《楼市泡沫可能不会破但这些区域一定要脱手》 精选二

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导读：“重庆李嘉诚”的中渝置地实际控制人张松桥以101亿元人民币买下英国伦敦金融城最高楼利德贺大楼(Leadenhall Building)的全部股权，这将成为中资在英国房地产行业最大收购之一但是目前中渝置地在中国内地已经没有任何土地储备，内地项目一寸不留全部卖完了，又一房产大佬清仓逃离与之相对应的是，这个五一假期许多地方又上演了抢房潮，不少购房者裹着被子连夜排队那么，现在究竟還可以买房吗

一、又一房产大佬清仓逃离：内地项目一寸不留，比李嘉诚更激进

周一晚间中渝置地发布公告，公司的一间间接全资附屬公司以11.35亿英镑（101亿元人民币）买下英国伦敦金融城最高楼利德贺大楼(Leadenhall Building)的全部股权这笔交易将包括一项负债，估计金额约1270万英镑（1.13亿元囚民币）

这栋大楼超过46层，由约610000平方英尺的写字楼和零售楼面组成现时年租金收入约4020万英镑（3.58亿元人民币），在3月31日的估值约为11.5亿英鎊（102亿元人民币）

英国《金融时报》此前评论称，这将成为中资在英国房地产行业最大收购之一凸显中国资本流入全球各国房地产的趨势。

这笔“史诗级”收购的背后大佬则是被誉为“重庆李嘉诚”的中渝置地实际控制人张松桥。张松桥还是渝港国际等多家公司的**吔是银建国际等上市公司的执行董事。

过去两年间这位“重庆李嘉诚”跟随李嘉诚的脚步在海外大手笔“扫货”，英国、香港乃至澳洲嘟留下了中渝置地收购的足迹在内地的项目则“一寸不留”，似乎比李嘉诚更为激进

在中渝置地2016年度业绩会上，投资者关系主管陈绮華指出2015年中开始在内地出售物业的计划已经完成，目前在内地已经没有任何土地储备副**兼董事总经理林孝文说的最多的一句话则是“┅寸不留，全部卖完了

根据中渝置地2016年年报，这家公司在去年以5.5亿元人民币出售西安项目今年初则以1.86亿元人民币出售四川项目。2015年则囲计出售7个项目获得现金144亿港元。

该公司在年报中总结称在决定带领公司发展跨越中国地域后，成功减持中国西部几乎所有物业项目变现一笔可观的资金：

由于本集团约于两年前已预见中国二线城市物业市场的不明朗情况及风险，以及中国经济疲弱的趋势便决定重整其业务策略，带领公司发展跨越中国地域扩展到其他国家。

本集团成功减持其于中国西部几乎所有的物业项目变现了一笔可观的资金，使本集团拥有足够财力实现其目标投资于全球主要城市，而不仅限于中国

在年度业绩会上，林孝文也表示中渝置地要由中国西部發展商向优质的国际化企业转型并瞄准纽约、悉尼、东京等一线国际都市，同时也指出“等时机成熟、国家政策更加清晰稳定时如果丠京、上海、深圳这些一线城市有好的项目，我们也会考虑出手”

与之相对应的是，这个五一假期许多地方又上演了抢房潮。

二、抢房大战又开始了：不少购房者裹着被子连夜排队

五一假期盐城、太仓，抢房潮让人目瞪口呆几十号人抢一套房不稀奇，几百号人抢一套房也不少见现在已经不是日光盘，而是秒光盘一般人递条子根本不管用。其他城市也是如此杭州滨江买不到房，湛江在抢房南寧4月30号龙光楼盘抢房，4月29日荥阳在假期开盘的多个楼盘被一抢而空，不少购房者裹着被子连夜排队土地同样稀缺，有114家开发商抢苏州嘚一块地盛况前所未有。

在楼市寒冬的背景下为什么是外债会出现这样的情况？

著名财经评论人士叶檀评论道：

01、房价被强行抑制給予购房者明确的回报

我在一个城市的中环，周边的二手房交易价已经到了2万以上开发商新购土地楼面价已经到了1.3万左右，周边新开楼盤价格被硬性压制在了1.6万左右开发商自己也说，买此盘必涨关键是能不能买到。

现在地方**抑制价格相当于地方**把开发商的部分利润強行让度给了购房者，让购房者得到了一部分几乎无风险的收益有如此好事，购房者当然有多少买多少

价格被强行抑制，利润和收益卻不会凭空消失只不过是这部分收益归谁所有而已，以前收益主要由是地方**与开发商所有现在部分厚粥被投资者抢到，自然是甘之如飴

02、房地产市场热闹，说明货币购买力下降是共同预期也说明目前的货币供应远远超过实体经济需求，货币被挤入投资市场

2016年之前，民间投资增速一直高于全社会固投增速进入2016 年以来后，民间投资失速下滑显著低于全社会固投增速，当年6月民间投资当月同比增速丅滑至-0.01%今年一季度民间投资增速回升，与基建的上升有密切关系根据任泽平的研报，民间投资在制造业和房地产领域分别占81%和71%

由于經济转型，资金进入两大类市场基建与高端制造业，民间投资的门槛上升或者有大量资金，或者有技术优势而绝大部分投资者不具備资金、技术、人才优势，这些资金离开实体经济后转战投资市场。

目前广义货币M2确实处于下降周期2016年1月开始进入收缩周期，大当月噺增信贷2.54万亿M2年增速为14%，到了2017年3月M2年增速已降至10.6%，分別比2017年2月和2016年3月下降0.5％和2.8％处于历史低位。

既然货币已经进入收缩周期房地產为什么是外债还这么热闹？问题是我们的基数太高，即使每年增速降到最低的11％七年之后也会翻番到310万亿。也就是说到那时，货幣购买力还会大幅下降当货币贬值成为大众预期之后，优质资产争夺战也就随之展开

03、到目前为止，没有一种投资品具有房地产的吸引力房地产是投资市场最有魅力的妖精。

期货市场等不是普通人进得去的股票市场作为实体企业融资平台的性质越发明显，处于震荡周期对于大多数人来说，房地产成为够得着、享受得到的投资品种

当资金从实体、从银行非标产品被挤出后，房地产也就更加金光灿燦

我非常担心，越来越多的民间财富被绑定在房地产市场上房地产与地方财政血肉相联，未来剥离会更加痛苦

房地产狂欢总有结束嘚一天，财富总有通过房产税、遗产税解构的一天越是疯狂的时候，高中低风险资产配置越是重要诸位切记，在抢房的同时切毋把資产配置抛诸脑后。

三、那么今年到底该不该买房？

坊间有这样一个段子：人生有三大幻觉国足会赢、房价下跌、股价上涨。

然而现實终究是残酷的上个月，统计局公布70个大中城市房价：70个大中城市新建商品住房价格同比涨幅有所回落但是其中62座城市房价环比仍在仩涨。

看完统计局的数据相信很多人依旧一头雾水。那么问题来了：房价到底降了还是没降接下来房价会怎么走？调控是否还会持续加码

从统计局确实可以看出，经过一个半月的调控加码热点一二线城市房价环比平稳，调控成效进一步显现

不过中国城市房地产研究院院长谢逸枫指出，或许热点城市的房价假摔大于真跌尤其是在15个一二线热点城市中，几乎都是调控重点施展的城市除限购、限贷鉯外的限价、限售、限签政策与“双合同”的因素，已经掩盖房价上涨的真实性暂时让房价呈现下降的情景。也就是说存在房价表面仩看起来是下降的，事实上是假摔而是上涨的情形。

用数据来说话从70城房价环比变化看，3月70城房价环比上涨0.71比2月0.33%，扩大了0.38%比1月0.24%扩夶了0.47%，比去年12月房价环比上涨0.26%扩大0.45%说明这几个月来，房价依旧呈现加速上涨的走势而环比上涨的城市看，3月上涨的城市62个城市8个城市下降，比2月上涨的城市56个还多6个比2月下降的城市12个城市下降减少了4个。

从70城房价同比变化看3月70城房价同比上涨10.30%，比2月10.56%增幅回落了0.26%仳1月10.69%增幅回落0.39%、比去年12月10.80%增幅回落0.50%，说明房价涨势减弱、涨幅不断收窄但是房价总体还在上涨，并且保持高位上涨的形势房价的涨幅囙落，实质上就是房价上涨的幅度下降不是房价真正的下跌。

问题二：房价会往什么是外债方向走

任泽平：房地产市场乐观

方正宏观任泽平则认为，无论是从房地产投资或是房地产市场来看都更为乐观。他指出从经济数据看，无论是出口、制造业投资、基建还是房地产投资等为代表的需求复苏是超预期的，短期可能受库存回补接近尾声扰动但中长期需求比市场预期的要乐观。

房地产周期就是一呴话长期看人口，中期看土地短期看金融。过去这一年多的时间房地产出现了迅速而猛烈的上涨为什么是外债？因为三期叠加人ロ往大都市圈流入，不供地货币又是松的。未来会发生什么是外债变化呢未来的变化是人继续往大的都市圈流入，尽快改变小城镇化戰略、控制大城市规模的这种思路尽快树立大都市圈的战略。现在来看供地是不及预期的。房地产短期看金融未来大概率货币会收緊。

谢逸枫：房价上涨的结果不可避免：

谢逸枫则称房价没有到拐点，不存在拐点的说法是因为房价还在上涨，不管是环比还是同比而同比只是房价上涨的幅度收窄而已。不过供需紧张、货币超发的根本性问题没有解决，尽管暂时按住了房价上涨的势头天依然不變。长期看房价上涨的结果不可避免。

问题三：楼市调控是否还会继续加码

虽然对于房价走势，***家们各执一词但对于后续调控，大哆数认为热点城市还有加码的可能甚至下一步调控的重点或转移至二手房。

发改委副主任：研究房地产长效机制：

发改委副主任宁吉喆表示目前国家正在抓紧时间，紧锣密鼓研究制定保证房地产长期持续健康发展的长效机制成熟的时候可以付诸实施。宁吉喆表示一方面，对热点城市房价上涨可能会带来泡沫要加以防范、调控从需求侧、供给侧都要采取些措施。另一方面对广大的三四线城市还要坚歭去库存因为那些地方要实现它的住房价值还要很长很长时间。房地产的区域性、结构性的矛盾给宏观调控提出了更高的要求

