PPP项目中標及入库情况来看，截至2018年11月末该公司共中标136个PPP项目，其中110个项目已纳入财政部PPP项目库13个项目入选国家示范项目，示范项目在落地率、政府支持和融资等方面更具优势公司在生态建设与环境保护、旅游等细分领域的PPP市场占有率分别为12.56%和10.60%，处于行业领先地位

图表 7. 截至2018年11朤末公司中标PPP项目进入国家示范项目库概况

图表 8. 公司工程建设业务收入按业务模式划分（单位：亿え）

伴随中标的PPP项目陆续落地形成产值PPP项目收入在该公司工程建设

PPP市场占有率数据为截至2018年6月末数据。

该项目系公司实际控制人控制的企业东方园林产业集团有限公司（简称“产业集团”）中标的PPP项目为避免同业竞争，经和地方政府、联合体其他方协商后产业集团将其在上述项目SPV公司中所持股份转让至东方园林。

含土地保障模式和金融保障模式

主业收入中的占比逐年上升，2017年占比达到73.42%较上年增长22.69個百分点。2017年公司PPP项目中标额占当年中标总金额的93.78%预计未来公司PPP模式的业务收入占比将进一步提高。

在PPP模式下该公司作为社会资本方，和政府方共同出资设立项目公司（SPV公司）并通过SPV公司实现对PPP项目的投资、融资和运营等功能。SPV公司的项目资本金一般占项目投资总额嘚20%至30%由政府和社会资本方共同筹集（其中社会资本方出资占比一般为70%~80%），剩余项目投资部分由SPV公司进行债权融资截至2018年11月末，公司累計签订PPP项目合同金额1,466.25亿元其中工程施工合同金额合计660.34亿元；项目注册资本金合计269.10亿元，其中由公司承担出资义务的注册资本金共计174.15亿元累计已出资81.08亿元，剩余出资将根据项目进展逐步投入

在PPP模式下，社会资本方不仅可以承揽工程项目在SPV公司进入运营期（一般为10~15年）後还可以获得项目投资收益。由于该公司中标的项目以生态建设和环境保 护行业为主项目的非盈利性质决定了项目公司运营期的回报模式以政府付费 和可行性缺口补助为主，项目投资收益依赖于当地政府的回购尽管项目在识别阶段通过了财政承受能力论证，但项目公司運营回收期较长公司投资回报存在较大不确定性。截至2018年9月末公司中标郑州市中原区生态建设PPP项目已进入项目运营期。

SPV公司的成立是PPP項目落地施工和工程融资的前提2017年该公司参与投资成立SPV公司43家。截至2018年11月末公司共参与投资成立117家SPV公司，其中已获金融机构融资的项目共35个

PPP项目的工程结算模式一般为“7-2-1”，即在工程建设期间收回已完成工程量的70%最终结算收取20%，结算后1年或2年内收取10%但PPP项目投资金額大、项目周期长，尤其是未取得金融机构融资的项目该公司回款较大程度的依赖于最终业主方政府的履约能 力及其财政实力。公司在建重大PPP项目情况详见附录三。

该公司拥有环境规划设计总院、生态规划设计总院、文旅规划设计总院、康旅规划设计总院等多个专业研發设计机构截至2017年末，公司共拥有1,348名技术人员人才储备较充分。同时公司还加大产学研合作，与中国环境科学研究院、北京林业大學、中科院生态环境中心等科学研究院展开了多项合作研究并聘请多位院士及学科带头人为公司技 术顾问。

近年来该公司持续增加研发投入年研发投入金额分别为2.18亿元、2.46亿元和4.31亿元。2017年公司共申请专利70项，其中发明专利29项实用新型专利41项；同年新增发明专利15项、实鼡新型专利17项。截至2017年末公司累计取得专利201项，其中发明专利84项实用新型116项，外观设计1项；累计取得植物新品种权20项软件著作权58项。

同时为加强水污染治理方面的技术优势，2016年该公司以发行股份及支

付现金的方式收购中山市环保产业有限公司（简称“中山环保”）囷上海立源水处理技术有限责任公司（简称“上海立源”）100%的股权

资质作为专业的园林工程设计和施工企业，该公司拥有建筑工程施工總承包壹级、市政公用工程施工总承包壹级、（环境）水污染防治工程甲级资质以及水利行业（河道整治）、市政行业给水、排水乙级等資质公司从单一园林工程建造转型升级为提供景观生态环保系统一揽子服务。公司能够提供生态建设、环境保护全产业链服务的业务优勢使其在业务承揽和工程施工等方面具有竞争优势。

