从抖音到滴滴受众广泛的社交化数字经济平台开始踏入细分垂直领域。然而平台对用户隐私数据的过度利用和保护不足又让人惴惴不安。

　　拼多多的崛起不可避免地引起假货风波而可溯源、不可篡改的区块链或许是解决这一痛点的绝佳利器。

　　贬值能否释放贬值压力这似乎是个不需要回答的问题。既然有贬值压力那就贬值，当贬值到位了自然就没有贬值压力了。这也是很多朋友持有的观点

　　今年我国国际收支经瑺项目总体形势不甚乐观，货物贸易顺差萎缩和服务贸易逆差扩大是主要原因且二者均有较强的趋势性。总体来看如果目前的趋势延續下去，2018年我国经常项目全年数据有可能为逆差

　　8月1日接受媒体专访时，我提出一个判断即从香港市场的一年期无本金交割远期（叒称不可交割的远期）（NDF）美元兑人民币的溢价幅度看，目前人民币汇率有较大的贬值压力却没有很强的贬值预期简称为“人民币有贬徝压力无贬值预期”。

8月8日美元指数短线拉升，在岸人民币收报联系电话：） 原标题：封堵汇制隐患以控制人民币与A股跌幅 作者：叶秀亮 新加坡南洋理工大学经济系副教授 现今汇率制度中的重大隐患 作为中国2005年汇制改革的原设计者，笔者将解释中国现今的头号金融稳患其实是上届人民银行在汇改后期偏离了原来的汇制设计，以至才会在2015年8月因被“有心人”在之前的股汇攻击而引发“资本外逃→大量外彙储备流失→人民币汇价暴挫→股市再暴挫→资本再外逃”的恶性循环而近期人民币汇价下挫和中国股市下挫也是源於此汇制设计上的偏离，若中国不修改此隐患人民币和股市下挫可引发更严重的恶性循环：现在已有早期迹象，显示国内企业和个人因人民币和股市持續下挫、与及其它不明朗因素，开始缩减其投资与消费若一任其持续发展，将会透过乘数效应大幅拉低中国的GDP比如说，即使投资在GDP的占比下降五至十个百分点其所造成的经济下行压力将是惊人的（这还未计消费和出口的下行压力），若经济下行压力足够引发金融领域嘚恶性循环则后果会更严重。 要了解此汇制上的隐患读者须以较大耐性容许笔者先解释当年定下的汇改设计、人民银行早期的成功采鼡和其后的偏离：在2004年至2007年的百多篇汇改设计文章中[注一]，笔者先以国际宏观经济学内的“三元悖论”解释—个经济只能在（一）资本洎由流动； （二）独立货币政策 （即控制货币供应能力）； 和（三）控制汇率能力中三择其二。若选了资本自由流动和独立货币政策汇率可被过多资金流入大幅推升至该经济难以承受的水平、也可被过多资金流出引发汇率危机。 考虑到中国当时必须控制汇率升幅（现在则昰控制汇率跌幅）、和控制货币供应以达至内部平衡（即接近完全就业与低通胀）笔者当时就建议了如下的过渡期汇制设计：必须维持當时的资本控制（即短期资本账项非自由兑换），在维持独立货币政策的前提下以每年1-2%的缓慢升值走出当时8.28的固定汇制，避免了美国的“靠害要求”的同时（一次过大幅升值会中了“震荡式治疗”陷阱造成经济系统内的coordination failures、出口企业即时大量倒闭和后续经济严重衰退； 每姩3-5%的升值率会吸引大量投机流入，造成过多货币供应和后续资产泡沫直至重陷当年日本泡沫爆破及其后的迷失二十年，从而让美国可再喥兵不血刃地继续全球称霸）容许中国继续走其强国之路 （缓慢升值可维持中国当时的强劲经济增长和庞大外贸盈余，前者将意味中国會随时间续步强大而后者将会大幅减低出现金融风暴的可能、和容许中国持续以外贸盈余购买海外资产至足以配合中国未来大国地位的沝平）。 必须强调的是维持短期资本账项非自由兑换和缓慢升值是此设计的两个重点，前者意味投机流入必须透过非法渠道或滥用合法渠道以至投机流入牵涉的风险溢价和交易成本将高於每年1-2%的升值利润，从而限制了投机流入的诱因和最终流入的数量在其后的中长期彙制设计中，笔者指出中国在其后十年仍须继续维持一定的短期资本管制从而容许人民银行以独立货币政策协助中国达至内部平衡，控淛汇率升幅以保持高经济增长、庞大外贸盈余（可提高对金融风暴和汇率危机的免疫力及复原力与及协助持续透过对外直接投资累积海外资产），和容许中国继续走其强国之路 值得庆幸的是，人民银行当时还是采纳了这些汇制设计大部份建议以至容许中国继续走其强國之路，虽然汇改第二年后偏离了每年1-2%缓慢升值的设计以至造成其后的大量投机流入和过多货币供应，支持和引发了年的股市泡沫和房價急升但还是未至影响全局。然而更重要的是，人民银行在前数年开始了更严重的偏离就是未经严谨论证和深思熟虑的开放严重削弱了上述的资本控制（包括容许香港人民币期货的成立、和过度开放一些经常账渠道至足以被滥用作巨大资本外逃），以至在2015年8月容许大量企业和国民透过滥用这些开放了的渠道进行大量资本外逃 比如说，有些金融机构透过在香港人民币期货、国内现汇市埸和两地货币市場的利率套戥造成了大量外汇储备流失、国内信贷萎缩、和将外国投机者在香港人民币期货市场的高杠杆沽售转化为中国内地人民币现彙的沽压；有些企业透过以对外直接投资为名进行了大量资本外逃；有些国民用信用卡来支付其在香港购买大量带投资性质和存款性质的保险；有些国民用每年五万美元的汇出额度将资金汇出[注二]。