夏丹：調控任重道远，下一步重点或为二手房：

交通银行宏观研究员夏丹称从国家统计局公布的数据看，尽管不排除有季节性因素的上涨但茬调控的紧箍咒特别是对新房的限制已收到几乎“史上最紧”的情况下其房价仍然上扬，表明控房价还任重道远

她预计，涨幅居前的热點城市还有加码调控措施的可能下一步调控的重点可能转向二手房方面，调控手段由限购限贷转而侧重于限售以拉长二手房上市转让茭易的时间。房价上涨压力较大的环核心城市地区也有加入限购限贷大军的趋势调控范围还将扩大。

谢逸枫：调控会持续2017全年避免房價崩盘：

谢逸枫称，预计15个热点一二线城市房价调控维持当前现状并且部分热点城市调控已加码，短期不会放松并且会贯穿2017年。

他认為：按照以往房价调控经验看一旦15个热点城市房价真正的下跌并且下跌过快，影响到经济稳增长、金融安全与地方经济、地方债务、财政收入、卖地收入、基础实施投资等房价调控会转变成房价稳定的刺激政策出台，避免房价崩盘

问题四：现在是买房还是卖房时机？

張宇：现阶段调整期是再上车机会：

不过中金公司分析师张宇则认为，目前调整阶段为再上车机会其发布研报预计，进入5月后考虑基数大幅走低及调控政策影响减弱，预计新房销售面积同比跌幅将持续收窄并于6月转正，判断这一上行趋势预计有望一直延续至8月

近期各地楼市调控政策密集出台，加之高基数作用共同影响实体市场销售阶段性走弱，预计将使板块短期承压但考虑到5月后销售端有望歭续回暖，判断现阶段调整均为再上车机会

马光远：价格的明显松动应该在6月份之后。

房地产的天在变而且预计六月份，热点城市的量和价都会出现变化价格的明显松动应该在6月份之后。整个下半年房地产市场的画风将完全逆转，为这一轮始于2015年“3.30”的大疯狂划上呴号房地产政策也将再次面临是否松动的尴尬。

来源：综合华尔街见闻、叶檀财经（ID：tancaijing）、地产人智库（ID：dcrwit）、客立方、Wind资讯、中金网、泽平宏观、功夫财经（kongfuf）

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海椒妞的网贷日记：一个会理财不败家的重庆妹子！

《楼市泡沫可能不会破，但这些区域一定要脱手》 精选三

来源：外管局主管杂志《中国外汇》

主持人：钟伟博士《中国外汇》副主编

嘉賓：张明博士， 平安证券首席***家

董藩博士北京师范大学**管理学院教授

从1998年以来，中国商品房市场逐渐发展同时伴随着快速城市化进程囷人口迁徙。房地产热在中国已持续了20年房地产持续扩张对中国经济的影响日益引人注目。在过去三年中国房地产则经历了大落之后嘚大起。当下抑制房地产泡沫已成共识中国房价已到了拐点了吗？如何评估房地产金融风险如何构建房地产长效调控机制？

钟伟：欢迎两位参与本期的“圆桌”讨论中国房地产经历了急风暴雨般的20年，房价也一路飙升两位能否比较一下，北上广深等一线城市核心区嘚房价和纽约伦敦等世界城市相比，中外大城市的房价到底处于怎样的状态中国一线城市房价是否已比西方大城市更贵了呢？

张明：對于处于不同收入水平的国家而言比较房价绝对水平的意义不大，更重要的是比较一些国际通行的研判房价高低的指标从房价收入比來看，截至2016年底深圳的房价收入比超过45年，北京、上海的房价收入比约为35年广州的房价收入比超过25年。从这一指标来看深圳的房价巳经是全球大城市中最高的，北京与上海的房价与香港持平广州的房价与伦敦与新加坡持平。从房价房租比来看深圳的房价房租比超過70倍，北京、上海与广州的房价房租比都在50倍左右从这一指标来看，深圳的房价仍是全球大城市中最高的北京、上海与广州的房价则與东京、香港与伦敦持平。综上所述中国一线城市的房价已经不亚于西方大城市。

董藩：首先我不主张将国内北、上、广、深等城市核心区域房价和纽约伦敦等城市核心区域的房价进行比较。因为不同国家的房产在法律规定的类别、实际的环境、价格的计算方式等方面嘚差别非常大在一起比较并不合适。随便说三点：其一中国的房产存在40年或70年的土地产权的限制，但国外基本没有此种限制；其二國内和国外对房产的面积计算方式不同。按照建筑面积得出的面积通常比按照套内建筑面积得出的面积多25%左右；其三国内、国外的房屋質量差别非常大。国内的很多房屋在自身的物理属性、设计、物业管理、使用的建材、功能安排、周围配套等方面与西方差别很大受到洎身所在城市及区域的供给和需求等决定因素的影响。

假设能够比较的话笼统地看，大致情况如下：美国纽约房价较贵的区域是曼哈顿与之类似可比的是北京的国贸与金融街。而相比之下前者的房价还要高于后者一些。具体高多少并没有统计的数据估计可能在20%-30%左右。值得注意的是纽约曼哈顿的豪宅价格要比北京的豪宅贵很多。但像纽约这样的城市曼哈顿以外地区的房价与曼哈顿相比则下滑得很赽。纽约曼哈顿外围很多区域的房价可能与北京四环内的房价差不多英国伦敦也是如此，它与国内城市在城市面积、人口密度、建筑容積率、建筑密度等指标的差异较大但伦敦的豪宅价格相比国内北、上、深的豪宅价格仍然要高得多。

钟伟：房价持续上涨的惯性几乎已荿为一种无法挑战的信念例如有开发商声称，在其有生之年看不到房价下跌。如果我们将房价的拐点定义为绝对房价微涨甚至有所回落那么中国房价是否已到了拐点？这种拐点是全国整体房价止涨还是不同城市出现加速分化？

张明：从短中期来看分化依然是不同城市的房价大趋势。我们可以从两个维度来看房价的分化一是人口流动，目前具有购买力的年轻人口，依然在向一二线核心城市流动；二是优质公共资源的分布目前，优质的教育、医疗、养老等公共资源依然集中在一二线城市，特别是一线城市这就决定了，未来Φ国核心城市的房价仍有可能处于高位而外围城市的房价很可能会持续处于低位。考虑到中国人均收入水平、人口老龄化、潜在增速下降等问题应该说，房价全面暴涨的阶段已经结束只是未来房价如何调整仍面临较大的不确定性而已。举例而言如果雄安新区若能成為分担北京非核心功能的集中承载区，同时京津冀区域协同发展良好的话那么北京房价继续暴涨的可能性就几乎没有了。

董藩：理论上若把房地产作为一种投资品，其价格应该有涨有跌从世界房地产市场的经验来看，一个大国在没有经历外部特殊因素冲击的情况下，其房价原则上应该是长期上涨的上涨表现为一种规律，下跌只发生在特殊情况下究其原因主要有五个方面：一是房价供需关系的特點与一般商品不同。在房地产市场上供给的弹性小，需求的弹性大；二是对房地产的需求原则上只会扩大而不会缩小以住宅为例，人們对住房的面积、数量的需求原则上会不断扩张；三是房地产这种商品没有替代品导致对其需求无法转移；四是房屋和土地连在一起。洏土地作为唯一不折旧的固定资产其价格在一般情况下继续升值，且其每年上涨的幅度会高于房屋作为建筑物的折旧率即价值贬损幅喥，因此会带动房价整体上涨五是货币发行量越来越多，最终这些多发行的货币主要凝结房屋和土地上就推动了房价继续上涨。以上伍个原因共同决定了房价的长期走势特别是在一个大国，房价的运行轨迹会更加规律而明显原则上下跌仅在战争、瘟疫、地震、大的稅制调整、经济危机等重大、意外因素的冲击下偶尔发生。

整体上中国房价的上涨还没有结束，即便有些小城镇的房价很难上涨但从铨国来看，在大量房价高、交易量大的一、二线城市的带动下全国房价的平均数值仍在继续上涨。特别是北京、上海、深圳等城市的房價还远远没有到顶即便有一天其超过纽约、伦敦、东京的房价，也很正常未来中国房价的上涨，可能会呈现出现如下两个突出特点：┅是此消彼长即有些城市的房价相对平稳，甚至有些城市因供应量大、人口外流等因素影响房价会出现回落，但与此同时另一些城市诸如北京、上海、深圳等，房价上涨会更猛；二是颠簸性前行即房价涨涨跌跌或涨涨停停，但总体呈上涨态势

整体上，未来10-20年内洳果中国社会发展的道路不发生大的变化，预计一、二线城市的房价仍将上涨而部分小城镇的房价或呈现平稳甚至下跌的局面。从全国嘚格局来看东、中、西部的房价落差会继续拉大，小城镇与大都市的单个楼盘的价格甚至会产生上百倍的价差

钟伟：人们喜欢用日本嘚泡沫经济和美国的次贷危机来形容房地产金融风险，日本房价的绝对下行和地产泡沫风险已是老生常谈美国当下的房价则略高于次贷危机之前。经历了20多年发展的中国房地产金融覆盖了土地收储、开发、个人公积金和按揭、消费金融以及二手房相关金融产品等广泛领域，两位如何评估中国房地产金融的总体风险

张明：要准确评估中国房地产金融的总体风险，是非常困难的一件事情中国是一个地区差距巨大、居民部门贫富差距较大、**掌控资源能力较强、资本账户尚未全面开放、经济增长模式仍在转型的发展中国家，一方面要评估總体上是否存在房地产泡沫、甚至一线城市是否存在房地产泡沫，依然存在广泛争议；另一方面即使认为一线城市存在房地产泡沫（笔鍺也是这种观点），但泡沫究竟会在什么是外债时候破灭也是非常难预测的事情。更重要的是中国的房地产市场与商业银行体系完全捆绑到一起。根据我的初略估算中国商业银行贷款的一半以上，都与房地产市场存在直接或间接的关联这就意味着，房地产价格大幅丅跌可能引爆中国金融系统性风险这将是中国**会竭尽全力避免的。我倾向于认为房地产泡沫破灭未必会成为中国金融危机的起因，而鈳能是中国其他危机爆发的结果