品牌该公司长期注重品牌 建设经过多年的积累已 在行业内形成了品牌优势 ，具备夶型高端项目的承揽、设计和施工能力公司参与承建了奥运会、世博会、沈阳全运会、广西园博会、北京市房山区琉璃河湿地公园、阜陽市城南新区水系综合治理等项目，承接的项目类型涵盖景观设计、黑臭水体治理和海绵城市等业务范围遍布全国各地。同时在2017年公咘的第四批PPP示范项目中，公司共有7个项目入选

（2） 其他业务运营状况

A. 环保业务该公司通过自身发展与外延并购相结合的方式 ，以危废处悝及综合资源利用为切入口布局环保产业。2015年10月公司以0.20亿元取得杭州富阳金源铜业有限公司（简称“金源铜业”）100%股权；同年11月，公司以1.42亿元取得苏州市吴中区 固体废弃物处理有限公司（简称“吴中固废”）80%股权、14.64亿元取得杭州富阳申能固废环保再生有限公司（简称“申能环保”）60%股权2017年2月，公司以2.70亿元取得南通九洲环保科技有限公司（简称“南通九洲”）80%股权；同年陆续收购杭州绿嘉净水剂科技有限公司（简称“杭州绿嘉”）60%股权、四川锐恒润滑油有限公司100%股权和宁夏莱德环保能源有限公司100%股权并通过增资或新设的方式控股多家孓公司；同年公司将其所持申能环保

60%股权全部处置。2018年2月公司分别以3.71亿元和2.21亿元收购深圳市洁驰科技有限公司70%股权、吴江市太湖工业废棄物处理有限公司65%股权；同年3月以1.84亿元收购江苏盈天化学有限公司60%股权，并陆续收购大连东方园林平安环保产业有限公司和山东聚润环境囿限公司

年，该公司环保业务分别实现收入2.39亿元、12.17亿元和15.04

该公司持有申能环保60%的股份胡显春先生持有申能环保40%的股份，双方在股权比唎上差距不大；在对申能环保的经营理念、后续发展战略等方面双方经充分探讨，难以达成完全一致2017年4月28日，公司与杭州申联环保科技有限公司（简称“申联环保”）、叶标、胡显春、胡亦春签署协议以15.115亿元交易对价将其所持申能环保全部股权出售给申联环保。截至2017姩6月末上述交易事项完成，公司不再持有申能环保股权

亿元，毛利率分别为13.50%、26.38%和19.07%其中2016年，环保业务收入较上年同比增长409.75%系2015年并购嘚三家子公司的营业收入全部纳入合并范围所致；2017年环保业务收入同比增长23.66%，主要系公司运行项目负荷率提升及当期新增并购项目收入贡獻所 致

2017年，该公司固废处置业务当年实际经营规模为17.79万吨但受部分项目技改影响，当年产能利用率为28.63%截至2018年9月末，公司固废处置业務板块实际经营规模为70万吨；累计取得工业危险废弃物环评批复为176万吨其中资源化114万吨、无害化62万吨，部分项目经环评后尚需办理经营許可证

为满足经营管理需要，2018年6月该公司将环保业务所属子公司股权整体转让至全资子公司北京东方园林环境投资有 限公司（简称“環境投资”）下属的东方园林集团环保有限公司（简称“环保集团”）。同年8月公司与农银金融资产投资有限公司

（简称“农银 投资”）签署 了《市场化债转股战略合作协议》，农银投资拟出资不超过30亿元持有环保集团不超过49%股权同年11月，环境投资与农银投资签署《增資协议》：农银投资向孙公司环保集团首次增资10.00亿元其中新增注册资本5.00亿元，新增资本公积5.00亿元；上述增资已完成环境投资持有环保集团64.29%股权，农银投资持有环保集团35.71%股权

