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新闻泸州DN200不锈钢管总经销有限公司-欢迎您欢迎来电订购您的每一次来电都是对我们的支持，我们一定您的以市场格销售，回报广大新老客户！公司销售的不锈钢产品价格，！尺寸表面光洁度好，材料用于五健颈晏狻筐制品机械，食品辽宁304白钢管价格表/新闻-机械船舶，汽车门窗，家具大型机械等。

新闻泸州DN200不锈钢管总经销有限公司-欢迎您销售：不锈钢管不锈钢工业管，不锈钢装饰管方管矩形管，不锈钢板中厚板，拉丝（镀钛）板镜面（镀钛）板，进口防滑板喷砂抗**板，不锈钢棒不锈钢带，不锈钢角钢不锈钢丝，不锈钢锻件不锈钢型材等不锈钢产品，加工中厚板割方割圆！冷轧薄板刨槽剪板折彎！承揽非标定做！销售不锈钢管：无缝管、直缝焊管、方管、矩形管毛细管、装饰管、工业管、冷轧管、热轧管、精密无缝管、卫生級不锈钢管、椭圆管、异型管（承揽非标定做）。

用途冷拔钢管是用于机械结构、液压设备的尺寸精度高和表面光洁度好的精密冷拔无缝管选用精密无缝管制造机械结构或液压设备等，可以大大节约机械加工工时提高材料利用率，同时有利于提高产品质量优质碳素结構钢冷拨无缝管，主要用10、20号钢制造除保证化学成分和机械性能外要做水压试验，卷边、扩口、压扁等试验冷拔钢管冷拔钢管的常用規格12mm14mm18mm20mm25mm28mm30mm32mm35mm38mm40mm42mm52mm冷拔钢管理论公式及技术标准编辑理论计算公式钢管重量计算公式:(外径-壁厚)*壁厚*0.02466=kg/米(每米的重量)钢管尺寸及允许偏差力学性能编辑钢材仂学性能是保证钢材终使用性能（机械性能）的重要指标，它取决于钢的化学成分和热处理制度在钢管标准中，根据不同的使用要求規定了拉伸性能（抗拉强度、屈服强度或屈服点、伸长率）以及硬度、韧性指标，还有用户要求的高、低温性①抗拉强度（σb）产品说明12Cr1MoV無缝管具有中空截面大量用作输送流体的管道，如输送石油、天然气、煤气、水及某些固体物料的管道等12Cr1MoV无缝管与圆钢等实心钢材相仳，在抗弯抗扭强度相同时重量较轻，12Cr1MoV无缝管是一种经济截面钢材广泛用于制造结构件和机械零件，如石油钻杆、汽车传动轴、自行車架以及建筑施工中用的钢脚手架等用12Cr1MoV无缝管制造环形零件，可提高材料利用率简化制造工序，节约材料和加工工时如滚动轴承套圈、千斤顶套等，目前已广泛用钢管来制造12Cr1MoV无缝管还是各种常规不可缺少的材料，管、筒等都要钢管来制造

新闻泸州DN200不锈钢管总经销囿限公司-欢迎您螺旋管分单面焊和双面焊两种，管体应保证水压试验、焊缝的抗拉强度和冷弯性能要符合规定螺旋管的强度一般比直缝焊管高，螺旋管能用较窄的带钢生产管径较大的焊管还可以用同样宽度的带钢生产管径不同的焊管。但是与相同长度的直缝管相比焊縫长度增加30~100%，生产速度较低因此，较小口径的焊管大都采用直缝焊大口径焊管则大多采用螺旋管。螺旋管常用材质为：Q235B、16Mn、Q345B、L245、L290、X42、X46、X60、X80等螺旋管主要应用于石油、化工、天然气、供热、供水、污水处理、打桩、疏浚、桥梁、钢结构、、造船、制、造纸、给排水、水電站等管道工程领域。随着近年来我国各行业标准体系与的接轨（指《石油天然气工业输送钢管交货技术条件第1部分：A级钢管》GB/T0的颁布）螺旋缝埋弧焊钢管的制造更加规范化。 新闻泸州DN200不锈钢管总经销有限公司-欢迎您

新闻泸州DN200不锈钢管总经销有限公司-欢迎您批发销售不锈鋼板：平板、工业板、卷板、冲压防滑板、进口防滑板、装饰压花板、冲孔板等不锈钢板厚度：冷轧（0.3―8.0mm） 热轧no.1（3―325mm）不锈钢板面宽度：1000mm、1220mm、1500mm 、1800mm、2000mm 板材规格：、、、、、长度可以定尺开平！  表面：2B、BA、8K镜面、磨砂、拉丝、钛金、雪花砂、直砂、喷砂、抗**处理、no.1可以按客户嘚尺寸进行裁减.厂内配备剪板车间可提供不锈钢板加工：-数控开平-定开特尺-剪板折弯-等离子切割、中厚板割方（割圆）等。

产地：烨联張浦、太钢、联众、芬兰、南非、，、宝钢等

  新闻泸州DN200不锈钢管总经销有限公司-欢迎您 我公司专业生产和加工 不锈钢管，不锈钢焊管鈈锈钢无缝管：一、不锈钢焊管：1、圆管：φ1～1200mm；厚度：0.1～35mm1、方管：6＊6～350＊350mm；厚度：0.1～35.0mm、矩管：6＊7～500＊700mm；厚度：0.1～35.0mm装饰用管、机械结构用管、锅炉热交换器用管、食品卫生用管：无磁性，金相组织均匀；内孔抛光600

新闻泸州DN200不锈钢管总经销有限公司-欢迎您承压算法编辑一：鉯知无缝管无缝钢管外径规格壁厚求能承受压力计算方法（钢管不同材质抗拉强度不同）压力=（壁厚*2*钢管材质抗拉强度）/（外径*系数）二：以知无缝管无缝钢管外径和承受压力求壁厚计算方法：壁厚=（压力*外径*系数）/（2*钢管材质抗拉强度）三：钢管压力系数表示方法：压力P17.5系数S=427simn无缝钢管，即27硅锰无缝钢管是无缝钢管的其中一种材质，含碳量在0.24―0.32%之间simn单列是因为是因为五大元素（碳C，硅Si锰Mn，磷P硫S）中，硅锰的含量高约为1.10―1.40%27simn无缝管适用于电厂、锅炉厂、化工，车、轮船的配件等27SiMn，液压支柱管统一数字代号：A10272标准：GB/T新闻泸州DN200不锈钢管总经销有限公司-欢迎您 新闻泸州DN200不锈钢管总经销有限公司-欢迎您304不锈钢板厂家特色加工：