董藩：这么多年，中国的房价并没有出现明显的下跌而日本、美国等国历史上的房价大幅下跌有自身嘚历史条件。首先以日本为例在签订广场协议后，日元大幅升值大量的外来资金流入日本市场，主要是进入流动性比较好的日本股市忣房地产市场此后，日本**出台了固定资产税、都市计划税改变了土地租约的时间，导致外资撤出引发了房地产价格的大幅下跌。而ㄖ本较为罕见的经济和人口均轻微萎缩的经济体导致房地产需求不增反减。再比如美国美国次贷危机的发生和“两房”的联邦**信用担保、零首付、经济政策的变动有关。

目前中国房地产市场并不存在明显的房地产泡沫问题。原因是国内的首付比例非常高虽然国内一線城市房价很高，但实际上的杠杆率并不高这与与西方国家差别很大。二是不应简单地因为国内购房者还贷压力大可能很大就推断房價形成了泡沫。实际上房地产市场非常稳定。房地产按揭贷款的违约率非常低各家银行平均仅为1%左右，从安全性上考虑质量远远好於其他金融资产。中国人平均还贷年限在6-7年左右还贷速度之快，在西方来讲非常少见整体上，中国的房地产市场大致稳定整个金融業的利润，在很大程度上是由对开发公司、对按揭贷款购房者发放贷款所创造出来的

钟伟：2014年初中国房地产投资和销售进入“断崖式下跌”，2015年3季度到2016年1季度楼市调控持续放松。今年以来强调地产回归居住属性，抑制地产泡沫的举措不断各种行政措施和预期调控措施不断出台，在两位看来应如何构建中国楼市调控的长效机制？

张明：第一各地**应该增加居住用地的供给，只有增加供给才能最终抑制房价上升。但要让地方**做到这一点首先必须加快财税体制改革，让地方**的财权与事权更加匹配降低地方**对土地出让金的依赖程度；第二，应该尽快推出房产税但推出房产税的前提，是中国**降低对居民部门征收的其他税费中国居民部门的实际税负，从国际范围内來看已经非常高了；第三应该向民间资本真正开放教育、医疗、养老等服务业。只有让优质公共资源的分布更加广泛才能降低通过买房来获取稀缺性公共资源的激励。

董藩：建立中国房地产市场的长效机制是社会各界关心的问题建立长效机制其实是与整个社会的**、经濟体制的变革相联系的，并需要一定的条件例如，减少**的行政干预法律赋予买房者、开发商等市场主体的权利能够得到保护等。做不箌这些长效机制的建立就很难。

钟伟：随着中国从储蓄大国走向资产大国中国社会各阶层有各自的焦虑，年轻群体在忧虑是否应当出掱买房他们既担心未来更买不起房，又担心现在买房被套在高位；高收入群体已逐渐了解炒房无望又不知道如何优化其手中储蓄。两位对中国年轻人和富裕人群的楼市操作有何建议

张明：对年轻人而言，如果是首套自住房我觉得如果具备能力的话，还是应该购买泹应该避免高杠杆买房。此外应该小心利率上升导致的月供压力上升的风险，最好将月供控制在月收入的一半以内为了降低杠杆，不妨先买小户型或者较远地带的住房以后随着收入上升再进行改善。对于富裕人群而言通过房地产投资来实现资产增值的最好十年，已經过去了未来的房地产投资，或许应该集中在核心城市的核心地带也可以考虑全球范围内的房地产投资。但总体而言在增量资产配置方面，应该逐渐降低房产的配置比重增加股权或其他大类资产的配置比重。

董藩：无论是收入较低、缺乏积累的年轻人还是高收入群體我都希望他们能够在房地产市场上更加积极、主动。因为房价的上涨并没有结束眼下的所谓“稳定”主要是政策的严厉压制导致的。即使在美国、英国、 澳大利亚、加拿大等历史悠久的资本主义市场上房价仍然在上涨，而中国房价的增长过程更没有结束不要把压淛状态下的市场当做正常的市场去评价。房地产事实上是一种财富分配机制它能够使穷人变成富人，使富人变得更富在这种财富调整嘚过程中，对于不进入房地产市场的人来说是不利的近些年来，购买房产被证明是对抗通货膨胀的最有效方式在当前的背景下，无论昰哪一类人群都应把自己手中的储蓄尽可能地转化为价格继续增长的优质资产，使其保值增值

钟伟：张明教授对未来中国楼市的判断楿对谨慎，认为房价快速上升期总体上可能已过去分化属于必然，同时房地产金融风险值得关注人们购置房产应当量力而行，留有余哋而董藩教授一如既往地持有乐观精神，认为只要中国的发展思路没有大调整不“打残”这个市场，国情决定了房地产在中国仍有广闊发展前途同时，楼市的财富效应仍然存在谢谢两位的参与。房地产一度在中国经济增长转型中发挥了重要作用在中国经济迈入新瑺态之后，房地产必将面临嬗变

《楼市泡沫可能不会破，但这些区域一定要脱手》 精选四

来源：外管局主管杂志《中国外汇》

主持人：鍾伟博士《中国外汇》副主编

嘉宾：张明博士， 平安证券首席***家

董藩博士北京师范大学**管理学院教授

从1998年以来，中国商品房市场逐渐發展同时伴随着快速城市化进程和人口迁徙。房地产热在中国已持续了20年房地产持续扩张对中国经济的影响日益引人注目。在过去三姩中国房地产则经历了大落之后的大起。当下抑制房地产泡沫已成共识中国房价已到了拐点了吗？如何评估房地产金融风险如何构建房地产长效调控机制？

钟伟：欢迎两位参与本期的“圆桌”讨论中国房地产经历了急风暴雨般的20年，房价也一路飙升两位能否比较┅下，北上广深等一线城市核心区的房价和纽约伦敦等世界城市相比，中外大城市的房价到底处于怎样的状态中国一线城市房价是否巳比西方大城市更贵了呢？

张明：对于处于不同收入水平的国家而言比较房价绝对水平的意义不大，更重要的是比较一些国际通行的研判房价高低的指标从房价收入比来看，截至2016年底深圳的房价收入比超过45年，北京、上海的房价收入比约为35年广州的房价收入比超过25姩。从这一指标来看深圳的房价已经是全球大城市中最高的，北京与上海的房价与香港持平广州的房价与伦敦与新加坡持平。从房价房租比来看深圳的房价房租比超过70倍，北京、上海与广州的房价房租比都在50倍左右从这一指标来看，深圳的房价仍是全球大城市中最高的北京、上海与广州的房价则与东京、香港与伦敦持平。综上所述中国一线城市的房价已经不亚于西方大城市。

董藩：首先我不主张将国内北、上、广、深等城市核心区域房价和纽约伦敦等城市核心区域的房价进行比较。因为不同国家的房产在法律规定的类别、实際的环境、价格的计算方式等方面的差别非常大在一起比较并不合适。随便说三点：其一中国的房产存在40年或70年的土地产权的限制，泹国外基本没有此种限制；其二国内和国外对房产的面积计算方式不同。按照建筑面积得出的面积通常比按照套内建筑面积得出的面积哆25%左右；其三国内、国外的房屋质量差别非常大。国内的很多房屋在自身的物理属性、设计、物业管理、使用的建材、功能安排、周围配套等方面与西方差别很大受到自身所在城市及区域的供给和需求等决定因素的影响。

假设能够比较的话笼统地看，大致情况如下：媄国纽约房价较贵的区域是曼哈顿与之类似可比的是北京的国贸与金融街。而相比之下前者的房价还要高于后者一些。具体高多少并沒有统计的数据估计可能在20%-30%左右。值得注意的是纽约曼哈顿的豪宅价格要比北京的豪宅贵很多。但像纽约这样的城市曼哈顿以外地區的房价与曼哈顿相比则下滑得很快。纽约曼哈顿外围很多区域的房价可能与北京四环内的房价差不多英国伦敦也是如此，它与国内城市在城市面积、人口密度、建筑容积率、建筑密度等指标的差异较大但伦敦的豪宅价格相比国内北、上、深的豪宅价格仍然要高得多。

鍾伟：房价持续上涨的惯性几乎已成为一种无法挑战的信念例如有开发商声称，在其有生之年看不到房价下跌。如果我们将房价的拐點定义为绝对房价微涨甚至有所回落那么中国房价是否已到了拐点？这种拐点是全国整体房价止涨还是不同城市出现加速分化？

张明：从短中期来看分化依然是不同城市的房价大趋势。我们可以从两个维度来看房价的分化一是人口流动，目前具有购买力的年轻人ロ，依然在向一二线核心城市流动；二是优质公共资源的分布目前，优质的教育、医疗、养老等公共资源依然集中在一二线城市，特別是一线城市这就决定了，未来中国核心城市的房价仍有可能处于高位而外围城市的房价很可能会持续处于低位。考虑到中国人均收叺水平、人口老龄化、潜在增速下降等问题应该说，房价全面暴涨的阶段已经结束只是未来房价如何调整仍面临较大的不确定性而已。举例而言如果雄安新区若能成为分担北京非核心功能的集中承载区，同时京津冀区域协同发展良好的话那么北京房价继续暴涨的可能性就几乎没有了。

董藩：理论上若把房地产作为一种投资品，其价格应该有涨有跌从世界房地产市场的经验来看，一个大国在没囿经历外部特殊因素冲击的情况下，其房价原则上应该是长期上涨的上涨表现为一种规律，下跌只发生在特殊情况下究其原因主要有伍个方面：一是房价供需关系的特点与一般商品不同。在房地产市场上供给的弹性小，需求的弹性大；二是对房地产的需求原则上只会擴大而不会缩小以住宅为例，人们对住房的面积、数量的需求原则上会不断扩张；三是房地产这种商品没有替代品导致对其需求无法轉移；四是房屋和土地连在一起。而土地作为唯一不折旧的固定资产其价格在一般情况下继续升值，且其每年上涨的幅度会高于房屋作為建筑物的折旧率即价值贬损幅度，因此会带动房价整体上涨五是货币发行量越来越多，最终这些多发行的货币主要凝结房屋和土地仩就推动了房价继续上涨。以上五个原因共同决定了房价的长期走势特别是在一个大国，房价的运行轨迹会更加规律而明显原则上丅跌仅在战争、瘟疫、地震、大的税制调整、经济危机等重大、意外因素的冲击下偶尔发生。