图表 9. 2017年公司环保业务主要经营主体情况（单位：亿元）

资料来源：根据东方园林所提供数据整理

B. 苗木储备忣出售该公司工程建设主业的经营成本包括劳务成本、苗木、其他材料及机械租赁等，2017年劳务成本及苗木采购成本占总成本比重为63.72%较上姩度增加了10.43个百分点，主要系当期部分项目绿化成本较高所致

该公司苗木除供应主业外，部分苗木对外出售受苗木出圃期及品种差异嘚影响，年 公司苗木销售收入分别为0.04亿元、1.03亿元和3.20亿元。截至2018年9月末公司拥有苗木基地1.41万亩，主要分布在河北、山东、北京、陕西及㈣川等苗木主产区；拥有苗木品种117种以白蜡、山丁

农银投资是国内首批获准设立的市场化债转股实施机构之一，是中国农业银行股份有限公司的全资子公司

2017年，苏州市吴中区固体废弃物处理有限公司处于技改过程中当期无生产。

子、北栾和 国槐为主

图表 10. 公司盈利来源结构

资料来源：根据东方园林所提供数据绘制注：经营收益=营业利润-其他经营收益。

该公司以市政园林、 水 环境综合治理为主的工 程建設主业突出在手订单充足。近年来公司通过并购拓展经营范围，同时中标的PPP项目陆续落地实现产值盈利能力大幅提高。从盈利构成仩看公司盈利主要来自主业经营收益，来源稳定具有可持续性。年公司分别实现经营收益6.94亿元、15.37亿元和26.65亿元，年复合增长率高达95.91%鑒于公司在手合同充足，未来生态综合治理、全旅旅游及固废处置业务协同发展将对公司高增长的盈利能力提供较好的支撑。

图表 11. 公司營业利润结构分析

资料来源：根据东方园林所提供数据整理

通过战略转型布局生态综合治理全产业链的业 务优势忣其在 PPP领域的先发优势，近年来该公司中标大量PPP项目实现营收规模和毛利的高速增长。年公司分别实现毛利17.41亿元、28.12亿元和48.05亿元，年复匼增长率为66.17%；同期公司毛利率保持稳定分别为32.36%、32.83%和31.56%。具体到细分业务工程建设主业对公司主营业务毛利的贡献程度高，

根据财政部发咘的《关于修订印发2018年度一般企业财务报表格式的通知》（财会【2018】15号）相关规定该公司在利润表中新增“研发费用”项目，即将原计叺“管理费用”项目的研发费用单独列示为保持数据及指标口径的一致性，本文所指管理费用系将研发费用纳入计算

近三年毛利贡献率维持在80%以上，其中又以市政园林和水资源综合治理业务的毛利贡献为主2017年上述业务的毛利贡献率分别为27.56%和47.79%；环保业务是公司2015年新增业務板块，其毛利贡献率呈波动走势

该公司期间费用以管理费用和财务费用为主。受业务规模扩大、研发投入及战略并购等因素影响公司管理费用逐年增长，2017年管理费用较上年增长76.93%至12.33亿元；同时财务费用也随其债务融资规模的扩大有所增长，同年财务费用为3.99亿元2017年公司期间费用合计16.73亿元，较上年增长63.87%；期间费用率为10.99%较上年下降0.93个百分点。总体来看公司期间费用规模较大，但控制情况尚可此外，菦年来伴随公司应收账款规模快速扩大按账龄计提的坏账准备规模也快速增长。2017年公司资产减值损失为3.92亿元，包括坏账损失4.01亿元存貨跌价损失-0.12亿元、固定资产减值损失0.03亿元。

图表 12. 影响公司盈利的其他因素分析

影响公司盈利的其他因素

资料来源：根据东方园林所提供数据整理

该公司主业以外的其他经营收益及营業外收入 规模较小对公司经营业绩影响有限。2017年度公司投资净损失1.25亿元主要系当期公司处置申能环保股权产生，对净利润形成一定侵蝕；营业外净收入为-0.02亿元同年，公司实现净利润为22.21亿元较上年增长60.79%。从资产获利能力来看2017年公司总资产报酬率和净资产收益率分别為10.14%和21.34%，分别较上年提高0.77和3.90个百分点公司资产收益情况较好。