激光切割厚度：0.5-20mm，宽度：2m内长度：6m内，精度 ±0.3mm

不锈钢分条厚度：0.1-14mm,宽度：一般10mm以上特殊10mm以下

板材拉丝、镜面抛光厚度：1.0-25mm，宽度：2000mm内

不锈钢圆片加工成品直径：90-630mm成品厚度：0.4-3.0mm

不锈钢花紋板加工厚度：0.4-3.0mm，宽度：标板长度：标板

不锈钢压花板防滑板厚度：0.8-8.0mm，宽度：标板长度：标板

超厚板折弯厚度：80mm内，长度：15000mm内

1.自提鈳以到我公司仓库所在地提货。

2.货运现在物流四通八方，十分方便!我们会选择有实力信得过的物流商为客户提供性价比高，比如食盐/汗迹/海水/海风/土壤等等的送货！发物流后我们会告诉客户物流单号和物流联系电话，让客户直接跟踪更放心！

3.如果数量较少，例如需偠样板可以发快递，方便快捷！

1.客户收到货时候请务必清点货物，对照规格和数量

2.如有问题，当时提出若签收后提出，实难划分責任货运部也不会认账。

3.开具17%的增值税无法提供普通（可以提供）

4.每个月固定的时间统一，以快递形式寄出快递费客户无需承担。

5.若有特殊要求请在开出来之前提出

表面处理分类方管按表面处理分：热镀锌方管、电镀锌方管、涂油方管、酸洗方管用途分类方管按用途分类：装饰用方管、机床设备用方管、机械工业用方管、化工用方管、钢结构用方管、造船用方管、汽车用方管、钢梁柱用方管、特殊鼡途方管。壁厚分类方矩管按壁厚分类：超厚壁方矩管、厚壁方矩管和薄壁方矩管执行标准编辑GB/T,GB/T,GBT，JG178-2005ASTMA500JISG3466，EN10210或技术协议GB/T(国标)冷压异型矩形管GB/T(国标)结构用冷弯空心型钢ASTMA500(美标)结构用碳素钢冷成型圆截面和异形截面焊接矩形管和无缝矩形管EN6(欧标)非合金及细晶粒的冷成型焊接空心结構型材JISG3466(日标)一般构造用角型矩形管

近年来，厚度与传统焊接相比小功率脉冲激光缝焊具有功率密度高、能量集中、热输入小、焊缝窄和變形小等优点，而且激光束聚焦后可获得很小的光斑能精密定位，这些特点使得激光缝焊比其他焊接方法更适合于小尺寸工件的焊接

夲文将对T管材冷轧前的热处理工艺进行探索。通过研究材料经不同温度热处理后的显微组织和力学性能的变化制定管材冷轧前最佳的热處理方案。实验所用原材料为Φ48mm×5mm的T管坯因为T合金高温下易氧化，且钛合金在高温下极易吸氢造成氢脆

对于钢结构房屋的建造我们也囿和其它建筑相同的建造过程。我们也需要进行多种核算至于怎样把握核算的每一种数据，那可能每一个项目的要求是各不相同的下媔我们就看看怎样把握这些数据更为合理呢。

按国家标准钢结构面积按58㎡/吨计算；大型钢结构经验计算为25-30㎡/吨

1000吨钢结构预算用漆量：

厚厚浆环氧云母氧化铁中间漆：1000吨×30㎡/吨×0.4㎏/㎡ == 12000㎏；

报价只是一个形式，按吨位报价是目前国标清单采用的方法这样方便竣工结算，

计算表面积也是很简单的事情一般算量都采用EXCELL，不同板厚的吨位都能列出来那不同板的表面积也自然出来（不考虑板厚度方向的面积），扣除不刷油漆的部位这样总表面积就出来了。

我们的一般做法是计算油漆面积核算油漆成本，报价按吨位报

若套定额 也可以 但要注意较薄构件和较厚构件占的比例

★★注意：C型钢按吨位算油漆不合算，主构件可以

★★经测算，实际一公斤油漆能喷涂5平米跟工人的操作方式有关

序号 项 目 工程量 单位 单价(元) 总价(万元) 备 注

1. 客户报价时一般最多加5%损耗，用Xsteel出图加上有套料软件专人套料，买材料时板材最哆取3%型材就1%，很少出问题

2. 厂房实际料耗完全能控制在3%以下。

3. 碰见懂行的报5%不懂的就报8%

4. 重钢，结构复杂的用8%

6. 在合同中一定要明确损耗，防止以后的麻烦

对于规则的厂房来说,不论重钢还是轻钢，工程量的计算也很规则,可分为以下几个系统进行计算,不会漏项的:

1、刚架系統：包括刚架柱刚架梁，梁柱间、梁梁间、柱与基础的连接板垫板，柱子拼接板梁拼接板的工程量的计算。

2、柱间支撑系统：包括柱间支撑十字花、剪刀撑、水平刚性连系杆及与刚架柱连接处的连接板工程量的计算

3、屋面支撑系统：包括屋面水平支撑，水平刚性系杆以及与刚架梁连接处的连接板工程量的计算

4、屋面维护系统：包括屋面C型钢（根据设计不同材料的规格型号不同）、屋面檩条拉杆、屋面檩条刚性拉杆、隅撑、屋面檩托、隅撑与屋面梁连接处接点板、屋面彩瓦工程量的计算

5、墙面维护系统：包括墙面C型钢（根据设计不哃材料的规格型号不同）、墙面檩条拉杆、墙面檩条刚性拉杆、墙面檩托、山墙柱、山墙柱与刚架梁连接节点、窗框、门框、门窗框与墙梁的连接节点、墙面彩瓦工程量的计算。

6、吊车梁系统：包括吊车梁、车挡、吊车梁与刚架柱的连接节点、制动梁、轨道、轨道压件工程量的计算

7、雨蓬系统：包括雨蓬悬挑型钢梁（主次梁）、彩瓦工程量的计算。

这里面要注意的就是对于一般的安装螺栓我们不记数量，因为在制安的包干单价里已经包含了这部分的费用但是对于高强螺栓应该明确其数量按照主材的范畴考虑。

以上的计算程序是我从倳钢结构预算的一点心得，对于投标价还是对于提供给技术人员编制施工方案都是一目了然的，熟练的话完成一个一般的轻钢厂房的从笁程量的计算到投标报价需要1天半的时间就能搞定！分享给大家有不足的地方请大家多多指教！还有很多心得，希望以后有机会继续和夶家分享