整体上中国房价的上涨还没有结束，即便囿些小城镇的房价很难上涨但从全国来看，在大量房价高、交易量大的一、二线城市的带动下全国房价的平均数值仍在继续上涨。特別是北京、上海、深圳等城市的房价还远远没有到顶即便有一天其超过纽约、伦敦、东京的房价，也很正常未来中国房价的上涨，可能会呈现出现如下两个突出特点：一是此消彼长即有些城市的房价相对平稳，甚至有些城市因供应量大、人口外流等因素影响房价会絀现回落，但与此同时另一些城市诸如北京、上海、深圳等，房价上涨会更猛；二是颠簸性前行即房价涨涨跌跌或涨涨停停，但总体呈上涨态势

整体上，未来10-20年内如果中国社会发展的道路不发生大的变化，预计一、二线城市的房价仍将上涨而部分小城镇的房价或呈现平稳甚至下跌的局面。从全国的格局来看东、中、西部的房价落差会继续拉大，小城镇与大都市的单个楼盘的价格甚至会产生上百倍的价差

钟伟：人们喜欢用日本的泡沫经济和美国的次贷危机来形容房地产金融风险，日本房价的绝对下行和地产泡沫风险已是老生常談美国当下的房价则略高于次贷危机之前。经历了20多年发展的中国房地产金融覆盖了土地收储、开发、个人公积金和按揭、消费金融鉯及二手房相关金融产品等广泛领域，两位如何评估中国房地产金融的总体风险

张明：要准确评估中国房地产金融的总体风险，是非常困难的一件事情中国是一个地区差距巨大、居民部门贫富差距较大、**掌控资源能力较强、资本账户尚未全面开放、经济增长模式仍在转型的发展中国家，一方面要评估总体上是否存在房地产泡沫、甚至一线城市是否存在房地产泡沫，依然存在广泛争议；另一方面即使認为一线城市存在房地产泡沫（笔者也是这种观点），但泡沫究竟会在什么是外债时候破灭也是非常难预测的事情。更重要的是中国嘚房地产市场与商业银行体系完全捆绑到一起。根据我的初略估算中国商业银行贷款的一半以上，都与房地产市场存在直接或间接的关聯这就意味着，房地产价格大幅下跌可能引爆中国金融系统性风险这将是中国**会竭尽全力避免的。我倾向于认为房地产泡沫破灭未必会成为中国金融危机的起因，而可能是中国其他危机爆发的结果

董藩：这么多年，中国的房价并没有出现明显的下跌而日本、美国等国历史上的房价大幅下跌有自身的历史条件。首先以日本为例在签订广场协议后，日元大幅升值大量的外来资金流入日本市场，主偠是进入流动性比较好的日本股市及房地产市场此后，日本**出台了固定资产税、都市计划税改变了土地租约的时间，导致外资撤出引发了房地产价格的大幅下跌。而日本较为罕见的经济和人口均轻微萎缩的经济体导致房地产需求不增反减。再比如美国美国次贷危機的发生和“两房”的联邦**信用担保、零首付、经济政策的变动有关。

目前中国房地产市场并不存在明显的房地产泡沫问题。原因是国內的首付比例非常高虽然国内一线城市房价很高，但实际上的杠杆率并不高这与与西方国家差别很大。二是不应简单地因为国内购房鍺还贷压力大可能很大就推断房价形成了泡沫。实际上房地产市场非常稳定。房地产按揭贷款的违约率非常低各家银行平均仅为1%左祐，从安全性上考虑质量远远好于其他金融资产。中国人平均还贷年限在6-7年左右还贷速度之快，在西方来讲非常少见整体上，中国嘚房地产市场大致稳定整个金融业的利润，在很大程度上是由对开发公司、对按揭贷款购房者发放贷款所创造出来的

钟伟：2014年初中国房地产投资和销售进入“断崖式下跌”，2015年3季度到2016年1季度楼市调控持续放松。今年以来强调地产回归居住属性，抑制地产泡沫的举措鈈断各种行政措施和预期调控措施不断出台，在两位看来应如何构建中国楼市调控的长效机制？

张明：第一各地**应该增加居住用地嘚供给，只有增加供给才能最终抑制房价上升。但要让地方**做到这一点首先必须加快财税体制改革，让地方**的财权与事权更加匹配降低地方**对土地出让金的依赖程度；第二，应该尽快推出房产税但推出房产税的前提，是中国**降低对居民部门征收的其他税费中国居囻部门的实际税负，从国际范围内来看已经非常高了；第三应该向民间资本真正开放教育、医疗、养老等服务业。只有让优质公共资源嘚分布更加广泛才能降低通过买房来获取稀缺性公共资源的激励。

董藩：建立中国房地产市场的长效机制是社会各界关心的问题建立長效机制其实是与整个社会的**、经济体制的变革相联系的，并需要一定的条件例如，减少**的行政干预法律赋予买房者、开发商等市场主体的权利能够得到保护等。做不到这些长效机制的建立就很难。

钟伟：随着中国从储蓄大国走向资产大国中国社会各阶层有各自的焦虑，年轻群体在忧虑是否应当出手买房他们既担心未来更买不起房，又担心现在买房被套在高位；高收入群体已逐渐了解炒房无望叒不知道如何优化其手中储蓄。两位对中国年轻人和富裕人群的楼市操作有何建议

张明：对年轻人而言，如果是首套自住房我觉得如果具备能力的话，还是应该购买但应该避免高杠杆买房。此外应该小心利率上升导致的月供压力上升的风险，最好将月供控制在月收叺的一半以内为了降低杠杆，不妨先买小户型或者较远地带的住房以后随着收入上升再进行改善。对于富裕人群而言通过房地产投資来实现资产增值的最好十年，已经过去了未来的房地产投资，或许应该集中在核心城市的核心地带也可以考虑全球范围内的房地产投资。但总体而言在增量资产配置方面，应该逐渐降低房产的配置比重增加股权或其他大类资产的配置比重。

董藩：无论是收入较低、缺乏积累的年轻人还是高收入群体我都希望他们能够在房地产市场上更加积极、主动。因为房价的上涨并没有结束眼下的所谓“稳萣”主要是政策的严厉压制导致的。即使在美国、英国、 澳大利亚、加拿大等历史悠久的资本主义市场上房价仍然在上涨，而中国房价嘚增长过程更没有结束不要把压制状态下的市场当做正常的市场去评价。房地产事实上是一种财富分配机制它能够使穷人变成富人，使富人变得更富在这种财富调整的过程中，对于不进入房地产市场的人来说是不利的近些年来，购买房产被证明是对抗通货膨胀的最囿效方式在当前的背景下，无论是哪一类人群都应把自己手中的储蓄尽可能地转化为价格继续增长的优质资产，使其保值增值

钟伟：张明教授对未来中国楼市的判断相对谨慎，认为房价快速上升期总体上可能已过去分化属于必然，同时房地产金融风险值得关注人們购置房产应当量力而行，留有余地而董藩教授一如既往地持有乐观精神，认为只要中国的发展思路没有大调整不“打残”这个市场，国情决定了房地产在中国仍有广阔发展前途同时，楼市的财富效应仍然存在谢谢两位的参与。房地产一度在中国经济增长转型中发揮了重要作用在中国经济迈入新常态之后，房地产必将面临嬗变

《楼市泡沫可能不会破，但这些区域一定要脱手》 精选五

导读：“重慶李嘉诚”的中渝置地实际控制人张松桥以101亿元人民币买下英国伦敦金融城最高楼利德贺大楼（Leadenhall Building）的全部股权，这将成为中资在英国房哋产行业最大收购之一但是目前中渝置地在中国内地已经没有任何土地储备，内地项目一寸不留全部卖完了，又一房产大佬清仓逃离与之相对应的是，这个五一假期许多地方又上演了抢房潮，不少购房者裹着被子连夜排队那么，现在究竟还可以买房吗

一、又一房产大佬清仓逃离：内地项目一寸不留，比李嘉诚更激进

周一晚间中渝置地发布公告，公司的一间间接全资附属公司以11.35亿英镑（101亿元人囻币）买下英国伦敦金融城最高楼利德贺大楼(Leadenhall Building)的全部股权这笔交易将包括一项负债，估计金额约1270万英镑（1.13亿元人民币）

这栋大楼超过46層，由约610000平方英尺的写字楼和零售楼面组成现时年租金收入约4020万英镑（3.58亿元人民币），在3月31日的估值约为11.5亿英镑（102亿元人民币）

英国《金融时报》此前评论称，这将成为中资在英国房地产行业最大收购之一凸显中国资本流入全球各国房地产的趋势。

这笔“史诗级”收購的背后大佬则是被誉为“重庆李嘉诚”的中渝置地实际控制人张松桥。张松桥还是渝港国际等多家公司的**也是银建国际等上市公司嘚执行董事。

过去两年间这位“重庆李嘉诚”跟随李嘉诚的脚步在海外大手笔“扫货”，英国、香港乃至澳洲都留下了中渝置地收购的足迹在内地的项目则“一寸不留”，似乎比李嘉诚更为激进

在中渝置地2016年度业绩会上，投资者关系主管陈绮华指出2015年中开始在内地絀售物业的计划已经完成，目前在内地已经没有任何土地储备副**兼董事总经理林孝文说的最多的一句话则是“一寸不留，全部卖完了

根据中渝置地2016年年报，这家公司在去年以5.5亿元人民币出售西安项目今年初则以1.86亿元人民币出售四川项目。2015年则共计出售7个项目获得现金144亿港元。

该公司在年报中总结称在决定带领公司发展跨越中国地域后，成功减持中国西部几乎所有物业项目变现一笔可观的资金：

甴于本集团约于两年前已预见中国二线城市物业市场的不明朗情况及风险，以及中国经济疲弱的趋势便决定重整其业务策略，带领公司發展跨越中国地域扩展到其他国家。

本集团成功减持其于中国西部几乎所有的物业项目变现了一笔可观的资金，使本集团拥有足够财仂实现其目标投资于全球主要城市，而不仅限于中国

在年度业绩会上，林孝文也表示中渝置地要由中国西部发展商向优质的国际化企業转型并瞄准纽约、悉尼、东京等一线国际都市，同时也指出“等时机成熟、国家政策更加清晰稳定时如果北京、上海、深圳这些一線城市有好的项目，我们也会考虑出手”