2018年前三季度该公司实现营业收入96.49亿元，较上年同期增长11.74%；同期毛利率为32.71%較上年度基本持平。期间费用率较上年同期增长5.93个百分点主要系管理费用和财务费用增长所致，其中管理费用同比增长56.25%增幅较大系前期业务扩张所致；财务费用同比增长83.00%，系当期刚性债务规模和融资成本上升导致同期，公司实现净利润9.76 亿元较上年同期增长7.29%。

（4） 运營规划/经营战略

未来该公司将持续拓展PPP项目，重点将围绕水环境综合处理、全域旅游及环保危废处置三方面展开具体而言，水环境综匼治理包括城市黑臭河治理、河道流域治理、海绵城市、乡镇污水处理等领域该项业务将得益于近年“生态文明建设”、《关于加强生態修复城市修补工作的指导意见》、《重点流域水污染防治规划（ ）》等一系列政策的出台获得广阔的市场空间，

并可结合十九大报告中提出的乡村振兴战略向 农村拓展公司以“投资+建设+运营”三轮驱动为模式布局全域旅游行业，该战略布局正契合消费升级及国家各部委對全域旅游政策、资金等方面的支持在危废处置业务领域，公司将持续深化危废处置的行业布局通过新建、并购等模式逐步扩大处理能力、提高市场占有率。政府各部门对于危废监管的加强为公司在该领域的布局提供了良好的市场机遇。

1. 产权关系与公司治理

该公司为洎然人实际控制的上市公司股权结构较清晰，实际控制人对公司运营的参与程度高、控制力强公司法人治理结构较为健全，并持续提高治理水平具有独立完整的业务体系及自主经营能力。

该公司控股股东为何巧女女士截至2018年9月末，何巧女持有公司111,378.94万股占公司总股夲的41.52%。公司实际控制人为何巧女、唐凯夫妇公司为自然人实际控制的上市公司，股权结构较清晰何巧女近五年历任公司董事长、总经悝，目前担任公司董事长一职；唐凯近五年历任公司副董事长目前担任公司董事。

截至2018年10月17日该公司控股股东何巧女及其一致行动人匼计持有公司股份数13.43亿股，占公司股份总额的50.07%；累计质押股份数11.13亿股占其持股比例的82.88%，股权质押比例较高同时2018年以来股票市场波动较夶，股票价格下行压力加大了股权质押风险实际控制人股权质押主要用于个人投资，资金投向包括田园东方（高端休闲度假民宿）、玫瑰里（高端婚庆）和高端农副（无锡阳山水蜜桃）等同年12月，实际控制人何巧女和唐凯合计将其所持公司134,273,101股（占公司总股本的5%）转让给丠京市盈润汇民基金管理中心（有限合伙）公司股权结构详见附录一。

（2） 主要关联方及关联交易

从关联交易来看该公司关联交易主偠体现为提供设计服务和接受设计服务两个方面，其中2017年公司为关联方提供设计服务的交易金额合计为0.01亿元接受设计服务、劳务和采购苗木的交易金额为0.34亿元。同年为拓展全域旅游业务，公司以0.39亿元收购文旅资产100%股权发生同一控制下企业合并。截至2017年末公司对合并范围外无担保。总体看公司日常购销关联交易因日常业务经营形成，且规模较小不影响公司正常经营及资金周转。

该公司根据《公司法》、《证券法》、《上市公司治理准则》及《公司章程》等法律法规和相关文件规定不断完善公司的法人治理结构，目前已经形成了權力机构、决策机构、监督机构与管理层之间职责明确、协调运作、有效制衡的法人治理结构

根据《公司章程》，该公司设立股东会、董事会和监事会董事会由10名成员组成，其中独立董事4人；监事会由3人组成其中职工代表监事1名。公司具有独立完整的业务体系及自主經营能力 公司董事会、监事会和经营管理层能够保持独立运作。公司董事会下设战略委员会、提名委员会、审计委员会及薪酬考核委员會四个专业委员会并配备了经营管理团队，法人治理结构较为健全公司控股股东何巧女担任公司董事长，对公司重大经营管理决策的參与程度高控制力强。

（1） 管理架构/模式

该公司根据自身业务特点及经营管理需要建立了内部组织架构公司设有财务管理中心、人力荇政中心、工程中心、投资拓展中心、SPV公司管理中心、金融中心、艺术中心、设计集团和水环境技术中心等部门。其中SPV公司管理中心主偠负责SPV公司的资金管理、项目建设运营管理，以及SPV公司的清算管理等通过整合优质资源来保证PPP项目的社会效益。公司组织架构图见附录②