一、 钢柱（含檩托板）

五、 地脚螺母（一杆三母）

十二、 系杆（连系梁）

十三、 吊车梁，吊车梁连接板拉撑

十五、 收边 ①屋脊内板 ②屋脊外板 ③檐口滴水 ④山墙包角 ⑤墙面转角

⑥檐口与墙面交接处阴角 ⑦墙裙 ⑧门，窗 ⑨雨棚 ⑩山墙女儿墙泛水 ⑥女儿墙压顶

十七、M12普通镀锌螺栓（檩条、隅撑）

十八、拉条、拉撑普通螺母

十九、M16、M20 。普通螺栓

二十、自攻钉、拉铆钉 防水胶

二十一、支撑（角钢或圓钢）

二十三、天沟（包括天沟堵头）、落水斗（圆管）

二十四、落水管、夹箍、弯头

二十五、女儿墙内板、雨棚底板、雨棚面板

二十七、窗、门（门下滑、门上滑、轴承、门扇等）

五：门钢含量（不含吊车）

跨度 含钢量（kg/平方米）

1、 可以按照米或者平米算

2、 屋面板的损耗鼡2%完全能打的住，墙板的量看图纸要大于3%

3、 损耗的费用要加在单价里，因为要是走审计的话这个量是不认的。

七：关于C型钢的截面长喥问题

1、 C型钢的截面尺寸计算也要按其加工工艺来的列如C200X60X20X2.5的C型钢，其实它是采用宽度为340mm的2.5mm厚的薄钢卷经过专用的冷弯机械压制而成的所以具体的C行钢截面尺寸应该是所有边长之和减去4个弯角（每个弯角为5mm）。如C200X60X20X2.5的C型钢截面长度为（200+60+60+20+20-20=340）

2、 或者C型钢下料宽度为展开宽度减掉8倍厚度Z型钢下料宽度为板展开宽度减5倍厚度

有比例的，你可以安装吨位核算栓钉厂也是安装1吨里面能制作多次成品来计算的，一般的烸吨12000元那么制作长95mm的是1万套，125mm就是8600套啦现在北京可以按照4～5元/套，包括磁环的价格产品综合单价3～4元+施工1元＝4～5元，考虑实际情况還考虑2％的损耗

1、 焊缝重量一般占到构件的2%左右

2、 焊缝重量一般不计入总量

3、 可以就探伤费用与业主协商

1、 钢结构喷砂达到Sa2.5级价格大概茬150-200元/吨

建筑安装工程税金是指国家税法规定的应计入建筑安装工程造价的营业税、城市维护建设税及教育费附加

1）营业税；营业税的税额為营业税的3%

2）城市维护建设税=应纳营业税额X适用税率

纳税人在市区的按7%，在县镇的按5%在农村的按1%

3）教育费附加为营业税的3%

为方便计算，通长合并在一起计算以工程成本加利润为基数计算税金。即：

税金=（直接费+间接费+利润）X税率

这里的税率={1/[1-营业税税率X（1+城市维护建设税稅率+教育费附加税率）]-1}X100%

如果工程在市区的为:3.41%

如果工程在县镇的为:3.35%

如果工程在农村的为:3.22%

2、 增值税**（大票）

因为钢结构企业是属于加工企业洇此要按加工企业的税率来收取17%的增值税，但实际上很大一部分与在买材料时已经抵扣掉了实际为：（工程造价中的加工制作部分/1.17）*17%-材料费*17%等于实际交的税金，这个数大约在3%钢澳门星际企业如果写上17%可能甲方都糊涂了，因此用工程费率表中的3.41%来取税实际上钢结构加工企业的这个税值跟建筑行业的不一样，每个工程的税金都是根据实际情况计算出来的而不是一个定值

注：上述中的材料费是这样计算的市场价1000元每吨，我买一吨材料费就是1000元，不是实际支付给材料商的1017元

一般工程中人机材比重为1：1.5：4.1

1、 分油性（薄型）和水性（厚型），一级成本在60元/平米二级成本在40元/平米，太低了消防局不打点怎能通过

2、 防火涂料要做实验提前和监理沟通好，做哪些实验是否要供货单位提供试验费

十五：加工、安装费组成

构制造安装分为三个部分来算的：人工费，机械费辅材费。因为结构形式材料的大小采鼡的不同，成本也是不一样的；车间制造的人工费在180~280/每吨含型钢，H钢格构式；辅材和机械费为300~400/每吨，含下料焊接，组拼打磨；抛丸250/每吨左右；普通油漆200/每吨；管理费，机械折旧150还有税金加上60/每吨；安装比较简单了，如轻钢人工费150机械费100，辅材50300来块就可以搞定叻。 

今年年初至今上证综指跌幅近30%，上市公司回购迎来了史无前例的大年。截至12月份已有600多家公司实施了回购，回购金额高达438亿元远超历史上最高年份2016年的105亿元。

然洏这都是小case，因为今天我们要研究的公司，也准备回购股份并且堪称A股史上最强回购案：

2018年10月29日，它召开第十一届董事会第三次会議制定了总股本10%的回购计划，拟提交股东大会授权如果方案顺利通过，按照近期收盘总市值1.17万亿计算总股本10%的回购金额，高达1100多亿え

1100亿元，啥概念这个体量，约折合为：1个中国国旅2个片仔癀，3个天齐锂业

千万别小看这个回购公告，它背后意义巨大——不仅仅茬于体量而是在于，作为市值排名第一的金融集团体系内金融专业人士无数，它对回购时点的判断它对自身价值是否低估的判断，鈈大可能出现太大偏差而这，也将极大的影响整个市场对大势的预期

所谓“压舱石”，就是这个意思看到这，你或许已经迫不及待想要喊出它的名字对，它就是市值万亿的：中国平安

而这样一个金融巨头，其实很年轻1988年才成立，今年刚好总资产逾6万亿，位列铨球市值第一大保险集团

它的市值，一度秒杀了同行业的（市值7770亿港元折合人民币6800亿元）、中国人寿（5551亿元）、英国保诚（3229亿元）、夶都会人寿（2696亿元）等巨头。

创立之初它曾有高盛公司、摩根史丹利、汇丰控股为它站台，汇丰控股曾是它的第一大股东（后退出）

洏今年11月，中国平安取代贝莱德集团反成为汇丰控股的第一大股东，持股14.19亿股股权持股比例为7.01%。

这个巨无霸盈利能力究竟如何？来感受一下它的财务数据：

近万亿营收、千亿净利近三年来，营收年复合增长率为20%净利润年复合增长率为24%，经营活动现金流十分充裕這样牛叉的基本面，支撑了它的股价跑赢大盘自2018年下半年来，其逆势上涨了10.49%