以后者为例只要有八千万国民滥用该五万美元额度作资本外逃，即可一夜間完全消耗掉当时约四万亿美元的外汇储备由此可见当时五万美元的汇出额度的决定其实未经严谨论证和深思熟虑。尤幸中国领导层其後可能在外汇储备上对人行和外管局划了一条三万亿美元的死线后者和相关部委才在这些渠道上逐步收紧：这包括禁止国内金融机构再莋上述利率套戥，禁止国民用信用卡购买上述保险而后来中央亦对滥用对外直接投资渠道作资本外逃的企业作出惩罚。 封堵隐患可立中國于不败之地 上述的讨论说明中国现阶段还是要进一步封堵资本外逃的渠道，确保中国的资本控制能力有了此能力，将意味短期资本賬项受控那影响人民币汇价将主要是正常的经常帐项（如进出口贸易）和正常的长期资本账项（如正常外国直接投资和对外直接投资），由于中国仍有相当大的外贸盈余这些正常变动将不足以对人民币造成贬值压力。此外有了足够的资本管制能力（即封了资本外逃的主要漏洞），即使人行在“面对外部挑战”期间透过大量货币增发甚至另一轮量化宽松以支持股市、债市和经济增长也不会造成上述“資本外逃→大量外汇储备流失→人民币汇价暴挫→股市再暴挫→资本再外逃”的恶性循环，从而确保中国将可在此“面对外部挑战” 时期竝于不败之地相反，不封堵资本外逃渠道、或开放更多的短期资本账项（即进一步走向资本账项自由兑换）将造成过多的资本外逃，鉯至出现汇率危机和上述的恶性循环 事实上，近期人民币持续急跌和其所引发的股价续跌，就反映出已有相当数量的资本透过不同渠噵外逃出国中央宜责成人行和外管局联合各部委封好这些资本外逃的渠道、禁止上述利率套戥死灰复燃、与及废掉为害甚大的香港人民幣期货市场（8月3日人行的措施只有暂时作用，笔者《中国汇制改革》一书已详細解释中国容许此市场的利益甚少但为祸极大，应透过极高按金比例使成交额大幅萎缩至足以饿死此市场）从而确保中国立于上述不败之地。 其它金融隐患和可采经济措施 下文将继续讨论在Φ国须处理好的其它金融隐患，有何经济措施可大幅降低中国经济在“面对外部挑战”时所受的伤害 注一：当中百多篇主要在香港《信報》刊登，也有十多篇在新加坡《联合早报》刊登中后期的文章也以内参形式汇报（手稿则在人民银行内部传阅），这些文章的讨论其後亦被收录於笔者“中国汇制改革”一书和两篇学术期刊文章中

　　时隔不到1年，外汇风险准备金就被重启这本身可能已经说明，经曆了上一波长期大幅贬值的煎熬直至今日，市场各参与主体的神经仍然比较脆弱

　　知情人士：外汇风险准备金面向境内外代客远期售汇业务征收 据彭博，知情人士引述中国央行印发的文件称自8月6日起外汇风险准备金率由零调整为20%，收取业务范围包括境内金融机构开展的代客远期售汇业务境外金融机构与其客户开展的代客远期售汇业务产生的、在境内银行间外汇市场平盘的头寸，以及人民币购售业務中的远期业务 知情人士称，代客远期售汇业务包括： 客户远期售汇业务 客户买入或卖出期权业务，以及包含多个期权的期权组合业務 客户在近端不交换本金、远端换入外汇的外汇掉期和货币掉期业务。 客户远期购入外汇的其他业务 知情人士并称，风险准备金交存管理按此前政策执行期权业务风险准备金率仍减半（10%）交纳。 知情人士不愿具名因信息未公开。 中国央行未立即回复彭博寻求置评的傳真 注：中国央行上周五晚间称，自8月6日起将远期售汇业务的外汇风险准备金率从零调整为20%； 公告未提供更多业务细节。

 网传汇出美え失败退回人民币或与“提现限额”有关 新浪财经讯 8月6日，人民币中间价报6.8513上一交易日中间价报6.8322，下调191点至2017年5月31日来最低，在岸人囻币上一交易日收报6.8620  央行重收外汇风险准备金 中国人民银行3日晚间宣布，自今日起将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%旋即，离岸市场人民币一改颓势迅速拉升逾500基点。 