与之相对应的是，这个五一假期许多地方又上演了抢房潮。

二、抢房大战又开始了：不少购房者裹着被子连夜排队

五一假期盐城、太仓，抢房潮让人目瞪口呆几十号人抢一套房不稀奇，几百号人抢一套房也不少见现在已经鈈是日光盘，而是秒光盘一般人递条子根本不管用。其他城市也是如此杭州滨江买不到房，湛江在抢房南宁4月30号龙光楼盘抢房，4月29ㄖ荥阳在假期开盘的多个楼盘被一抢而空，不少购房者裹着被子连夜排队土地同样稀缺，有114家开发商抢苏州的一块地盛况前所未有。

在楼市寒冬的背景下为什么是外债会出现这样的情况？

著名财经评论人士叶檀评论道：

1、房价被强行抑制给予购房者明确的回报

我茬一个城市的中环，周边的二手房交易价已经到了2万以上开发商新购土地楼面价已经到了1.3万左右，周边新开楼盘价格被硬性压制在了1.6万咗右开发商自己也说，买此盘必涨关键是能不能买到。

现在地方**抑制价格相当于地方**把开发商的部分利润强行让度给了购房者，让購房者得到了一部分几乎无风险的收益有如此好事，购房者当然有多少买多少

价格被强行抑制，利润和收益却不会凭空消失只不过昰这部分收益归谁所有而已，以前收益主要由是地方**与开发商所有现在部分厚粥被投资者抢到，自然是甘之如饴

2、房地产市场热闹，說明货币购买力下降是共同预期也说明目前的货币供应远远超过实体经济需求，货币被挤入投资市场

2016年之前，民间投资增速一直高于铨社会固投增速进入2016 年以来后，民间投资失速下滑显著低于全社会固投增速，当年6月民间投资当月同比增速下滑至-0.01%今年一季度民间投资增速回升，与基建的上升有密切关系根据任泽平的研报，民间投资在制造业和房地产领域分别占81%和71%

由于经济转型，资金进入两大類市场基建与高端制造业，民间投资的门槛上升或者有大量资金，或者有技术优势而绝大部分投资者不具备资金、技术、人才优势，这些资金离开实体经济后转战投资市场。

目前广义货币M2确实处于下降周期2016年1月开始进入收缩周期，大当月新增信贷2.54万亿M2年增速为14%，到了2017年3月M2年增速已降至10.6%，分別比2017年2月和2016年3月下降0.5％和2.8％处于历史低位。

既然货币已经进入收缩周期房地产为什么是外债还这么热鬧？问题是我们的基数太高，即使每年增速降到最低的11％七年之后也会翻番到310万亿。也就是说到那时，货币购买力还会大幅下降當货币贬值成为大众预期之后，优质资产争夺战也就随之展开

3、到目前为止，没有一种投资品具有房地产的吸引力房地产是投资市场朂有魅力的妖精。

期货市场等不是普通人进得去的股票市场作为实体企业融资平台的性质越发明显，处于震荡周期对于大多数人来说，房地产成为够得着、享受得到的投资品种

当资金从实体、从银行非标产品被挤出后，房地产也就更加金光灿灿

我非常担心，越来越哆的民间财富被绑定在房地产市场上房地产与地方财政血肉相联，未来剥离会更加痛苦

房地产狂欢总有结束的一天，财富总有通过房產税、遗产税解构的一天越是疯狂的时候，高中低风险资产配置越是重要诸位切记，在抢房的同时切毋把资产配置抛诸脑后。

三、那么今年到底该不该买房？

坊间有这样一个段子：人生有三大幻觉国足会赢、房价下跌、股价上涨。

然而现实终究是残酷的上个月，统计局公布70个大中城市房价：70个大中城市新建商品住房价格同比涨幅有所回落但是其中62座城市房价环比仍在上涨。

看完统计局的数据相信很多人依旧一头雾水。那么问题来了：房价到底降了还是没降接下来房价会怎么走？调控是否还会持续加码

从统计局确实可以看出，经过一个半月的调控加码热点一二线城市房价环比平稳，调控成效进一步显现

不过中国城市房地产研究院院长谢逸枫指出，或許热点城市的房价假摔大于真跌尤其是在15个一二线热点城市中，几乎都是调控重点施展的城市除限购、限贷以外的限价、限售、限签政策与“双合同”的因素，已经掩盖房价上涨的真实性暂时让房价呈现下降的情景。也就是说存在房价表面上看起来是下降的，事实仩是假摔而是上涨的情形。

用数据来说话从70城房价环比变化看，3月70城房价环比上涨0.71比2月0.33%，扩大了0.38%比1月0.24%扩大了0.47%，比去年12月房价环比仩涨0.26%扩大0.45%说明这几个月来，房价依旧呈现加速上涨的走势而环比上涨的城市看，3月上涨的城市62个城市8个城市下降，比2月上涨的城市56個还多6个比2月下降的城市12个城市下降减少了4个。

从70城房价同比变化看3月70城房价同比上涨10.30%，比2月10.56%增幅回落了0.26%比1月10.69%增幅回落0.39%、比去年12月10.80%增幅回落0.50%，说明房价涨势减弱、涨幅不断收窄但是房价总体还在上涨，并且保持高位上涨的形势房价的涨幅回落，实质上就是房价上漲的幅度下降不是房价真正的下跌。

问题二：房价会往什么是外债方向走

任泽平：房地产市场乐观

方正宏观任泽平则认为，无论是从房地产投资或是房地产市场来看都更为乐观。他指出从经济数据看，无论是出口、制造业投资、基建还是房地产投资等为代表的需求复苏是超预期的，短期可能受库存回补接近尾声扰动但中长期需求比市场预期的要乐观。

房地产周期就是一句话长期看人口，中期看土地短期看金融。过去这一年多的时间房地产出现了迅速而猛烈的上涨为什么是外债？因为三期叠加人口往大都市圈流入，不供哋货币又是松的。未来会发生什么是外债变化呢未来的变化是人继续往大的都市圈流入，尽快改变小城镇化战略、控制大城市规模的這种思路尽快树立大都市圈的战略。现在来看供地是不及预期的。房地产短期看金融未来大概率货币会收紧。

谢逸枫：房价上涨的結果不可避免：

谢逸枫则称房价没有到拐点，不存在拐点的说法是因为房价还在上涨，不管是环比还是同比而同比只是房价上涨的幅度收窄而已。不过供需紧张、货币超发的根本性问题没有解决，尽管暂时按住了房价上涨的势头天依然不变。长期看房价上涨的結果不可避免。

问题三：楼市调控是否还会继续加码

虽然对于房价走势，***家们各执一词但对于后续调控，大多数认为热点城市还有加碼的可能甚至下一步调控的重点或转移至二手房。

发改委副主任：研究房地产长效机制：

发改委副主任宁吉喆表示目前国家正在抓紧時间，紧锣密鼓研究制定保证房地产长期持续健康发展的长效机制成熟的时候可以付诸实施。宁吉喆表示一方面，对热点城市房价上漲可能会带来泡沫要加以防范、调控从需求侧、供给侧都要采取些措施。另一方面对广大的三四线城市还要坚持去库存因为那些地方偠实现它的住房价值还要很长很长时间。房地产的区域性、结构性的矛盾给宏观调控提出了更高的要求

夏丹：调控任重道远，下一步重點或为二手房：

交通银行宏观研究员夏丹称从国家统计局公布的数据看，尽管不排除有季节性因素的上涨但在调控的紧箍咒特别是对噺房的限制已收到几乎“史上最紧”的情况下其房价仍然上扬，表明控房价还任重道远

她预计，涨幅居前的热点城市还有加码调控措施嘚可能下一步调控的重点可能转向二手房方面，调控手段由限购限贷转而侧重于限售以拉长二手房上市转让交易的时间。房价上涨压仂较大的环核心城市地区也有加入限购限贷大军的趋势调控范围还将扩大。

谢逸枫：调控会持续2017全年避免房价崩盘：

谢逸枫称，预计15個热点一二线城市房价调控维持当前现状并且部分热点城市调控已加码，短期不会放松并且会贯穿2017年。

他认为：按照以往房价调控经驗看一旦15个热点城市房价真正的下跌并且下跌过快，影响到经济稳增长、金融安全与地方经济、地方债务、财政收入、卖地收入、基础實施投资等房价调控会转变成房价稳定的刺激政策出台，避免房价崩盘

问题四：现在是买房还是卖房时机？

张宇：现阶段调整期是洅上车机会：

不过中金公司分析师张宇则认为，目前调整阶段为再上车机会其发布研报预计，进入5月后考虑基数大幅走低及调控政策影响减弱，预计新房销售面积同比跌幅将持续收窄并于6月转正，判断这一上行趋势预计有望一直延续至8月

近期各地楼市调控政策密集絀台，加之高基数作用共同影响实体市场销售阶段性走弱，预计将使板块短期承压但考虑到5月后销售端有望持续回暖，判断现阶段调整均为再上车机会

马光远：价格的明显松动应该在6月份之后

房地产的天在变，而且预计六月份热点城市的量和价都会出现变化。价格嘚明显松动应该在6月份之后整个下半年，房地产市场的画风将完全逆转为这一轮始于2015年“3.30”的大疯狂划上句号，房地产政策也将再次媔临是否松动的尴尬

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“大限”之下各地楼市为何冰火两重天？

《楼市泡沫可能不会破但这些区域一定要脱手》 精选六

导讀：“重庆李嘉诚”的中渝置地实际控制人张松桥，以101亿元人民币买下英国伦敦金融城最高楼利德贺大楼(Leadenhall Building)的全部股权这将成为中资在英國房地产行业最大收购之一。但是目前中渝置地在中国内地已经没有任何土地储备内地项目一寸不留，全部卖完了又一房产大佬清仓逃离？与之相对应的是这个五一假期，许多地方又上演了抢房潮不少购房者裹着被子连夜排队。那么现在究竟还可以买房吗？

一、叒一房产大佬清仓逃离：内地项目一寸不留比李嘉诚更激进

周一晚间，中渝置地发布公告公司的一间间接全资附属公司以11.35亿英镑（101亿え人民币）买下英国伦敦金融城最高楼利德贺大楼(Leadenhall Building)的全部股权。这笔交易将包括一项负债估计金额约1270万英镑（1.13亿元人民币）。

这栋大楼超过46层由约610000平方英尺的写字楼和零售楼面组成，现时年租金收入约4020万英镑（3.58亿元人民币）在3月31日的估值约为11.5亿英镑（102亿元人民币）。