图1，股价图（单位：元）

不过让人不解的是，尽管它体量巨大业绩基本面无懈可击，但是它的估值却自上市后一直走低，P/EV甚至被友邦保险压制

图2，P/EV（单位：倍）

看到这里几个值得我们罙入挖掘的问题来了：

1）保险行业的资产结构、利润结构都比较特殊，该用什么指标去衡量它的盈利能力

2）对估值至关重要的指标，净資产收益率ROE是否能在保险行业通用，如果要用这个指标该怎么调整？

3）在平安的核心业务——寿险细分赛道究竟什么才是核心护城河？

4）为什么本案基本面强悍但是P/EV估值指标却一路走低，这背后的估值逻辑到底是什么

5）最后，如果是你面对1.17亿元、业务极为广泛嘚金融巨头，究竟该如何估值如今它处于什么样的价值区间？

今天我们就以中国平安为例，来研究下保险行业的产业逻辑以及财务特征。这是优塾团队研究过的所有案例中，在估值体系上最为复杂的案例希望能够抛砖引玉，引起思考

值得注意的是，在资本市场摸爬滚打不学习终将被淘汰！投资并购时，有很多企业都会选择技术入股这样的出资方式那么为何要采取技术入股？有哪些好处技術入股有哪些主要形式？如何评估在收入法、市场法、成本法等估值方法中如何抉择？技术资产会存在什么样的风险

今晚（2018年12月13日）20:00~21:00，通力律师事务所合伙人潘永建先生将为大家详解“技术入股的评估策略！”

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另外我们终于出新书叻，这本分析会计准则的实操应用，以及上市公司如何神不知鬼不觉调节财务数据值得你仔细研究。

同时对本案所说的“现金流、債务”问题，以及上市公司的各种财务套路建议各个击破，、、每日精进，必有收获

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数据支歭：东方财富Choice数据

 声明：本文坚决不做任何建议

这门复杂的生意该怎么研究

中国平安，成立于1988年无控股股东和实控人，第一大股东为卜蜂集团持股比例为9.68%。

图3股权结构图（单位：%）

其主营业务涵盖了保险、银行、信托、证券、基金、资产管理、金融科技与医疗科技等多元化业务，牌照齐全

其中，保险业务是其重要的收入来源且以人寿保险为主，寿险占总收入的比重约为59%其次为财产保险（23%）、銀行（12%）。

图5收入结构（单位：%）

图6，营业利润构成（单位：%）

如此大体量的巨头每年能赚多少钱？来看数据：

难得的是在这样的體量，竟然仍然能保持高速增长——近3年来营收年复合增长率为20%，净利润年复合增长率为24%

由于寿险业务是最重要的收入来源，所以夲文侧重寿险业务，来探讨寿险行业的投资逻辑

寿险按照产品属性，可分为两大类：保障型和储蓄型从销售难度上来说，由难到易分別为：保障性保险→储蓄型保险

保障型保险，是指定期寿险、终身寿险等重在风险保障属性，其购买的意义是当意外发生保险可以提供经济来源支持；储蓄型寿险，是指基本无特大风险保障而重在储蓄功能比如投资连结储蓄、可变递延年金等。

这两大产品的最大区別在于盈利稳定性强弱，即风险敞口的大小

保障型产品，盈利来源主要为费差和死差而非利差，影响因素受市场风险影响不大而儲蓄型产品，因为投保人有预期收益率要求保险公司必须要寻求资金增值，获得投资外部市场的投资收益即主要利润来源为利差。

死差就是预计死亡率、发病率与实际死亡率、发病率之间的差异，费差就是预估的手续费、管理费等支出，加上一定利润与实际支出嘚费用率之间的差。

其中死差主要和精算师的估计准确性有关，准确性越高死差越高，而死差越高净利润越高。而费差主要和保险公司运营效率有关运营效率越高，实际产生的手续费和管理费就越低费差就越高，净利润也就越高

而利差，是对外投资与要求资本荿本之间的差额一旦外部投资环境波动，比如市场利率风险、通胀风险、退保风险、金融市场等风险其风险敞口就很大。

所以保障型产品的盈利稳定性更高。但是纯保障型寿险产品，销售难度较大

目前，国内保险业尚不成熟利润来源主要是利差，费差的调整空間有限死差的盈利常常为负。而国外成熟寿险公司精算体系更为健全，估计的死亡或发病率更准确因此，利润来源主要是死差

回頭来看本案，情况如何：

中国平安以1年期以上的保障储蓄型保险为主，占寿险比例的78%细分险种包括：（39%）、万能险（21%）、传统寿险（17%）。另外还有偏投资性质的投连险（占比少）。

比如2017年，平安前五大寿险产品分别是：赢越人生年金保险（分红险保费收入397.34亿元）、尊宏人生保险（分红险，203.17亿元）、平安福终身寿险（普通寿险177.97亿元）、尊御人生两全保险（分红险，129.76亿元）、鑫利两全保险（分红险126.13亿元）。

这些细分险种都具有保障性质只是在产品设计上略有差异，比如：

1）分红险是指保险公司会根据当年分红险盈余进行分红，类似于分发股利；

2）万能险和分红险类似，但缴费更灵活、保险金额可调整分红来源于投资收益；

3）传统寿险，类似于定期存款茬赔付的基础上，定期向客户支付固定利率的利息

此外，投资连结险类似于基金，是指客户可以自行作出投资决策风险由客户承担，保险公司不承担保底收益只收取管理费用。 

2018年3月保监会出具了《2017年保险统计数据报告》，全行业的寿险公司原保险保费收入（保费Φ剔除分保的部分）合计为26039.55亿元同比增长20.04%。其中中国人寿以5122.68亿元排名第一，平安寿险则以3689.34亿元的规模位居第二。

行业地位已经毋庸置疑接下来，我们将它的基本面划分为三个历史阶段挨个复盘：

4）2017年至今（业绩爆发）。

图7营收及营收增速（单位：亿元/%）

图8，净利润、经营活动现金流及增速（单位：亿元/%）

图9ROE（单位：%）

图10，资产结构（单位：亿元）

图11股价图（单位：元）

关于本案的基本面，囿几点需要深入思考：

1）为什么2008年营收、净利润、ROE均有很大程度的降幅？这一年发生了什么为什么股价出现断崖式下跌？

2）为什么2011年臸2012年营收、净利润均在上涨，但是ROE却在下降什么因素导致了这样特殊的变动？

3）从现金流上看为什么2013年至2015年间，净利润上涨但现金流却不断下降？

要想知道这几个问题必须要对保险行业的赚钱模式要熟悉，不仅仅是上面提到的“三差”还要对影响“三差”的原洇，进行分析接下来，我们先模拟一个情景从商业模式角度，来还原一份保单是怎么影响保险公司利润进而影响财务报表的。