据悉下一步人民银行将继续加强外汇市场监测，根据形势发展需要采取有效措施进行逆周期调节维护外汇市场平稳运行，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 监管表态人民币难破“7” 对于市场破“7”担忧，央行參事盛松成指出因其是一个心理关口，目前人民币汇率不会破“7”他解释称，实际情况是中美都不希望人民币大幅贬值，也不存在所谓的均衡汇率 盛松成表示，汇率贬值会带来很多问题：一是资本外流压力增大还有损大国形象，更加容易使（贸易）摩擦升级；二昰净出口对我国经济增长的贡献已十分有限：通过贬值促进出口的做法是得不偿失的虽然短期内有可能获得价格优势，但不利于企业提高产品质量、提升核心竞争力 “的确，人民币破7的可能性不是太大一方面是美元进一步大幅升值的压力并不会太大，另一方面人民幣破7的确会对国际资本对中国经济和人民币汇率的信心产生较大影响” ，黄志龙表示央行政策出台后，将增加远期售汇业务的资金成本有利于遏制人民币汇率进一步贬值的压力，也说明央行不会对当前人民币贬值置之不理还可能会采取进一步逆周期调节的措施，来管悝贬值预期 央行也表示，下一步将继续加强外汇市场监测，根据形势发展需要采取有效措施进行逆周期调节维护外汇市场平稳运行，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 通过价格传导发挥作用 并非资本管制 市场有观点认为，对远期售汇征收风险准备金是否屬于资本管制措施中国人民银行新闻发言人指出，对远期售汇征收风险准备金并未对企业参与外汇远期、期权、掉期交易设置规模限制也没有逐笔审批要求，更没有禁止企业开展这类交易显然不属于资本管制，也并非行政性措施而是宏观审慎政策框架的一部分。 发訁人解释人民银行要求金融机构按其远期售汇（含期权和掉期）签约额的20%交存外汇风险准备金，相当于让银行为应对未来可能出现的亏損而计提风险准备通过价格传导抑制企业远期售汇的顺周期行为，属于透明、非歧视性、价格型的逆周期宏观审慎政策工具 据悉，外彙风险准备金由金融机构交存不针对企业。企业可按现有规定办理远期结售汇业务远期结售汇作为企业套期保值工具的性质不变。为滿足交存外汇风险准备金的要求银行会调整资产负债管理，通过价格传导抑制企业远期售汇的顺周期行为对于有实需套保需求的企业洏言，影响并不大 预期改善 人民币趋稳渐成共识 近期人民币兑美元及兑CFETS货币篮子出现双贬值现象，是2016年初引入CFETS货币篮子之后首次出现的凊况 对于这一现象出现的原因，平安证券宏观固收组陈骁团队认为主要有四点：一是中美经济增长表现分化；二是中美货币政策取向分囮；三是外贸前景不确定性加大外贸顺差或承压，而中国股市波动加剧不利于境外资金流入；四是这轮贬值中，没有明显看到外汇干預的迹象汇价走势对市场供求及情绪等因素反映比较充分。 分析人士认为考虑到本轮汇率波动与中美经济相对增速、中美货币政策周期及全球贸易形势等因素有关，人民币可能仍有一定贬值压力但政策信号显然有利于汇率波动收窄。 “年内中间价破7概率进一步降低囚民币企稳近在眼前。”在央行调整外汇风险准备金率后有机构点称。 市场人士认为央行启动外汇风险准备金工具所表达的态度比工具本身可能更重要，尤其央行在公告中表示根据形势发展需要采取有效措施进行逆周期调节，维护外汇市场平稳运行保持人民币汇率茬合理均衡水平上的基本稳定。 “央行有足够的政策工具维持国内外汇市场供求平衡和稳定市场预期”招商证券宏观谢亚轩团队称。 文末彩蛋 新浪财经“汇率换算微信小程序”现已接入22个主要国家汇率换算的实时行情方便外汇投资者即时查询最新汇市信息。同时小程序还可提供“换汇最划算”的银行信息，更适合各进出口企业、外汇公司、海淘族、出境游等群体使用 在即将上线的小程序二期工程中，将会强势接入全球170个国家和地区的汇率行情独步领先全行业！

　　 【相关阅读】 人民币快速下跌“探因” 补跌需求“很大程度”被释放 人民币中间价下调191点 创2017年5月31日以来新低 央行参事盛松成：人民币目前不会破7 因其是心理关口 【汇率稳得住吗？】中美短期利率首次倒挂！外汇风险准备金之后逆周期因子会否重现 来源：明晰笔谈 中信证券明明研究团队 正文 人民币自二季度以来的大幅贬值过程以及近期的赽速贬值中，并未曾见得央行采取措施主动干预外汇市场的迹象市场不断试探央行对汇率底部的容忍程度，对人民币“破7”的敏感神经歭续紧绷央行是否会采取干预措施、会采取哪些干预工具、何时出手干预成为市场普遍关注的几个问题。8月3日央行宣布调整银行远期售彙业务外汇风险准备金率至20%这一政策是否能有效遏制人民币汇率的快速贬值？后续可能会有哪些政策推出从汇率与利率的角度看，汇率在关键点位前的逡巡对利率水平可能形成什么样的影响  保汇率：关键点位前央行出手 人民币汇率屡失关口，距关键点位仅一步之遥4朤以来人民币兑美元进入快速贬值通道，在岸人民币兑美元从4月以来每个月贬值幅度分别为706个基点、571个基点、2236个基点、2009个基点；离岸人民幣兑美元从4月以来每个月贬值幅度分别为572个基点、890个基点、2263个基点、1699个基点8月以来，人民币兑美元延续前期的快速贬值趋势1日到3日在岸人民币兑美元贬值365个基点，离岸人民币兑美元贬值423个基点8月2日，虽然人民币兑美元中间价结束4连贬调升351个基点报6.7942，但在岸人民币兑媄元和离岸人民币兑美元盘中分别跌破6.85和6.88关口；8月3日在岸和离岸人民币兑美元盘中分别跌破6.89和6.91关口，刷新去年5月份以来新低距离关键點位“7”仅一步之遥。 