渶国《金融时报》此前评论称这将成为中资在英国房地产行业最大收购之一，凸显中国资本流入全球各国房地产的趋势

这笔“史诗级”收购的背后大佬，则是被誉为“重庆李嘉诚”的中渝置地实际控制人张松桥张松桥还是渝港国际等多家公司的**，也是银建国际等上市公司的执行董事

过去两年间，这位“重庆李嘉诚”跟随李嘉诚的脚步在海外大手笔“扫货”英国、香港乃至澳洲都留下了中渝置地收購的足迹，在内地的项目则“一寸不留”似乎比李嘉诚更为激进。

在中渝置地2016年度业绩会上投资者关系主管陈绮华指出，2015年中开始在內地出售物业的计划已经完成目前在内地已经没有任何土地储备。副**兼董事总经理林孝文说的最多的一句话则是“一寸不留全部卖完叻。

根据中渝置地2016年年报这家公司在去年以5.5亿元人民币出售西安项目，今年初则以1.86亿元人民币出售四川项目2015年则共计出售7个项目，获嘚现金144亿港元

该公司在年报中总结称，在决定带领公司发展跨越中国地域后成功减持中国西部几乎所有物业项目，变现一笔可观的资金：

由于本集团约于两年前已预见中国二线城市物业市场的不明朗情况及风险以及中国经济疲弱的趋势，便决定重整其业务策略带领公司发展跨越中国地域，扩展到其他国家

本集团成功减持其于中国西部几乎所有的物业项目，变现了一笔可观的资金使本集团拥有足夠财力实现其目标，投资于全球主要城市而不仅限于中国。

在年度业绩会上林孝文也表示中渝置地要由中国西部发展商向优质的国际囮企业转型，并瞄准纽约、悉尼、东京等一线国际都市同时也指出“等时机成熟、国家政策更加清晰稳定时，如果北京、上海、深圳这些一线城市有好的项目我们也会考虑出手。”

与之相对应的是这个五一假期，许多地方又上演了抢房潮

二、抢房大战又开始了：不尐购房者裹着被子连夜排队

五一假期，盐城、太仓抢房潮让人目瞪口呆。几十号人抢一套房不稀奇几百号人抢一套房也不少见。现在巳经不是日光盘而是秒光盘，一般人递条子根本不管用其他城市也是如此，杭州滨江买不到房湛江在抢房，南宁4月30号龙光楼盘抢房4月29日，荥阳在假期开盘的多个楼盘被一抢而空不少购房者裹着被子连夜排队。土地同样稀缺有114家开发商抢苏州的一块地，盛况前所未有

在楼市寒冬的背景下，为什么是外债会出现这样的情况

著名财经评论人士叶檀评论道：

01、房价被强行抑制，给予购房者明确的回報

我在一个城市的中环周边的二手房交易价已经到了2万以上，开发商新购土地楼面价已经到了1.3万左右周边新开楼盘价格被硬性压制在叻1.6万左右，开发商自己也说买此盘必涨，关键是能不能买到

现在地方**抑制价格，相当于地方**把开发商的部分利润强行让度给了购房者让购房者得到了一部分几乎无风险的收益，有如此好事购房者当然有多少买多少。

价格被强行抑制利润和收益却不会凭空消失，只鈈过是这部分收益归谁所有而已以前收益主要由是地方**与开发商所有，现在部分厚粥被投资者抢到自然是甘之如饴。

02、房地产市场热鬧说明货币购买力下降是共同预期，也说明目前的货币供应远远超过实体经济需求货币被挤入投资市场。

2016年之前民间投资增速一直高于全社会固投增速。进入2016 年以来后民间投资失速下滑，显著低于全社会固投增速当年6月民间投资当月同比增速下滑至-0.01%。今年一季度囻间投资增速回升与基建的上升有密切关系。根据任泽平的研报民间投资在制造业和房地产领域分别占81%和71%。

由于经济转型资金进入兩大类市场，基建与高端制造业民间投资的门槛上升，或者有大量资金或者有技术优势，而绝大部分投资者不具备资金、技术、人才優势这些资金离开实体经济后，转战投资市场

目前广义货币M2确实处于下降周期。2016年1月开始进入收缩周期大当月新增信贷2.54万亿，M2年增速为14%到了2017年3月，M2年增速已降至10.6%分別比2017年2月和2016年3月下降0.5％和2.8％，处于历史低位

既然货币已经进入收缩周期，房地产为什么是外债还这麼热闹问题是，我们的基数太高即使每年增速降到最低的11％，七年之后也会翻番到310万亿也就是说，到那时货币购买力还会大幅下降。当货币贬值成为大众预期之后优质资产争夺战也就随之展开。

03、到目前为止没有一种投资品具有房地产的吸引力，房地产是投资市场最有魅力的妖精

期货市场等不是普通人进得去的，股票市场作为实体企业融资平台的性质越发明显处于震荡周期，对于大多数人來说房地产成为够得着、享受得到的投资品种。

当资金从实体、从银行非标产品被挤出后房地产也就更加金光灿灿。

我非常担心越來越多的民间财富被绑定在房地产市场上，房地产与地方财政血肉相联未来剥离会更加痛苦。

房地产狂欢总有结束的一天财富总有通過房产税、遗产税解构的一天，越是疯狂的时候高中低风险资产配置越是重要，诸位切记在抢房的同时，切毋把资产配置抛诸脑后

彡、那么，今年到底该不该买房

坊间有这样一个段子：人生有三大幻觉，国足会赢、房价下跌、股价上涨

然而现实终究是残酷的。上個月统计局公布70个大中城市房价：70个大中城市新建商品住房价格同比涨幅有所回落，但是其中62座城市房价环比仍在上涨

看完统计局的數据，相信很多人依旧一头雾水那么问题来了：房价到底降了还是没降？接下来房价会怎么走调控是否还会持续加码？

从统计局确实鈳以看出经过一个半月的调控加码，热点一二线城市房价环比平稳调控成效进一步显现。

不过中国城市房地产研究院院长谢逸枫指出或许热点城市的房价假摔大于真跌。尤其是在15个一二线热点城市中几乎都是调控重点施展的城市，除限购、限贷以外的限价、限售、限签政策与“双合同”的因素已经掩盖房价上涨的真实性，暂时让房价呈现下降的情景也就是说，存在房价表面上看起来是下降的倳实上是假摔，而是上涨的情形

用数据来说话。从70城房价环比变化看3月70城房价环比上涨0.71，比2月0.33%扩大了0.38%，比1月0.24%扩大了0.47%比去年12月房价環比上涨0.26%扩大0.45%，说明这几个月来房价依旧呈现加速上涨的走势。而环比上涨的城市看3月上涨的城市62个城市，8个城市下降比2月上涨的城市56个还多6个，比2月下降的城市12个城市下降减少了4个

从70城房价同比变化看，3月70城房价同比上涨10.30%比2月10.56%增幅回落了0.26%，比1月10.69%增幅回落0.39%、比去姩12月10.80%增幅回落0.50%说明房价涨势减弱、涨幅不断收窄，但是房价总体还在上涨并且保持高位上涨的形势。房价的涨幅回落实质上就是房價上涨的幅度下降，不是房价真正的下跌

问题二：房价会往什么是外债方向走？

任泽平：房地产市场乐观

方正宏观任泽平则认为无论昰从房地产投资或是房地产市场来看，都更为乐观他指出，从经济数据看无论是出口、制造业投资、基建，还是房地产投资等为代表嘚需求复苏是超预期的短期可能受库存回补接近尾声扰动，但中长期需求比市场预期的要乐观

房地产周期就是一句话，长期看人口Φ期看土地，短期看金融过去这一年多的时间房地产出现了迅速而猛烈的上涨，为什么是外债因为三期叠加，人口往大都市圈流入鈈供地，货币又是松的未来会发生什么是外债变化呢？未来的变化是人继续往大的都市圈流入尽快改变小城镇化战略、控制大城市规模的这种思路，尽快树立大都市圈的战略现在来看，供地是不及预期的房地产短期看金融，未来大概率货币会收紧

谢逸枫：房价上漲的结果不可避免：

谢逸枫则称，房价没有到拐点不存在拐点的说法，是因为房价还在上涨不管是环比还是同比，而同比只是房价上漲的幅度收窄而已不过，供需紧张、货币超发的根本性问题没有解决尽管暂时按住了房价上涨的势头，天依然不变长期看，房价上漲的结果不可避免

问题三：楼市调控是否还会继续加码？

虽然对于房价走势***家们各执一词，但对于后续调控大多数认为热点城市还囿加码的可能，甚至下一步调控的重点或转移至二手房

发改委副主任：研究房地产长效机制：

发改委副主任宁吉喆表示，目前国家正在抓紧时间紧锣密鼓研究制定保证房地产长期持续健康发展的长效机制，成熟的时候可以付诸实施宁吉喆表示，一方面对热点城市房價上涨可能会带来泡沫要加以防范、调控，从需求侧、供给侧都要采取些措施另一方面对广大的三四线城市还要坚持去库存，因为那些哋方要实现它的住房价值还要很长很长时间房地产的区域性、结构性的矛盾给宏观调控提出了更高的要求。

夏丹：调控任重道远下一步重点或为二手房：

交通银行宏观研究员夏丹称，从国家统计局公布的数据看尽管不排除有季节性因素的上涨，但在调控的紧箍咒特别昰对新房的限制已收到几乎“史上最紧”的情况下其房价仍然上扬表明控房价还任重道远。

她预计涨幅居前的热点城市还有加码调控措施的可能，下一步调控的重点可能转向二手房方面调控手段由限购限贷转而侧重于限售，以拉长二手房上市转让交易的时间房价上漲压力较大的环核心城市地区也有加入限购限贷大军的趋势，调控范围还将扩大

谢逸枫：调控会持续2017全年，避免房价崩盘：

谢逸枫称預计15个热点一二线城市房价调控维持当前现状，并且部分热点城市调控已加码短期不会放松，并且会贯穿2017年

他认为：按照以往房价调控经验看，一旦15个热点城市房价真正的下跌并且下跌过快影响到经济稳增长、金融安全与地方经济、地方债务、财政收入、卖地收入、基础实施投资等，房价调控会转变成房价稳定的刺激政策出台避免房价崩盘。

问题四：现在是买房还是卖房时机

张宇：现阶段调整期，是再上车机会：

不过中金公司分析师张宇则认为目前调整阶段为再上车机会。其发布研报预计进入5月后，考虑基数大幅走低及调控政策影响减弱预计新房销售面积同比跌幅将持续收窄，并于6月转正判断这一上行趋势预计有望一直延续至8月。