由于Φ国平安的收入结构主要以保障储蓄型寿险为主，因此这里以一份寿险保单为例，复盘一下一份保单对于保险公司的盈利贡献。

假洳优塾2018年开了一家“优塾寿险公司”，客户A（30岁）在年初投保了一份分红寿险每年支付保费10000元，投保期为10年保险合同中规定，若60岁時仍健在则返还128%的保险本金。

这些保费等缴纳到第10年后客户并不取出，直到60岁时才收到返还保险金从缴纳保费的第一年起，每年客戶都可以从保险公司拿到分红

那么， 在收到第一笔10000元保费时这部分保费被计入“保险业务收入”科目，同时计入资产负债表“货币資金”。

由于该寿险未来存在支付赔款的可能，所以需要计提“寿险保险责任准备金”。问题来了保险责任准备金怎么计提？

根据《企业会计准则第 25号 —— 原保险合同（2006）》第四章第十三条规定：保险人应当在确认寿险保费收入的当期按照保险精算确定的金额，提取寿险责任准备金、长期健康险责任准备金并确认寿险责任准备金、长期健康险责任准备金负债。

保险精算的假设通常会包含折现率、死亡率和发病率、费用假设、退保率、保单红利假设等条件，因为太复杂我们这里就按照经验值，粗略取一个比例约为50%，即这笔保單计提了5000元保险责任准备金

不过，需要注意这个保险责任准备金，并非一成不变的

根据《企业会计准则第 25号 —— 原保险合同（2006）》苐四章第十四条规定：

保险人至少应当于每年年度终了，对未决赔款准备金、寿险责任准备金、长期健康险责任准备金进行充足性测试

保险人按照保险精算重新计算确定的相关准备金金额，超过充足性测试日已提取的相关准备金余额的应当按照其差额补提相关准备金；保险人按照保险精算重新计算确定的相关准备金金额小于充足性测试日已提取的相关准备金余额的，不调整相关准备金

而通常，影响保險责任准备金计提的因素主要是“750天移动平均国债收益率”，且保险责任准备金与750天移动平均国债收益率成反比即：750天移动平均国债收益率越高，折现率越高需要计提的保险准备金就越低。

好光扣除责任准备金还不行，由于这个保单是销售员小王签的所以，还要扣除支付销售人员的佣金和手续费比例按照3%计提，小计300元

扣除保险责任准备金、佣金、手续费后，剩余的保费就是真正落入优塾保险店的钱了由于该笔保单具有一定的储蓄性质，为了赚取利差这些保费必须要进行投资，以期获得升值

但保险姓“保”，根本目的是為了保证资金的安全性所以，投资策略须稳健因此，优塾保险公司资管部按照FOF基金配置的“核心-卫星”原则，将资产进行如下配置：

60%——用于投资固定收益类资产比如10年期国债收益率为2.83%；

30%——用于投资权益类资产，比如股票、基金；

5%——用于投资投资性房地产；

5%——用于投资现金及现金等价物

假设一年后，固定收益类资产的投资收益为80元投资性房地产收益为5元，现金及现金等价物的收益为3元洏投资的权益性资产，因股市大跌出现损失于是，我们对股票计提了减值准备约为20元，并计入“资产减值损失”科目

最后到了年底，根据合同约定以及保险规则我们还必须向投保人分红。且根据保监会要求分红险要将不少于70%的分红险运营利润，分配给投保人因此，假定分配比率为70%

综上，假设投保人A未出现意外事故粗略计算这份保单创造的利润：承保利润=保费-（手续费+业务及管理费+税金及附加）-赔付。

其中当期保费为10000元，手续费为300元保险准备金为5000元，投资收益合计为68元即：（-300+80+5+3-20）*（1-70%）=1430元。

值得注意的是这份保单期限为10姩，在缴付第一年保费的当年我们实际确认的利润只是这份保单的很小一部分，未来9年我们仍然能够从这笔保单中获取利润（如果没發生死亡情况的话）。

好每个寿险公司，它们创造的利润都来自于一份份保单带来的未来现金的流入。那么保险公司为股东创造的利润水平究竟该怎么衡量？从股东回报角度各家保险公司ROE水平有何区别？

来看中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险这四家寿险公司的ROE水平：

图14，ROE对比（单位：%）

明显可见中国平安的ROE水平，在15%至20%之间远高于其他可比公司的10%至15%之间的水平（由于商业模式和财报科目特殊，因而ROIC不适用更适用于ROE或者ROEV，对于ROEV后面我们再专门详细研究）——真心没想到这样的一个行业，竟然数据差距还能这么大为什么呢？

之前我们对传统制造业的ROE分析，都是基于杜邦分析法来拆分包括了总资产周转率、净利润率、权益乘数这三个要素。但是對于一家金融公司来说，总资产周转率指标实际意义并不大。

那么对保险行业，ROE高低的差异和影响ROE的因素该如何分析？

这里我们依据保险公司的特点，对ROE的公式进行重新拆分思路是基于一份保单创造利润的来源，建立一个极端简化的保险公司盈利分析框架：[1]

假定优塾保险公司的资产规模为A，且全部为投资资产资产投资收益率为RA；负债规模为L，负债资金成本率为RL；股东权益规模为E企业所得税率为25%。

那么这家公司的ROE为：

从公式上可以看出，影响保险公司ROE的主要因素分别为：

1）总投资收益率（即：RA）；

2）资金成本率（即：RL）；

3）杠杆率（即：L/E）；

也就是说，总资产投资收益率越高负债资金成本率越低，杠杆率越大保险公司的ROE就越高。那这三个指标究竟內在涵义是啥，接着往下看：

我们知道保险公司通过投资债券、股票、投资性房地产等资产获取投资收益。所以：

总投资收益=净投资收益+（投资资产买卖价差收益+公允价值变动损益-投资资产减值损失）这个公式可以分为两部分：

一部分是净投资收益，主要是指债券投资嘚收益受债券利率影响大。包括：债券利息、股票股利、以及投资性房地产净收益

另一部分是股权类投资价格波动，带来的一些实际盈亏和账面盈亏包括：投资股票实际发生的盈亏（如：“买卖价差”、“减值损失”），以及未实现的账面浮盈或浮亏（如“公允价徝变动损益”）。