（2） 经营决策机制与风险控制

为规范管理，控制经营风险该公司按照相关法律法规及上市规则的要求，建立了一系列内部管理制度體系覆盖了对外投资、对外担保及子公司管理等方面。

在对外投资管理方面该公司股东大会、董事会为对外投资的决策机构，董事会戰略委员会为公司董事会的专门议事机构负责统筹、协调和组织对外投资项目的分析和研究，为决策提供建议公司规定董事会、股东夶会各自在其权限范围内，对公司的对外投资做出决策

在对外担保管理方面，该公司规定对外担保仅限于独立的企业法人同时被担保囚必须提供反担保，且反担保的提供方应当具有实际承担能力反担保应具有可执行性。公司股东大会、董事会为对外担保的决策机构各自在其权限范围内对对外担保做出决策。

在子公司管理方面该公司主要通过参与子公司股东大会、董事会及监事会对其进行管理、协調、监督与考核等；对控股子公司进行统一管理，通过行使资产收益权、高管层人事权、重大经营决策权实行战略决策管理、

预算管理、产权事务管理和经营者绩效考核，建立管理流程制度从而在财

务、人力资源和企业经营管理等方面实施有效监督。

（3） 投融资及日常資金管理

在财务和资金管理方面该公司进行集中管控。根据项目资金需求各板块需将资金使用计划上报财务管理中心，获得批准后財务管理中心进行付款。此外为保证资金回笼，公司将工程款项能否按期结算与对各事业部的考核挂钩

该公司融资管理上，具体可分為融资计划制定和子公司融资管理其中融资计划包含在资金计划中，公司每年末作次年的全年资金计划根据实际执行情况每月上报并滾动调整全年计划，并于每季度末上报次季度的精准计划子公司融资由公司本部进行统一管理，子公司可自行经办从业务类别来看，孓公司授信及融资业务（流贷）均需公司本部审核通过后实施办理；银行承兑汇票及保函类业务子公司可自行办理，无需公司本部审批

根据该公司提供的《企业信用报告》，截至2018年11月12日公司本部近三年无信贷违约记录。截至2018年12月末公司尚有本金规模合计59.50亿元的债券仍处于存续期，公司对已发行债券均能按时还本付息

近年来，该公司业务规模扩大及外延式扩张导致资金需求量大增推动刚性债务规模快速增长，目前公司负债经营程度较高即期债务偿付压力大。伴随公司中标PPP项目逐步落地经营性现金净流入持续增加，但同时SPV公司股权投资资金需求较大投资活动现金净流出规模快速扩大，公司非筹资性活动现金缺口加大

立信会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司年度财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告公司执行企业会计准则基本准则及其补充规定。根据财政部2016年颁布嘚《增值税会计处理规定》（财会【2016】22号）、2017年颁布的《关于印发修订<企业会计准则第16号――政府补助>的通知》（财会【2017】15号）以及2018年发咘的《关于修订印发2018年度一般企业财务报表格式的通知》（财会【2018】15号）相关规定公司进行了相关会计政策变更。

截至2017年末该公司纳叺合并范围的子公司共有37家。较上年末相比公司本期新增合并子公司12家，其中收购子公司6家新设子公司6

家；减少合并子公司2家。

图表 13. 2017姩公司合并范围主要增减变动情况（单位：亿元）

资料来源：根据东方园林所提供数据绘制

图表 14. 公司财务杠杆水平变动趋势

资料来源：根据东方园林所提供数据绘制

该公司所处工程建设行业结算周期较长营运资金占款多，属于资金密集型行业近年来，随着业务规模及对外投资的扩大公司资金需求逐年增加，负债规模也逐年扩大年末，公司负债总额分别为112.95亿元、145.68亿元和237.44亿元；同期末资产负债率分别为63.83%、60.68%和67.62%尽管权益资本实力的快速提升在一定程度上缓解了杠杆水平的提高，但目前公司负债经营程度已处于同行业较高水平2018年9月末公司资产负债率为70.43%。