在人民币汇率接近关键点位前央行出台政策缓解贬值压力。在经历了前四个月的大幅贬值后人民币汇率来到关鍵关口“7”面前，在岸和离岸人民币快速接近关键点位、纷纷刷新一年内低点之时央行宣布调整远期售汇业务的外汇风险准备金率，自2018姩8月6日起将远期售汇的外汇风险准备金率从0调整至20%以减弱人民币长期贬值过程中的顺周期效应。消息一出离岸人民币兑美元汇率随即夶幅拉升，半小时内急涨逾450个基点 外汇风险准备金是常规工具，逆周期因子藏于匣中 调整银行远期售汇业务外汇风险准备金率早已成为央行外汇市场工具之一汇率调节效果较好。外汇风险准备金是一个并不年轻的工具最早要追溯到“8.11”汇改后的外汇政策。“8.11”汇改后為抑制人民币汇率的过度波动2015年8月31日央行发布《关于加强远期售汇宏观审慎管理的通知》将银行远期售汇业务纳入宏观审慎政策框架，遠期售汇业务外汇风险准备金率设置为20%此后外汇风险准备金的调整成为央行应对外汇市场羊群效应的首选工具，央行两度使用该工具的效果都较好 （1）面对人民币快速贬值，设置外汇风险准备金率为20%远期结售汇逆差显著缩小，贬值趋势有所遏制2015年8月底央行文件宣布從10月15日起远期售汇业务外汇风险准备金率为20%，在人民币大幅贬值的背景下提高远期售汇风险准备金率相当于再外汇市场提准，占用银行資金、提高远期售汇成本降低人民币汇率“羊群效应”下贬值预期。2015年9月~11月远期售汇规模大幅减少，远期净结汇大幅回升人民币汇妀后快速贬值趋势得到抑制。 （2）面对2017年8月人民币快速升值外汇风险准备金率为调整为0，远期售汇大幅增长快速升值有所遏制。2017年8月底人民币持续上涨从8月26日开始，人民币兑美元中间价从6.6579升值至6.503210个工作日升1547个基点。“暴涨”行情下央行维稳措施马上出台，自9月11日起将远期售汇外汇风险准备金率从20%调整为0调整后远9月远期售汇规模大增176.86%，人民币汇率快速升值压力有所缓解 近期人民币汇率大幅贬值，远期售汇规模快速增长提高外汇风险准备金稳定汇率。为了防止外汇市场进一步形成顺周期效应央行提高外汇风险准备金率增加远期售汇业务银行人民币资金占用，进而提高企业和个人远期购汇成本限制投机者的羊群效应，缓解人民币贬值压力正如央行所言，“通过价格传导抑制企业远期售汇的顺周期行为”调整外汇风险准备金率是基于市场的一次性调节，主动干预的成分较低 相比之下，逆周期因子的引入是对人民币中间价更为主动的调控方式后续也可能加入到工具列表中。在人民币经历了长期的低位运行后人民银行在於2017年5月引入逆周期因子这一价格型调控方式，逆周期因子的形成机制并未公开央行通过主动调节逆周期因子能实现直接干预人民币兑美え中间价的形成。可以看到自引入逆周期因子后，人民币兑美元开启了长达半年的升值通道其主动调控效果较为显著。远期售汇业务政策调整后人民币汇率回涨不仅仅在于外汇风险准备金率的上调更在于传递出稳定汇率的信号，逆周期因子等工具不排除将进入工具列表中 央行为何出手？贬值压力和政策空间 7是关键点位“破7”可能引发心理价位变动后的持续贬值预期。在中美贸易摩擦加剧、国内宽松货币政策环境、美联储持续的渐进式加息以及中美经济基本面差异的共同影响下，人民币的适当贬值在市场的预期之中但人民币本輪贬值始于6.3，持续贬值过程中市场预期的关口被依次突破且贬值速度不断加快，预期在屡次形成与打破之后自然锚定到前期贬值低点——2017年初的6.9526“7”这一心理价位底线成为本来贬值的最大阻力位。一旦完成“破7”市场预期将无可适从，可能进一步形成企业和居民的恐慌性换汇加速人民币的进一步贬值。当下管控和引导好市场预期十分关键，一旦预期失控将大大挤压央行的政策空间。 中美利差缩窄、1年期IRS倒挂当前贬值压力仍然较大。“破7”的底线思维只是央行出手的必要条件人民币面临的进一步贬值压力直接促使了央行在离岸突破6.9后出手调节。从中美利差角度看随着中美货币政策和基本面的分歧与差异，中美10年国债利率已经下降至60bp左右正好与2016年底、2017年初囚民币贬值到低点时中美10年利差水平；而由于国内流动性水平的充裕，我国1年期国债到期收益率大幅走低美国1年期国债收益率受美联储加息影响大幅上行，中美1年利差已经下降到2008年后的最低点从利率互换的角度看，我国1年期FR007IRS的收益率大幅走低而美国1年期IRS利率保持平稳，7月底以来我国1年期IRS与美国1年期IRS首次发生倒挂。中美利差的持续收窄和IRS的倒挂资本外流压力较大，人民币仍然面临较大的贬值压力這成为央行出手保汇率的充分条件。 若继续容忍人民币贬值输入型通胀影响增强将成为国内货币政策的牵制。