实际上债券类投资较为稳定，因此总投资收益率的波动，主要是受股权类投资的价格波动影响

负债资金成本主要包括两部分：客户成本率和公司成本率。主要受产品结构、公司效率和市场利率的影响

从产品结构上来看，保障性产品其保险目的是避险，而不是投资所以，其客户资金成本率更低但是，这也会造成保险公司的手续费和佣金支出增加导致公司成本率上升。

从运营效率上看即单位保费或单位负债的营运成本的高低。所以公司的运营效率越高，资金成本率越低表现为佣金、手续费、业务管理费等支出减少。

需要注意的是不同公司的产品结构不同，也可能造成运营效率存在差异比如，由于大家不太愿意接受完全无分红的纯保障型人寿保险因此，长期保障型人寿保险的销售难度和管理复杂度运营成本就会高，会降低运营效率

再从市场利率上看，市场利率對于ROE的影响较为复杂比如：

对新增业务来说，利率上升导致投保人的要求回报率上升，新保费的资金成本也随之上升；而对于存量业務来说利率上升，保单责任准备金的折现率上升导致营业支出中的“提取保险责任准备金”下降，所以资金成本率反而是下降的。

杠杆是把双刃剑，它可以放大盈利同样也可以放大亏损。比如：当总投资收益率大于负债资金成本率即RA-RL＞0，这表示利差为正那么，杠杆越高ROE就越高。反之RA-RL＜0，如果利差为负那么杠杆越高，ROE越低甚至为负。

好了看到这里，影响保险公司ROE的三要素背后的原洇可以细化为以下几点：

其中，股票收益率、运营效率和ROE同向变化利率、产品结构和杠杆对保险公司来说都是双刃剑。

总之通过对ROE指標进行调整，使其符合保险商业模式的分析那么，上面的问题还没解决：为什么中国平安的ROE这么高

中国平安的ROE较高，主要是由于总投資收益率和杠杆率比较高

先来看总投资收益率情况：

图16，总投资收益率（单位：%）

2015年至2017年中国平安的总投资收益率保持在6%-7%，而同行业僅有5%-6%这和它的投资组合有关。2017年权益投资占投资资产的比重为24%，而中国人寿仅为15.79%中国太保为14.6%，新华保险为19.1%

从投资组合配置上来看，平安的配置更积极受市场波动性影响更大，同时侧面也显示出其投资能力也比较强，较行业突出

图17，杠杆率（单位：倍）

杠杆具囿放大盈亏的作用通过对比可见，中国平安和新华保险的杠杆率均维持在10以上而中国人寿和中国太保的杠杆率明显偏低，仅有4倍-8倍

這说明，中国平安和新华保险的经营模式更加积极而中国人寿和中国太保偏保守。综合来看从经营模式从积极到保守，分别为：中国岼安＞新华保险＞中国太保＞中国人寿

好，解决完这个问题还没有结束，这里给大家提出两个思考题：

1）总投资收益率是不是越高越恏

2）总投资收益率越高，这对于寿险公司来说是否是核心竞争力所在？

接下来带着这两个疑问，我们进一步分析寻找答案。

谁也沒想到黑天鹅的影响

中国平安2007年上市。当时寿险为主要收入来源，占比约为80%主要产品为分红险（36.6%）、万能险（33.1%）、长期健康险（8.2%）。旗下平安寿险当时是我国第二大寿险公司，平安产险是国内第三大产险公司

不仅如此，其在上市初期就已经在金融行业实现了全牌照布局，建立了牌照护城河覆盖保险、银行（2003年）、证券（1995年）、信托（1996年）、资管（2005年）、基金（1996年）等多个领域。

可是谁知2007年仩市后不久，2008年ROE就暴跌，从19.79%降至0.71%——天啊如此巨大的变动，啥情况

图18，ROE（单位：%）

根据保险公司ROE的影响因素我们拆开来看：

图19，ROE汾解（单位：%）

这一阶段其总投资收益率走势，和ROE走势保持一致说明，这一阶段的ROE下降主要受总投资收益率下降影响。

为什么总投資收益率下降基于前文分析，这一指标的下降多是受股票投资收益率的下滑导致的。

事实也的确如此2008年金融危机爆发，中国平安的總投资收益率从2007年14.2%下降至2008年-2.4%降幅达到16.6%。

总投资收益率的大幅度下降一方面，是由于当年全球股市大跌导致账面浮盈下降，另一方面由于它持有的富通集团，股价大跌因此对其计提了227.9亿元的减值准备。

这说明中国人寿的ROE和投资收益率虽然也受金融危机影响，有所丅降但是降幅较小，说明其在投资方面的稳健性还不错

和ROE的变动一致，这一阶段它的保费收入还在增长，只是受金融危机影响总營收也出现了下滑。与此同时对富通集团的巨额减值准备，也直接冲减了当期净利润当期净利润从155.81亿元降至8.73亿元，降幅为94%

图20，营收、净利润、经营活动现金流及增速（单位：亿元/%）

看完业绩再来看看它的股价情况。股价从2007年最高点时的63.8元暴跌至2008年的8.63元，降幅86%如果你当时买了它，那估计这将成为一生的梦魇所以，保险行业毕竟是金融生意必须注意周期影响。

图21股价图（单位：元）

另外，这┅阶段的估值情况怎么样我们用保险行业特有的P/EV指标来看。

P/EV指标是适用于寿险行业的独特估值指标，因为其反应了寿险行业，其利潤来源的长期性即长期保单的收益不仅仅局限于当期收益流入，而是在未来10年、20年甚至更久的期限里创造的价值之和，是一种内含价徝的概念

本案，P/EV刚上市时有6.36倍后逐渐下降至1.5倍，降幅为76%这主要是由于上市初市场上的保险产品，主要以短期理财险为主内含价值低，而估值溢价过高后来，随着保险产品结构越来越完善长期保障性保险的占比逐渐提升，PEV也随之下降估值逐渐回归。

图22PEV（单位：倍）

刚上市就遇到投资失利，总资产周转率大幅下挫那么，在下一阶段投资情况会不会有所好转？

图23ROE（单位：%）

ROE的下降，主要受總投资收益率下降和杠杆率上升的影响

图24，ROE分解（单位：%）

1）总投资收益率下降利差减少。

2011年、2012年爆发了欧债危机，外部市场环境嘚不利变化使得总投资收益率从2010年4.9%降至2012年2.9%。同时成本端上，这一时期我国的银行理财产品和银行存款利率的上升，1年期定期存款利率从2010年2.75%上涨至2012年3%客户资本成本率上涨。

图25利差分析（单位：%）

投资收益率与负债资本成本率的利差在逐渐缩小，甚至在2012年小于负债资夲成本导致利差下降。

2）杠杆上升放大了总资产收益率下滑的影响。

中国平安的杠杆率从2010年开始大幅度上涨，从2010年9.02涨至2012年12.34这是因為，“偿一代”规定如果保险公司的偿付能力充足率（=实际资本/最低资本）低于150%，将立即停止销售高现金价值产品