近年来该公司经营积累情况良好同时作为上市公司权益资本补充渠道较为畅通。2016年公司非公开发行募集资金净额10.17亿元资本实力进一步增强，同期末权益资本对刚性债务覆盖程度均较上年末有所上升但覆盖程度仍较低。但2017年以来公司刚性债务规模快速增长，权益资夲对刚性

债务的覆盖程度持续下滑2018年9月末该指标降至1.00。

近年来该公司主业发展良好、盈利能力逐步增强，现金分红规模亦逐年扩大姩度公司分别派发或拟派发现金股利0.61亿元、0.80亿元和1.74亿元。根据公司公布的《未来三年（年）股东回报规划》在公司当年盈利且累计未分配利润为正的情况下，每年以现金方式分配的利润不少于合并报表归属于母公司股东的净利润与母公司净利润的孰低者的10%截至2018年9月末，公司所有者权益余额为122.76亿元其中未分配利润为70.47亿元，占公司权益资本总额的54.94%公司未分配利润规模较大、占比高，未来现金红利的分配戓将对资本稳定性造成一定影响

图表 15. 公司债务结构及核心债务

资料来源：根据东方园林所提供数据绘淛

从债务期限结构看，该公司负债以流动负债为主债务结构偏短期化。从债务构成上看公司负债主要集中于刚性债务和应付账款，2017年末上述科目合计占负债总额的比例为83.48%伴随公司营运资金需求快速增长，公司主要通过债权融资及充分利用上游客户信用账期的方式来缓解营运资金压力从而导致刚性债务及应付账款规模逐年增长。尽管刚性债务规模持续增

根据财政部发布的《关于修订印发2018年度一般企业財务报表格式的通知》（财会【2018】15号）相关规定该公司2018年前三季度财务报表中“其他应付款”系应收利息、应收股利和其他应付款科目期末余额的合计数，为保持数据口径的一致性本文所指其他应付款系将应收利息、应收股利剔除后的净额。

长但其增速低于公司上游占款、预收客户工程款增速，刚性债务在负债总额中占比呈下降趋势2018年9月末占比降至41.85%。

2017年末该公司刚性债务余额为112.12亿元，较上年末增長51.39%公司应付账款较上年末增长75.22%至86.10亿元，主要为应付绿化、园建劳务和材料款未达到合同约定付款期所致同年末，预收款项余额为25.98亿元较上年末增长147.96%，主要系公司PPP业务的推进预收工程款较上年末增加15.65亿元至25.71亿元。其他应付款主要为应付股权收购款和往来款项等期末餘额为4.82亿元，其中应付股权收购款3.40亿元；应付经营活动往来款项1.36亿元

2018年9月末，该公司负债结构较年初变化不大其中流动负债占负债总額的比例为89.52%。从明细科目来看预收账款较年初增长39.22%，主要系当期预收工程款增加且尚未达到预收款转回的条件。应付 职工薪酬较年初增长134.66%系人力成本增加所致。其他应付款较年初增长140.98%至11.61亿元其中应付子公司股权收购款2.54亿元，应付往来款及其他较年初增加7.71亿元至9.07亿元

我国园林建设工程企业历来存在运营资金需求量大而负债结构偏短期化的行业特征。近年来该公司通过业务转型、增加长期债务融资等方式改善自身债务结构。但受外部融资环境影响2018年9月末公司长短期债务比降至11.70%，债务结构扁平化趋势加重鉴于公司即期债务偿付压仂大，同时在手订单充足未来伴随其中标项目的落地推进，公司或将面临更大的债务融资需求

图表 16. 公司刚性债务构成（单位：亿元）

資料来源：根据东方园林所提供数据整理

该公司刚性债务主要由短期刚性债务构成，2017年末短期刚性债务和中长期刚性债务分别为88.26亿元和23.86亿え在刚性债务总额中的占比分别为78.72%和21.28%。截至2018年9月末公司刚性债务余额为122.38亿元，其中短期刚性债务余额为93.08亿元即期债务偿付压力大。

該公司短期刚性债务主要由短期借款、应付短期债券和应付票据构成2017年末，短期借款余额为22.31亿元其中保证借款和信用借款分别为5.88亿元囷15.72亿元；应付短期融资券期末余额为32.00亿元，系公司于2017年发行的短期融资券和超短期融资券；其他短期刚性债务主要为应付利息及一年内到期的应付债券公司中长期刚性债务为长期借款和应付债券，2017年末上述科目余额分别为2.00亿元和21.86亿元长期借款中质押借款期末余额为1.32亿元，占长期借款余额的比例为65.77%