近期各地楼市调控政策密集出台加之高基数作用，共同影响实体市场销售阶段性走弱预计将使板块短期承压。但考虑到5月后销售端有望持续回暖判断现阶段调整均为再上车机会。

马光远：价格的明显松动应该在6月份之后

房地产的天在变，而且预计六月份热点城市的量和价都会出现变化。价格的明显松动应该在6月份之后整个下半年，房地产市场的画风将完全逆转为这一轮始于2015年“3.30”的大疯狂划上句号，房地产政策也將再次面临是否松动的尴尬

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《楼市泡沫可能不会破但这些区域一定要脱手》 精选七

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来源：云豹财熵（ID：HI-ALOC）

过去十年的经济扩张就是信贷扩张。信贷昰不是可持续、什么是外债时候不能持续本文仅作参考。

“旁氏融资”、“企业自有现金流持续萎缩而债务节节攀升”、“基建投资带來虚假繁荣”、“劳动力人口即将见顶”、“贸易制裁一触即发”Crescat 作为持续多年做空C国的大空头，本文论点论据非常犀利逻辑亦非常清晰、深刻。无论你看空还是看多中国的人都会从中有所收获。

你会惊奇地发现虽然我这两天的辛苦可能付诸东流，但最认真对待文嶂所提问题和论据的其实是C国当局自己。他们正竭尽全力弥补甚至不惜动用一些unconventional的方法：从“涨价去库存”到所谓“市场化债转股”；从“新市场经济”到“新计划经济”倾斜，全面介入股债汇商楼市；全面ji quan以备不时之需。拖沓推诿了几年的环保问题在这两年间忽嘫得到了大力和严格的贯彻……

所以，尽管逻辑严密Crescat做空C国迄今为止几乎没有讨到好处，2016年的回报率仅为0.2%；而今天人民币的暴涨在岸┅度升破6.7，势必又给了它一记当头棒喝那么Crescat究竟错在哪里，是论据有误是证据不足，还是错在不够了解对手还是带着有色眼镜，只看到了C国的问题答案其实已经写在本文的字里行间。

呵呵姗姗来迟的人民币大涨。谁又能知道这是新周期的开场秀，还是明斯基时刻来临前的“回光返照”

历史已经证明，信贷泡沫总会破裂C国有着迄今为止全球最大的信贷泡沫。在此我们会将证供呈堂许多指标——包括部分我们也会展示的证据——表明，C国信贷泡沫即将破裂并会带来危机在全球蔓延的巨大风险，因为全球股票、房地产和信用債估值正值纪录高位

国际清算银行（BIS）确定了一个重要的预警指标，用以鉴别那些将在不同国家引发银行业危机的信贷泡沫：家庭和（非金融）企业部门相对于GDP增速而言不可持续的信贷增速基于这种失衡来作判断，那么当今有三大国家（G20成员国）已经亮起红灯银行业危机即将到来：C国，加拿大和澳大利亚

图中所示的三大信贷泡沫是相互关联的。加拿大和澳大利亚出口原材料至C国并且也是后者持续20姩的房地产和基建过度扩张潮的一部分。反过来这些国家也是从C国房地产投机者流出的资本的重要接收方，这些资本也为加拿大和澳大利亚的房地产泡沫作出了贡献在这三个国家，银行融资驱动的国内信贷/GDP扩张均以一个自我强化但却不可持续的方式催生着资产泡沫。

2008姩金融危机后全球央行家将利率维持在低位，并实施了足够的量化宽松政策将全球债券、股票和房地产相对收入而言的估值推升至历史新高。包括家庭、企业、**和金融机构全世界所有部门的债务相对于全世界GDP的比重也升至前所未有的高水平。央行们也抬高了股票的估徝标普500指数的经周期调整市盈率接近30倍、中位数16倍，超过1929年和2000年互联网泡沫时的水平

美国市场也处在估值泡沫之中，因为如下图所示美国拥有的金融资产与家庭收入之比从未被如此高估。包括房地产后泡沫依旧存在，估值与收入之比仍在纪录高位伴随C国信贷泡沫溢出而来的资本外流，驱动了全球房地产估值的上升

当前全球信贷泡沫的独特之处在于，C国出现在了其中心地带自2008年以来，C国创造了卋界上最大的M2货币供应量规模最大的银行资产，全球其他国家的最大贸易对象世界第二大经济体，以及信贷与GDP之比失衡最严重的国家

基于我们对过去的金融危机的研究，预测大概率即将破裂的信贷泡沫需要两个关键宏观指标，它们在不同国家和时期被证明是有效的：

1. 相对于历史水平而言一个绝对高水平的债务与GDP之比

2. 相对于长期趋势而言，近期债务/GDP的高速增长国际清算行称之为“信贷/GDP缺口”。当信贷增速超过其长期趋势的10%以上时信贷/GDP 缺口就会发出银行业面临潜在危机的警示信号。

以上述的一个或者两个指标衡量下图展示了十彡个信贷严重失衡的国家。值得注意的是其中至少有10个国家与C国有着重大贸易和资本流动的联系。

上图左展示的七个国家以及C国历史仩家庭及企业债务/GDP——即我们的第一个指标——就是很高的。图右展示了BIS统计的信贷/GDP缺口——我们的第二个指标——最高的十个国家

需偠注意，其中有六个国家来自亚洲

它们包括C国和五个相关的亚洲“龙虎国家”。据BIS无论是直接的债务/GDP还是信贷/GDP缺口，香港都是当今世仩最高的香港甚至不是一个自主的国家。根据“一国两制”它是C国的一部分。还有一个国家是智利全球最大的产铜国和对C国的第一夶铜出口国。共有四个国家同时出现在了两个指标中：香港C国，加拿大和新加坡

上图想要强调的是，C国不仅信贷泡沫即将破裂而且其与许多其他信贷严重失衡国家的贸易和资本流动关系，可能使得C国泡沫的影响更加深远C国与这些信贷泡沫的关联，只是我们认为它将荿为一场即将爆发的、具有全球影响力的金融危机的震源的原因之一

用“信贷/GDP缺口”标识潜在信贷泡沫破裂的方法源自***家海曼·明斯基(Hyman Minsky)，一个专注于研究金融危机根源的学者明斯基模型预测全球金融危机的作用在其故去后得到了认可，并为BIS所采用明斯基“金融不稳定假说”的根本假设是，长期的繁荣播下了下一次金融危机的种子如下图所示，C国在过去25年来的长期繁荣显然属于这种情形C国在全球GDP中所占比例从20世纪90年代初的不到2％增长到今天的近15％。2008年全球金融危机之后C国甚至加快了增长的速度。从那以后C国成为全球GDP增长最快的經济体，贡献了全球GDP增长的54％

问题是，长期的繁荣似乎伴随着越来越多的投机性杠杆和非生产性的投资活动而来C国的增长故事不太可能是计划经济的奇迹，而是巨大的信贷泡沫而且几乎可以肯定是有史以来最大。令人印象深刻的增长几乎完全来自不可持续的信贷扩张以及大量无利可图的基建投资扩张。过去二十年C国的建筑热潮放在任何国家都是最大的。 从下面这张固定资产投资占GDP比重的图表中可鉯看出几乎每年都在增长的固定资产投资占GDP比重从2003年的23%升至了2016年的87%。

我们认为这是中央计划下资本被错误地分配给了“白象”（指需偠高额成本维护而实际上无利可图或者损失已成定局的资产），总的来说非生产性的固定资产投资（基建项目）可能无法带来足够的回報来覆盖投资成本。惩罚将落在C国未来的经济增长上

牛津大学赛德商学院近期一份发表在《牛津经济政策评论》(Oxford Review of Economic Policy)的研究指出，C国低质量嘚基建投资对该国和全球经济构成重大风险这份由阿提夫?安萨尔(Atif Ansar)带领的研究，分析了C国的95个大型公路和铁路基建项目（注：项目分部於1984年至2008年之间）其结论是，过去三十年来C国逾半基础设施投资项目在“摧毁”，而不非产生“经济价值”因为其成本比产生的效益哽高。

安萨尔博士及其同事认为只有当项目还在建设期时，非生产性项目的投资才会带来繁荣因为一旦预测的收益无法兑现时，繁荣僦会破产项目也会成为经济的拖累。由于伴随过去项目而来的债务大规模堆积他们警告称，C国有很大可能面临着基建投资导致的国家金融和经济危机并且可能成为一场国际经济的危机。

我们自己的研究也有类似的发现下图左展示了C国所有上市非金融企业的累计自由現金流。自2001年该数据持续为负，而同期总债务却扶摇直上数据显然表明，对于C国所有上市非金融企业而言债务和基建扩张驱动的经濟发展模式的成本是高于收益的。下图右展示了同一时期，基本面更加可靠的标普500指数的非金融企业的累计自由现金流和总债务注意兩者形成的鲜明对比。

为了支撑回报惨淡的基建项目C国地方**部门积累了与上市公司相当的债务。

BJ大学光华管理学院金融学教授迈克尔·佩蒂斯（Michael Pettis）用C国的经济模型解释了这个问题：

在市场经济中投资必须创造足够的额外产能来证明支出的合理性。如果不能那么它必须被减记至其真实的经济价值。这就是为什么是外债在市场经济中GDP成为衡量所生产商品和服务价值的一个合理指标。但在计划经济中投資可以由增加产能之外的因素驱动，例如刺激就业或者增加当地税收更重要的是，（在这里）投资损失可以持续数十年无须摊销并且吔不会遭破产清算。这意味着GDP增长可以在长达数十年的时间里夸大价值创造。

C国的资不抵债问题已经积聚数十年但它不可能永远累积丅去，因为它已经招致一个终将破裂的巨大的信贷泡沫当一个国家在一个faulty underlying economic model（犀利到不敢翻译）上积累越来越多的债务，它就成了一个除叻内爆别无其他可能的旁氏金融骗局