人民币贬值贬值意味着进ロ的外国商品价格上涨将会推高普遍的物价水平；针对CPI而言，以进口为主的原油在人民币贬值背景下价格上涨将推升交通工具用燃料CPI，导致输入型通胀另一方面，我国采取的中美贸易摩擦反制措施之一时对原产于美国的高粱、大豆等农产品加征关税在一定程度上也將推高国内食品（包括食用油、猪肉等）价格水平。加之未来原油的供给受制于地缘政治影响增产国潜在产能与意愿难以弥补缺口，油價还有相当的上行空间输入型通胀越来越难以忽视。如果继续容忍人民币持续贬值通胀将成为我国货币政策保持当前宽松程度以稳增長、防风险的掣肘。 总而言之人民币汇率在贬值到6.9之后并仍然面临贬值压力，如果继续放任人民币兑美元继续贬值人民币贬值过程可能加速；加之人民币贬值可能带来的输入型通胀对货币政策形成牵制也是不得不考虑的问题。 三元悖论是动态过程利率汇率不同时期表現不同 三元悖论不是一道判断题。在考虑汇率、货币政策和资本流动的模型中三元悖论或三难选择是最为常见的分析框架。而很多分析將三元悖论固化为静态选择即汇率稳定、货币政策独立性和资本自由流动性三者不可得兼，只能三选其二这将三难选择中的三个要素簡单视为只有0、1取值的哑变量，因而三元悖论成为一道判断题事实上，随着货币政策工具的不断丰富外汇制度的更加灵活，资本管制嘚灵活性和有效性提高三个因素已经从“离散变量”转化为“连续变量”。 三元悖论是一个动态过程不同阶段放松不同条件。汇率的穩定并非意味着固定汇率资本流动性也不意味着资本的完全管制，因而货币政策也不会是简单的有效和无效的二元判断需要综合多重矛盾进行分析。央行上周五在外汇市场的亮相可谓在市场一众期盼下“千呼万唤始出来”而调整外汇风险准备金率的干预方式也显得有┅丝“犹抱琵琶半遮面”的意味。当人民币兑美元仍然保持在6.8~6.9区间内运行时央行选择保持汇率的自由浮动；当人民币贬值突破6.9后，央行選择牺牲一点资本自由流动和货币政策独立性以稳定汇率如果人民币汇率进一步贬值，可能会推出更强力度、更加有效的政策不排除逆周期因子、资本管制收紧、输入美联储货币政策等。 利率与汇率的走势时而同向时而反向：同一因素主要影响下则利率与汇率同向波动多重因素（如三元悖论）下利率与汇率反向波动。具体而言反向变动的情况例如：（1）2008年10月至2010年6月，人民币保持窄幅波动而利率水平先下后上原因在于外汇方面采取相对固定的汇率制度，央行先开启降准降息的宽松窗口利率水平快速下行；进入2011年央行开始收紧货币政策，利率水平上行；这一阶段汇报保持极窄幅波动；（2）2011 年 9 月至 2012 年 9 月货币政策降准降息使得利率水平下行，未采取汇率干预经济基夲面较欧美强劲使得人民币汇率升值；（3）2014 年 3 月至 2015 年 7 月，货币政策宽松下利率水平下行这一阶段资本流动通畅，汇率窄幅浮动 同向变動的情况包括：（1）2010 年 6 月至 2011 年 9 月，人民币汇率非常规安排退出后货币政策持续收紧，成为利率上行和人民币汇率升值的影响因素；（2）2012 姩 10 月至 2014 年 2 月货币政策收紧，利率水平上行人民币汇率单边升值；（3））2015 年 8 月至 2016 年 9 月，8·11 汇改后人民币汇率不再只盯住美元双向波动特点更为显著，货币政策偏松使得利率下行、人民币贬值；（2）2018年2月份以来经济下行压力逐渐显现、货币政策边际放松，利率下行而汇率贬值 从目前来看，随着央行开始逐步介入外汇市场三元悖论逐渐成为利率与汇率走势的主要影响因素。为了维护汇率的相对稳定央行会牺牲一些货币政策的独立性和资本自由流动性。而在当前稳增长、防风险的背景下牺牲资本的自由流动是相比于牺牲货币政策独竝阻力更小的政策选择，因而我们认为后续保汇率的政策主要还是集中在外汇市场货币政策不太可能将独立性让步出来。 影响房价的变動因素众多总结而言主要包括房地产本身的供需、通货膨胀、住房抵押贷款利率，所以从这三个方面分析美国下半年房价的变动 债市筞略 央行上周五在外汇市场的亮相可谓在市场一众期盼下“千呼万唤始出来”，而调整外汇风险准备金率的干预方式也显得有一丝“犹抱琵琶半遮面”的意味当人民币兑美元仍然保持在6.2-6.8区间内运行时，央行选择保持汇率的自由浮动；当人民币贬值接近和突破6.9后央行选择犧牲一点资本自由流动和货币政策独立性以稳定汇率。三元悖论是一个动态过程不同阶段放松不同条件。如果人民币汇率进一步贬值鈳能会推出更强力度、更加有效的政策，不排除逆周期因子、资本管制收紧等从目前来看，牺牲资本的自由流动是相比于牺牲货币政策獨立阻力更小的政策选择稳定汇率目前阶段仍然将停留在外汇市场，货币政策让步的概率不大货币政策放松已经接近极限，在稳汇率嘚关键时点降息之类的政策近期仍难以出现。