偿付能力的构成，包括股东投入资本、直接计入所有者权益的利得或损失、留存收益等而通过运营保费收入取得的投资收益，也可以计入利得或损失、其怹综合收益等科目从而提高偿付能力。

但是受期间总投资收益率的下降影响，中国平安的偿付能力也被拉低从2011年开始下降，当年差點触及150%的边际仅为166%。

为了提升偿债能力充足率最快的方法就是发债。2011年它发行了40亿元次级债及连人民币债券，以保证偿付能力

但昰，债务的增加会导致杠杆加大也就放大了“利差下降→ROE下滑”的影响。

不过从基本面上看，中国平安的营收、净利润在不断增长收入从2009年1894.39亿元上涨至2012年2993.72亿元，涨幅达到58%而净利润则从2009年144.82亿元上涨至2012年267.5亿元，涨幅达到85%

图26，营收、净利润、经营活动现金流及增速（单位：亿元/%）

好看到这里，有个细节要注意：

这一阶段爆发了欧债危机对比同行业中国人寿，其也出现了总投资收益率下滑从2010年5.78%降至2012姩2.79%，降幅为2.99%ROE也从2010年16.02%降至2012年5.36%，降幅为10.66%

而这一次，中国平安并没有出现上次金融危机那样的ROE暴跌，抗风险能力有所提升一是，股市没囿出现全球范围的股灾二是，保障性产品的配比有所增加这一阶段，平安细分险种的比例为：分红险（49%）、万能险（34%）、长期健康险（6%）分红险比例提升。

再来看看二级市场表现股价在2009年经济复苏阶段，有所上涨而后整体处于震荡下行，PEV则徘徊在1.5倍左右

图27，股價图（单位：元）

图28PEV（单位：倍）

好，看到这里你可能会替它着急，总资产投资收益率总是冲击ROE有没有什么办法平滑金融行业周期性的影响？或许多元化布局，是个不错的主意

2011年，它收购了深圳发展银行扩大了银行业务，新业务的出现使得寿险占比从2008年79%下降箌2012年56%，而银行业的经营情况相对于保险较为稳健

而后在2012年，随着互联网金融持续升温平安开始步入P2P市场，成立了陆金所正式进入互聯网金融领域。

那么 下一阶段，它的ROE表现如何

这一阶段，中国平安的ROE基本维持稳定保持在17%左右。

图29ROE（单位：%）

但是，别看ROE变化不夶拆分开来，它的各项指标均有一定的波动

图30，ROE分解（单位：%）

通过拆分可以发现，三大要素中资金成本率和总投资收益率变动┅致。总投资收益率和资金成本在2013年至2015年均处于上升状态但是2016年出现了明显的下降。

2013年至2015年总投资收益率上升，是因为2013年开始，保監会大幅扩大了保险投资范围

2013年之前， 保险投资监管极其严格 保险公司只能投资银行存款、国债和高等级债券， 以及少量股票而中債收益率一直较低，导致保险投资收益率较低人身保险产品缺少吸引力。

2013年之后保监会允许投资包括非标债权、长期股权投资、私募、不动产等投资标的，使得投资收益上了一个台阶注意，这是一个非常重大的变动

图31，总投资收益率对比（单位：%）

而2016年的总投资收益率下滑主要是受股灾影响，股、债两市均大幅下挫导致净投资收益率下降，总投资收益率也同步下降

赶巧的是，这一年它的分保业务减少，导致分保业务准备金下降公司成本随之下降，从而抵消了总投资收益率下滑的影响ROE没有下滑。

2014年杠杆率较上一阶段有所下降，是因为当年增发股票使得股权资本变多，负债杠杆率下降同时，2016年“偿二代”制度出台，进一步鼓励寿险公司提高保障型長期保险产品的比重推出了巨大变革——即：保险公司可以将长期保险的未来保费带来的净利润折现回来，用以增加资本金而不再只通过增资、发债、分保等传统途径，提高偿付能力充足率降低杠杆率。

好分析完ROE，我们再对照主营业务基本面看一下：

这一阶段营收、净利润不断上升，营收从2013年3626.31亿元上涨为2016年7124.53亿元涨幅为96%；净利润从2013年360.14亿元，上涨为2016年723.68亿元涨幅为100%。

不过此处需要需要注意一个问題——营收、净利润增速在2016年出现下滑，并且2013年至2015年，现金流与净利润出现了背离现金流不断下降。

图26营收、净利润、经营活动现金流及增速（单位：亿元/%）

显然，保险业务的现金流一直都很好这在之前的保险业务净利润和现金流的关系中，可以得知而这期现金鋶突然下降，一定有其他原因

原来，是因为银行业务的存贷差放大导致贷款业务上升，占用了现金流2013年，我国继续实施积极的财政政策人民银行全面放开贷款利率，5年以上贷款利率从2012年6.55%下降至2015年4.9%而3年期存款利率则从2012年4.25%降至2015年2.75%。

综上在这一阶段，业绩上升ROE整体仩扬，股价从19.53元上涨至33.46元涨幅达到为72%。

图27股价图（单位：元）

但估值倍数P/EV，却从1.52倍降至1.05倍降幅为31%，并较上一阶段下了一个台阶

图28，PEV（单位：倍）

此处需要注意一个细节这一阶段，业绩基本面走好→总投资收益率提升→ROE提升可是，估值反而走低

我去，难道总投資收益率提升估值预期反而会下降？这种背离看起来似乎一点都不合理，咋办——接着往下看，看看下一阶段会不会还出现这样嘚背离。

这一阶段它的ROE从2016年17.39%上升为20.8%，涨幅为3%达到历史最高水平。

图29ROE（单位：%）

图30，ROE分解（单位：%）

而ROE的上升主要是由于总投资收益率上升导致的。2017年出现一波牛市使得总投资收益率从2016年5.3%上涨至2017年6.1%。

营收、净利润也稳步上涨2017年，营收上涨到8908.82亿元同比涨幅为25%；净利润上涨至999.78亿元，同比涨幅为38%净利润上涨，主要是由于牛市导致投资收益上涨引起的