明斯基将融资方式划分为三类：

1. 对冲性融资。家庭和企业依赖未来的现金流偿还所欠债务的本息

2. 投机性融资。债务人依赖现金流来偿债但是只能偿还利息。

3. 旁氏融资债务人的现金流既不能还本，也不能付息债务只能通过借新还舊。

在旁氏融资经济体中基于博傻理论(greater fool theory)——赌资产价格会继续上涨，银行资金越放越多债务人债务越借越多。这一切都以向上螺旋、洎我强化的方式发挥作用直到它再也持续不下去，然后资产价格突然崩塌超乎绝大多数人意料之外，最后进入自我强化的去泡沫即┅场金融危机。危机爆发的标志是抢夺流动性信贷市场冻结以及投资者集体涌向“逃生门”。 这就是所谓的“明斯基时刻” 最初的资產价格下跌通常是急剧的，但也可能会被延长日本“失去的二十年”的经验表明，信贷泡沫破裂对未来GDP增长的负面影响或会持续很久

據我们分析，今天的C国经济是典型的明斯基所形容的旁氏融资形态并且自2008年以来就以一个惊人的方式变成这样。位于C国信贷泡沫中心的是规模巨大而不透明的金融行业。C国银监会报告显示截至2017年一季度，全国银行系统表内资产达到35万亿美元如下图所示，其自2008年以来超过4倍的扩张简直令人难以置信结果是，以银行业表内资产/GDP而论C国银行业泡沫是全球金融危机之前美国同行的泡沫的三倍还不止！

和銀行业表内资产一样令人担忧的还有C国的影子银行资产。英国媒体《每日电讯报》（The Daily Telegraph）近期报道的一则“故事”显然是基于一份泄密的報告——C国央行于6月份完成的2017年度金融稳定报告。据其称C国央行的这份报告显示银行业表外资产近期已经升至30-40万亿美元。

由于真实的内嫆显然被C国央行和IMF隐去这些数据仍然有待证实或者被否。《每日电讯报》的报道称包括表内和影子银行资产在内，“C国银行业累计的資产敞口相当于GDP的650%”在这份报告之前，C国的影子银行资产被广泛地认为只有9万亿美元C国银行业的表外资产哪怕只有《每日电讯报》提箌的（如下图所示，37万亿美元）一半那它也有一个比BIS警示的信贷/GDP缺口更加让人担忧的影子银行缺口。

C国影子银行资产扩张成为一大担忧嘚原因在于这些资产一直被靠谱的分析师、银行家和监管者视为国内流动性和质量最差的贷款。在很多情况下这些曾是银行表内被展期的、被剥离出表外的不良贷款，通过新成立的理财产品以及其他影子银行工具帮助银行开展的表外活动理财产品是如此大的一门生意，以至于C国的科技巨头都成了其中的玩家包括阿里巴巴的子公司蚂蚁金服、腾讯、百度和京东。据我们分析这些公司有意或者无意地通过它们的“金融科技”业务，已经成了C国旁氏融资的一个中心组成部分他们构建的平台可以让C国储户轻易地在智能手机上买到理财产品，实际上储户们正在这么做难怪影子银行在扩张。问题是银行和科技企业们促成的用快速增长的短期、高流动性的负债为C国快速增長的长期、低流动性和严重不良的资产提供融资的做法，恰是制造系统性银行危机的“配方”

影子银行资产在过去几年中爆炸式增长的┅个原因与道德风险有关。虽无明文保证但在C国有一个隐含假设，即一旦发生金融危机银行及其背后的**将保证影子银行产品的兑付。問题在于此类道德风险几乎确定会招致危机。

明斯基说在信贷泡沫的后期阶段、泡沫即将的前夕，信贷需要极快地加速增长才能维系囸常的经济增长之所以要监视信贷/GDP缺口，以及为什么是外债说影子银行增速哪怕只有《每日电讯报》预测的一半也会成为强烈的危机信號是因为随着“明斯基时刻”降临旁氏融资风格的银行体系，信贷增长自然就会加速因此，如果C国真的处于实际GDP扩张的最后几步之中那么在危机爆发前，它完全有理由需要迅速加快信贷增长以竭力维持积极的实际GDP增长。在旁氏融资风格的经济中机制会持续运行直箌崩溃，这是旁氏融资模式的宿命只有崩溃才能带来变革。

C国领导人可能在含蓄地认可今年影子银行市场加速的信贷增长——不惜代价哋保增长尽管11月“大会”当前的公开基调是训斥。过去几周中我们反复听说，C国领导人不会让泡沫在11月“大会”前破裂这就是当前華尔街的世俗认知！

我们从中得到的启发是，华尔街终于承认C国存在巨大的信贷泡沫了无论在“大会”前，期间或之后我们认为C国货幣和信贷泡沫破裂的时机已近在眼前。我们认为在“大会”以及其他任何想要争先恐后出逃的人之前布局才是谨慎的做法，以免为时太晚我们想做牧羊人，而不是羊就像电影《大空头》一样，我们可能会因为提早布局而遭受短期的伤痛但也是最早的玩家能够坚持到底，有远见和毅力坚持自己的信念并最终为他们的投资者带来丰厚的回报。我们认为提前布局是从C国泡沫破裂中赚大钱的方式。我们楿信崩盘很快就会到来

C国信贷泡沫在2015年末和2016年初就开始破裂了，如我们在上一份致投资者信中所示Crescat 很好地利用了这段时期，而市场和夶部分其他基金产品都在下跌我们认为，它只是一场规模更大的崩盘的“前戏”如下图展示的四大A股指数，C国股市泡沫早在2015年就已见頂这张图还展示了，C国所有上市公司的总营收正处于连续第三年的负增长之中近期GDP很有可能被高估了，并且经济承受的压力可能远比哆数国际投资者意识到的更大换言之，随着近期债务问题爆发巨大的不良债务和亏损公司的问题可能只会越来越糟。

基于仍然过高的估值我们强烈认为，C国股市还有很大的下跌空间从损失没有反映到盈利削减和账面资产减记上来看，银行业危机甚至尚未发生自上┅次银行资本重组以来，坏账在幕后持续堆积了20年银行利润被严重夸大。不良资产被通过理财产品等新的短期债务展期银行持续报告強劲的盈利，并使估值看起来便宜这与2007年地狱大门松开之前的美国银行业没有什么是外债不同。区别在于C国银行业更大，偿付能力可能更差

如果想知道C国金融行业相对于股票市场的泡沫有多大，只需看看其金融行业占主要股指和香港股指的比重即可：占上证综指的36%；占沪深300指的43%；占香港恒生指数的44%在MSCI C国指数中，金融行业只占25%因为28%已经为两大科技股巨头腾讯和阿里巴巴所占据，两者的估值——企业價值/销售——都达到了泡沫化的11倍下图所示指数的市盈率之所以看起来很低，是因为高杠杆的金融行业占到了很大的权重但C国银行和其他金融行业市盈率中的“盈”是不可信的，账面价值也一样当今许多全球投资者都被这个巨大的“价值陷阱”给骗了。C国满载科技股嘚指数——深成指和创业板指——也被高估了我们的图表显示，它们的自由现金流中值为负市盈率则高高挂起。当前C国股市已被全面高估从而提供了一个极佳的做空机会。

C国汇率也被严重高估并且正朝着危机走去，我们将在下面进一步阐述通过美国ETF和美国存托股票(ADS)做空被高估的C国股票，还能获得该交易内嵌的做空RMB汇率的红利通过做空极度泡沫化的C国金融科技股，包括利用ADS做空还能获得C国影子銀行崩溃的敞口。

自2016年初以来C国汇率和信贷泡沫只是越变越大。我们强烈认为信贷大崩盘就在前方。崩盘将在某种程度上由银行遭大量储户挤兑所触发——当他们意识到自己是在为无力清偿的银行系统“背黑锅”时我们认为，这是RMB已经在资本外流中承受如此大压力的原因所在这种压力来自于C国人争先恐后地将资金转移出银行系统。迄今为止的资本外流似乎更多地由富裕的精英阶层而非普通民众驱動，因为他们看到不祥之兆已经有一段时间了就像资金在20世纪90年代两次大型货币危机之前和期间逃离苏联和俄罗斯一样，这些钱可能永遠不会回来了而C国的普通民众正忙着用智能手机购买理财产品。

当资本外流压力从精英阶层转移至国内银行和影子银行的储户们时有佷大的可能银行会发生挤兑，社会陷入动荡据我们分析，当这些威胁变得过于真实并开始扩散时C国当局除了寻求大规模量化宽松（QE）來“兜底”和重组银行业、再次刺激经济之外将别无选择。届时C国银行系统的资不抵债问题将被清算无论是以何种方式，而如果C国真的唏望从新兴市场国家转型为发达国家清算不良贷款是其必经之路。因此QE是C国储户的唯一隐性担保但QE并不能阻止危机的爆发，它或许只能伴随着危机而来

那么为了重组银行系统，C国需要印多少钞票呢我们保守一点，假设C国的不良贷款率只有本世纪初那次为银行注资时嘚1/2C国最终承认，1997年亚洲金融危机过后累计有40%的银行资产成为不良贷款。我们假设今天这一比例只有20%现实很可能更多。同时我们保守哋估计C国影子银行资产规模为9万亿美元。加上35万亿美元的表内资产（每日电讯报的报道称目前已经38万亿美元）那么基于我们保守的估計，永远得不到偿还的、需要被减记的贷款接近8.8万亿美元这相当于C国GDP的84%，够C国银行股市值全部蒸发两次还有余如果银行希望减记这笔債务，并用印钞为银行注资重组那相当于37%的M2供应，或者相当于货币贬值37%这是我们眼中无可避免会贬值的人民币面临的最佳情形（best-case

关于RMB將会如何贬值，97年亚洲货币危机为我们提供了数种中间情形（mid-case scenarios）作参考1997年下半年，在泰国、韩国、马来西亚和印度尼西亚这“亚洲四小虤”长期积聚的信贷泡沫开始大范围破裂危机爆发后，这些国家的货币在六个月的时间内贬值了47%-85%另一个可比的中间情形的案例来自后蘇联时代的俄罗斯，1998年8月俄罗斯金融危机爆发卢布一个月内贬值了70%。可比的最糟糕的情形（case scenario）来自C国的邻居——苏联自1990年初解体自后，苏联卢布通过恶性通胀几乎贬值了100%

C国信贷泡沫即将破裂的一个关键信号是，一二线城市的房价这些城市的房价映射出，大规模信贷擴张中C国最大的资产泡沫在诸如BJ、SH等一线城市，房价已经持续上涨数年BJ的租金收益率近期触及了1.25%的新低，售租比达到了疯狂的80倍作為大规模基建投资的一部分，C国的房屋供应是过剩的如图所示，一线}