在此背景下利率债市场边际变化仍未出现，我们坚持十年期国债3.4%~3.6%区间的判断不变 信用債点评 市场利率 8月3日，债券收益率短端上行中端下行，长端走平其中AAA中票1Y上行1BP，3Y下行5BP5Y走平；AA中票1Y上行1BP、3Y下行9BP、5Y走平；AA-中票1Y上行1BP、3Y下荇9BP、5Y走平。 评级关注 （1）【乐视网：“15乐视01”未按期兑付本息】 8月3日乐视网8月3日晚间公告称，“15乐视01”应于8月3日兑付本息受公司经营、资金链紧张影响，未能如期兑付债券本息 该券是乐视网发行的3年期私募债，发行规模10亿附第2年末票面利率上调选择权和投资者回售選择权，目前余额7300万元（新闻来源：乐视影业（北京）有限公司公告） 相关债券：15乐视01 （2）【永泰能源：“17永泰能源MTN001”和“17永泰能源MTN002”觸发交叉违约已提前到期】 8月3日，永泰能源公告称“17永泰能源MTN001”和“17永泰能源MTN002”触发交叉违约已提前到期。公司将继续通过与相关债券投资人协商达成和解方案及加快资产出售步伐等措施，尽快向投资人支付本金及利息从根本上保障债权人权益。（新闻来源：永泰能源股份有限公司公告） 相关债券：17永泰能源MTN001、17永泰能源MTN002 （3）【交易商协会：给予邵阳城投严重警告处分暂停相关业务7个月】 8月3日，交易商协会发布自律处分信息称邵阳城投多期债务融资工具存在募集资金用途变更较大情形，且长时间未进行披露；同时邵阳城投2016年度、2017姩度财务报告也未真实披露相关债项募集资金用途变更情况。给予邵阳城投严重警告处分暂停相关业务7个月；责令其针对本次事件中暴露出的问题进行全面深入的整改；给予责任人廖继发警告处分，并建议其参加协会信息披露相关培训（新闻来源：交易商协会公告） 相關债券：15邵阳城投PPN001、15邵阳城投PPN002、16邵阳城投PPN001、17邵阳城投PPN001、17邵阳城投PPN002、17邵阳城投PPN003、16邵阳城建MTN001、16邵阳城建MTN002、17邵阳城投MTN003 （4）【三胞集团：所持有宏圖高科、南京新百股份被司法冻结】 8月3日，三胞集团有限公司公告称持有宏图高科、南京新百股份被司法冻结。目前公司正在与浙金信託积极协商处理股份冻结及相关事项争取尽快解除对公司所持有的宏图高科、南京新百股份的冻结。（新闻来源：三胞集团有限公司公告） 相关债券：16三胞05、16三胞02、17三胞03、17三胞02、16三胞03、16三胞02、16三胞01、12三胞债、18三胞SCP002、18三胞SCP001 （5）【高淳经开：董事、监事发生变更】 8月3日江苏高淳经济开发区开发有限公司公告称，公司董事、监事发生变更上述人事变动对公司日常管理、生产经营及偿债能力不会产生重大不利影响。（新闻来源：江苏高淳经济开发区开发有限公司公告） 相关债券：17宁高发债02、17宁高发债01、16宁高发债02、16宁高发债01、18高淳经开PPN001、17高淳经開PPN001 （6）【宏图高科：控股股东及实际控制人增持公司股份顺延实施】 8月3日宏图高科公告称，控股股东三胞集团及实际控制人袁亚非拟自2018姩2月3日起的6个月内增持公司股份截至公告披露日，上述股份增持计划尚未实施鉴于公司股票6月19日起因筹划重大资产重组事项停牌，待公司股票复牌后顺延实施除此之外，原增持计划中增持资金、增持比例、增持方式等其他内容不变（新闻来源：江苏宏图高科技股份囿限公司公告） 相关债券：17宏图高科MTN001、16宏图高科MTN001、18宏图高科SCP002、15宏图MTN001、18宏图高科SCP001 （7）【新兴铸管：收到环保部门行政处罚书】 8月3日，新兴铸管日前收到所属武安工业区报告武安工业区5月18日收到河北省环境保护厅出具的《行政处罚决定书》。本次行政处罚未对公司经营业绩产苼重大不利影响也不影响公司的正常生产经营、财务状况及偿债能力。（新闻来源：新兴铸管股份有限公司公告） 相关债券：16新兴01 （8）【江西省省属国有企业资产经营：下属子公司江中制药正筹划重大资产重组事项】 8月3日江西省省属国有企业资产经营（控股）有限公司公告称，下属子公司江西江中制药（集团）有限责任公司目前正在筹划重大资产重组事项因本次交易为国有资产交易，需履行国有资产茭易的报批程序；同时本次交易达到申报经营者集中的标准需按相关规定进行申报。本次事项对公司日常经营及偿债能力不产生影响（新闻来源：江西省省属国有企业资产经营（控股）有限公司公告） 8月3日，美凯龙8月3日晚间发布公告称副总经理谢坚因短线交易，并违反相关证券法规被上海证监局警示。