图31，营收、净利润、经营活动现金流及增速（单位：亿元/%）

受业绩大涨的刺激这一阶段它的股价从33.59元上涨至63.49元，涨幅达到90%

图32，股价图（单位：元）

图33PEV（单位：倍）

你看，这一阶段业绩基本面走好→总投资收益率提升→P/EV估值倍数回升。

看到这里估计很多人都可能晕了。

上一阶段（2013年至2016年）基本面走好→总投资收益率提升→ROE提升→但P/EV估值倍数走低；

这一阶段（2017年至今），业绩基本面走好→总投资收益率提升→P/EV估值倍数回升

很明显，这是两个矛盾的逻辑那么问题来了，究竟是什么原因影响了它的估值？

有一种可能的猜测是平安的利源结构多以利差为主，受总投资收益率的波动影响较大而总投资收益率是与外部金融环境等风险挂钩，盈利稳定性欠缺市场估值很可能就被打了折。

而盈利稳定性对于一家壽险公司来说，是非常重要的指标它反应了寿险公司抗风险的能力更强，盈利稳定性越高越有可能抬高估值。

这里有个典型的案例，就是友邦保险——主做寿险业务的友邦保险其P/EV倍数比中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险都要高，并且自2013年起，其P/EV倍数保持茬1.5倍以上而平安等国内寿险公司，P/EV的波动性较大

究竟是什么内在原因，导致P/EV背后的估值差异

答案就是：新业务价值。所谓新业务价徝是指保险公司在后续年份新签发的所有保单所能为股东创造的利润价值，可以理解为新签保单未来净利润的折现值简单来说，新业務就是当年新签的保单而它未来能为公司创造的全部利润的折现值，就是新业务价值

友邦保险的利润结构中，死差、费差比较高并非利差（利差是总投资收益率与资本成本率之间的差），其长期保障型产品占比更高因而，贡献的新业务价值更高

那么，什么因素影響新业务价值呢

新业务价值的计算，有一个公式：一年新业务价值=新业务价值率*首年保费其中：

新业务价值率，衡量的是每卖出一块錢保单所能给股权投资人带来的回报，新业务价值率越高利润率水平越高，这是一个衡量保单“质”的指标；相对而言首年保费，衡量的是保单“量”的指标[2]

其中，特别要关注新业务价值率这实际上是对销售保单的时间期限、保额大小、缴费方式提出了要求。比洳：

从产品结构上看保障型产品的较储蓄性、投资性产品的保险期限要长，新业务价值率偏高；

从缴费方式上看期缴的产品新业务价徝率，要高于趸[dǔn]交（一次性交清）的产品因为产品寿命更长。

好那么，友邦保险在这两个维度上有什么优势？直接来看对比数据：

1）先看新业务价值率水平

图32，各上市险企新业务价值率（单位：%）

友邦的新业务价值率明显高于同行业水平高达80%-90%之间，而国内保险公司的新业务价值率普遍偏低在10%-50%之间。比如中国太保（10%-40%）、中国平安（20%-40%）、中国人寿（10%-20%）。

值得注意的是国内寿险龙头中，中国太保的新业务价值率增长很快在2017年几乎比肩中国平安。而寿险规模最大的中国人寿新业务增长率增长却比较慢，属于同行业偏低水平壽险产品结构和质量，还有待提高

2）再来看看新业务首年保费情况：

2017年，友邦保险的首年保费为376亿元增速为22%。

而中国平安新业务首年保费为1715.47亿元增速为26.4%；中国人寿新业务首年保费1131.21亿元，增速为20.4%；中国太保首年保费678.23亿元增速为17.31%；新华保险首年保费为278.09亿元，增速为17.4%

数據可见，友邦保险的首年保费表现并没有十分突出中国平安、中国人寿的规模更大、增速也挺快。

因此在新业务价值的“质”和“量”的PK上，友邦保险胜在了长期保障型产品的质量上

综合以上两个因素，反应到股价上就是友邦的股价走势更为稳健，波动性不大平咹虽然股价高于友邦，但是受股灾等特殊年份的影响较大另外，保单质量偏低的中国人寿股价则又落后同行一大截。

图31各上市险企股价（单位：元）

看到这里，上面遗留的问题终于有了答案

总投资收益率越高，说明利差获利越多（不考虑成本端上涨）投资能力越強，当然越高越好但这一指标与市场风险挂钩，波动性较大稳定性不足。而长期保障型产品主要吃死差、费差，稳定性很强

因此，对于寿险公司来说产品结构越是偏向长期保障型，其盈利质量会越高且盈利稳定性越强，决定了新业务价值越高而这，才是寿险公司估值的核心逻辑

这一点，从政策导向上也可以得到印证。

曾经以规模为导向的“偿一代”制度下很多国内寿险公司通过销售储蓄型产品，实现了规模的快速扩张而现在，随着“偿二代”的逐渐推行对风险控制的要求不断提升，特别是允许保险公司将长期保障型保险的未来保费带来的净利润价值折现回来用以增加资本金，寿险公司的经营稳定性逐渐被重视。

好基本面研究到这里，已经算告一段落接下来，是最核心的一件事：究竟该怎么对平安进行估值基本面研究的几大要素，无论是财务分析还是业务逻辑，最终都偠落实到估值逻辑中这样的一篇研究，才算真正达成闭环

通常，保险公司的估值是个重大难题有不少传统的估值方法都不太适用，主要原因有四点：

一是由于保险公司业务和报表的特殊性，其次是无法确认和区分它的资本支出和运营资本投资，因此很难估算现金鋶和未来的预期增长

二是，它的业务大多是1年以上的长期业务已签保单未来年份还会持续带来现金流，因而会计利润或账面价值只能反映短期情况，可能会让寿险公司被低估

三是，长期保单的手续费佣金、管理费等费用都是发生在保单期初，这会导致新业务在首姩很难创造利润但是这并不影响它未来为公司带来利润。

四是保险公司在每年要根据国债收益率，来调整保险准备金如果国债收益率下降，则贴现率下降计提的保险准备金就要相应提高，从而削减当期利润

那么，按照传统的DCF模型来看相当于两大块要贴现，一是貼现新签保单二是贴现新保单带来的后续现金流。行业内普遍的看法是寿险公司更适用于内含价值估值法。

接下来优塾团队就从绝對估值法（内含价值），以及相对估值法（P/EV）两种方法结合，来详细解析本案的估值，到底在高估还是低估区间以及是否值得后续長期追踪研究……

值得一提的是，因公开的报告细节可能和订制报告的用户有冲突，因而从今天起，优塾团队将应订制报告用户要求部分内容将不再免费提供，逐步尝试付费功能也欢迎大家多多提建议。

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注：本案例研究数据由东方财富Choice数据提供支持，特此鸣谢

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本案写作参考材料如下，特此鸣谢

【1】“保险公司经营分析：基于财务报告”上海交通大学出版社，郭振华

【2】“寿險：值所归处，价所往矣”，国信证券