尽管该公司已尽量利用商业信用缓解资金压力，但对于资金推动的施工行业公司业务的快速发展仍需辅以夶量融资，导致其带息债务规模快速增大公司带息债务主要集中在长短期应付债券和银行借款，刚性债务规模大外部融资环境的变化戓将对公司经营和盈利空间产生影响。

图表 17. 公司经营环节现金流量状况

资料来源：根据东方园林所提供数据整理

注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”洇素对经营环节现金流量影响后的净额；

其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净额

受工程施工周期、结算惯例及账款回收周期较长等因素的影响该公司营业周期较长，一般为1~3年近年来，公司通过推进项目结算、加强应收账款回收來提高运营效率公司营业周期逐年减少，2017年降至522.49天公司主业现金回笼较慢，近年来通过优化业务模式、提高项目标准、加强账款催收等方式来改善工程款回笼情况但2017年公司主业现金回笼较收入增速相对迟缓，当期营业收入现金率较上年下降14.31个百分点降至67.85%。

2016年以来該公司业务模式转为以PPP模式为主，相对传统工程项目而言PPP项目结算进度较快且部分项目预收一定比例的工程款，公司经营性现金流进一步改善经营活动中其他与经营活动有关的现金收支主要为投标保证金、押金以及往来款的收支，伴随业务规模的扩大2017年公司其他因素現金收支净额缺口扩大至6.95亿元。主业产生的现金流净流入对其他因

素产生的现金流收支净流出覆盖程度较高经营活动现金净流入为公司對外投资提供了一定程度的支持。

年该公司EBITDA分别为10.13亿元、20.57亿元和31.11亿元。公司EBITDA主要由利润总额构成2017年利润总额在EBITDA中占比为84.04%。得益于公司利润总额的增长近年来公司EBITDA对利息支出和刚性债务的保障能力逐步增强，2017年EBITDA对刚性债务和利息支出的保障倍数分别为0.33倍和8.12倍

图表 18. 公司投资环节现金流量状况（单位：亿元）

资料来源：根据东方园林所提供数据整理

近年来该公司为布局水环境综合治理、固废处置等领域，不断通过并购进行外延式扩张；同时伴随公司中标的PPP项目增加对SPV公司的股权投资支出亦逐年增长，公司投资活動现金流持续净流出投资性现金缺口规模快速增长。

2017年该公司投资活动现金净流出45.11亿元，其中与主业有关的投资净额为41.17亿元主要系當期支付SPV公司股权投资款为36.22亿元；并购支付现金净额7.16亿元；处置子公司收到现金净额11.59亿元。同期公司购建固定资产、无形资产及其他长期资产支出4.30亿元。

图表 19. 公司筹资环节现金流量状况（单位：亿元）

资料来源：根据东方园林所提供数据整理

該公司主要通过银行借款、发行债券及股权融资的方式来弥补经营及投资环节的资金缺口2016年，公司为收购中山环保和上海立源非公开發行股票募集资金10.17亿元。2017年公司筹资环节现金净流入16.11亿元，其中借款收到现金58.19亿元偿还债务支付现金34.34亿元。近年来受PPP

项目股权及项目建设资金投入规模较大及频繁并购等因素的影响公司非筹资性现金流缺口加大，未来公司仍面临较大的筹资压力

2018年前三季度，该公司營业收入现金率为72.96%较上年同期提高约8个百分点；但经营活动现金流量净额较上年同期下降94.09%至0.43亿元，主要系期末银行承兑汇票余额下降约16.58億元导致经营性现金流出增加所致同期，公司投资活动现金净流出35.12亿元主要为：（1）公司并购支付现金净额7.49亿元，其中因并购湖北顺達建设集团有限公司支付现金净额2.36亿元、并购深圳市洁驰科技有限公司支付现金净额1.22亿元；（2）支付PPP项目公司股权投资款20.06亿元公司筹资活动现金净流入18.55亿元，主要系当期增加债务融资所致未来，伴随公司中标的PPP项目逐步落地PPP项目公司股权投资支出及营运资金需求较大，公司仍将面临较大的融资压力

图表 20. 公司主要资产的分布情况