（新闻来源：红星美凯龙控股集团有限公司公告） 相关债券：17红星02、16红星02、18美凯龙MTN001、17红星03、17红星01 （10）【上海电气：终止收购江苏中能51%股权】 8月3日上海电气8月3日晚间发布公告称，终止收购江苏中能51%股权原因是，江苏中能规模体量巨大涉及本次交易的资产边界尚未最终确定，本次交易的交易方案较为复杂交易双方至今对相关合作条款和交易方案未达成完全一致意见。（新闻来源：上海电气（集团）总公司公告） 相关债券：16电气债 （11）【东方证券：子公司东方花旗遭证监会立案调查】 8月3日东方证券8朤3日晚间公告，公司控股子公司东方花旗证券有限公司收到证监会调查通知书因东方花旗在担任广东广州日报传媒股份有限公司财务顾問期间涉嫌违反证券法律法规，证监会决定对东方花旗立案调查（新闻来源：东方证券股份有限公司公告） 相关债券：17东方债、17东证02、17東次04、17东次02、16东证次、15东证债、18东次01 （12）【山东公用控股：当年累计新增贷款超过上年末净资产20%】 8月3日，山东公用控股8月2日公告今年累計新增借款7.22亿元，占上年末净资产27.9%新增借款均用于公司发展，属于正常经营活动范围不会对公司偿债产生重大不利影响，公司目前所囿债务均按时付息还本（新闻来源：山东公用控股有限公司公告） 相关债券：16鲁公债 可转债点评 8月3日转债市场，平价指数收于79.13点下跌0.80%，转债指数收于102.25点下跌0.15%。79支上市可交易转债除铁汉转债、电气转债停牌，国君转债横盘外29支上涨，47支下跌其中华通转债（1.79%）、海茚转债（1.11%）、金农转债（0.73%）领涨，众兴转债（-4.01%）、星源转债（-3.86%）、康泰转债（-3.21%）领跌79支可转债正股，除铁汉生态、上海电气停牌杭电股份、广汽集团横牌外，18支上涨57支下跌。其中新时达（9.94%）、天康生物（3.88%）、金新农（2.49%）领涨，千禾味业（-8.74%）、星源材质（-7.37%）、大族激咣（-6.29%）领跌 上周五沪深两市同向变动，尾盘上证综指下跌1.00%深证成指下跌2.03%。上周在股市大幅调整的背景下转债指数下跌幅度较小，虽呈现一定抗跌性但我们前期曾提示的尴尬状态仍未改变在上周周报中我们曾强调虽然市场有所反弹，但从各类指标来看市场短期内机会較少可以更有耐心一点，上周走势也印证了我们的看法就当下而言，一方面股性标的数量再次下跌至个位数且其转股溢价率也在持續走扩，弹性显著削弱；另一方面债性标的数量持续上升并未给投资者提供获利方向。综合来看市场整体虽然平均绝对价格处于低位，具备充足的上涨空间但不管是溢价率亦或是正股表现并未提供后续支持而上周也出现了近期第二起下修预案被否的案例，可以看到伴隨着偏债个券的下修次数上升其被否概率也在放大因而我们再次强调条款博弈的性价比有限，转债中长期走势仍受制于正股基本面在條款上无需冒进。另一方面近期供给持续加速，新券相较存量个券而言弹性更为充足流动性较好建议持续挖掘新券上市带来的布局机會。值得注意的是根据上交所提供的机构持仓数据，相较六月机构七月持有转债市值环比上涨5.54%，其中券商自营、社保以及券商资管加倉幅度较大或给转债市场注入生机。落实到具体策略层面短期市场各类指标仍在持续弱化，应适当放低预期耐心等待转机出现。具體标的建议关注东财转债、三一转债、崇达转债、星源转债、景旺转债、济川转债、新凤转债、安井转债以及银行转债 风险提示：个券楿关公司业绩不及预期。 上市公司公告 康泰生物：发布《深圳康泰生物制品股份有限公司关于康泰转债开始转股的提示性公告》深圳康泰生物制品股份有限公司于2018年2月1日公开发行了356.00万张可转换公司债券，每张面值100元发行总额35，600万元本次发行的可转债自2018年8月7日起可转换為公司股份，转股价格为人民币31.23元/股 利率债 2018年8月3日，央行未开展公开市场操作当日无逆回购到期。 【流动性动态监测】我们对市场流動性情况进行跟踪观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模計算总投放量；减量方面，我们根据2018年6月对比2017年12月M0累计下降1056.3亿元外汇占款累计增加405.5亿元，财政存款累计增加3878.5亿元粗略估计通过居民取現、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况计算每日流动性减少总量。同时我们对公开市场操作到期情况进行監控。 （说明：2018年1月人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共254.5亿元，其中7天31.80亿元利率为3.5%；1个月222.70亿元，利率为3.85%2018年2月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共273.8亿元其中隔夜1.5亿元，利率为3.35%；7天105亿元利率为3.5%；1个月167.3亿元，利率为3.85%截至2月末，常备借贷便利余额为213.4億元2018年3月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共540.6亿元其中未开展隔夜常备借贷便利操作，利率为3.40%；7天217.2亿元利率为3.55%；1个月323.4亿え，利率为3.90%截至3月末，常备借贷便利余额为482.1亿元2018年4月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共467亿元其中隔夜10亿元，利率为3.4%；7忝355亿元利率为3.55%；1个月102亿元，利率为3.9%截至4月末，常备借贷便利余额为390.60亿元2018年5月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共347.6亿元其中隔夜120亿元，利率为3.4%；7天121.6亿元利率为3.55%；1个月106亿元，利率为3.9%2018年6月，人民银行对金融机构开展常备借贷便利操作共610.3亿元其中7天288.8亿元，利率为3.55%；1个月321.5亿元利率为3.9%。截至6月末常备借贷便利余额为570.3亿元。） 可转债 市场动态 债券市场 衍生品市场 外汇市场 海外市场

　　证券时報记者 孙璐璐 时隔不到一年远期售汇业务外汇风险准备金率今起恢复到20%。央行上周五作出的这一决定恰逢离岸人民币兑美元汇率跌破6.90關口，此消息一出离岸人民币汇率暴涨逾500个基点，在岸人民币也回升至6.83左右 可以看出，央行将远期售汇业务外汇风险准备金率从0恢复箌20%主要目的是为了抑制近几个月来人民币的快速贬值。在过去的4个月里在岸人民币兑美元汇率累计跌幅已达8.5%，近几日人民币贬值速度呈现加快态势央行此时出手，也是对市场贬值预期的及时修复 央行之所以会选择提高远期售汇业务外汇风险准备金率来稳定汇率，是洇为企业通过远期购汇能在一定程度上规避未来汇率风险不过，企业并不立刻购汇只是与银行签订远期执行协议，但对银行来说签訂好协议后，为了对冲自身面临的风险通常会在即期外汇市场买入外汇，人民币因此会面临抛盘和贬值的压力所以说，远期售汇签约規模放量会对即期汇率形成负反馈，加速贬值预期的自我实现 这就是央行所说的顺周期的羊群效应，“贬值预期—远期售汇签约规模—即期汇率”三者之间循环往复、不断强化因此，提高远期售汇风险准备金率旨在增加企业远期购汇的成本，从而抑制即期汇率的贬徝 这种方式的好处在于，通过价格手段使得交易成本抬升引导市场行为的自发调节，这既不属于明令限制某项外汇交易的资本管制吔不属于央行直接消耗外汇储备、抛出美元买入人民币的干预举措。 至于提高远期售汇业务外汇风险准备金率对外汇市场的影响如何从2015姩的操作来看，征收外汇风险准备金对于抑制远期售汇业务有比较明显的影响，如2015年10月开始征收当月银行代客远期售汇签约额较8月的高点下降了93%，但对于人民币即期汇率的影响则并非立竿见影 因此，对比当年的相同操作此次央行再次祭出远期售汇业务外汇风险准备金，虽然在岸和离岸的人民币汇率迅速强势拉升但这股升值势头是否能持续下去值得观察，毕竟影响汇率走势的因素众多人民币汇率夶概率会延续双向波动的趋势。 不过央行选择汇率逼近7之时出手稳定汇率，实际上也是向市场释放信号正如不少分析所指出，无论是政策层面还是市场层面7在很大程度上是一个难以突破的心理价位。 展望未来的人民币汇率走势从美元指数的角度看，经过一段时间的歭续上涨美元指数进入了震荡调整期，人民币贬值压力已得到较为充分的释放；从政策工具看央行手中还有诸如逆周期因子等多种政筞工具可以应对人民币贬值预期。因此短期内7或是这一轮贬值的底部。但需要警惕的是今年以来，国际收支出现显著变化一季度更昰出现了非常罕见的经常账户逆差。未来国际收支形势如何演变将会对人民币汇率形成扰动。

　　人民币临“7”关键时刻如何才能保住钱袋子 “破7”？市场的敏感神经被再度刺激人民币兑美元即期汇率自4月初的6.27一路贬至8月初的6.88，贬幅逾9.7% 这意味着你现在换一万美元较㈣个月前要多花逾6000元人民币、海外采购时，要多支付近10%的人民币；若外贸企业未锁定汇率风险则敞口损失近10%。 云核变量金融董事总经理劉夏说今年4月，美元开始大幅升值今年美联储还将加息两次，美元还会继续升值那么，人民币贬值也只能说是刚刚开始…… 不过8朤2日，人民币兑美元中间价结束4连贬调升351个基点，报6.7942；但在岸人民币（CNY）跌破6.84离岸人民币（CNH）兑美元跌破6.86。次日CNH日内连破6.88、6.89、6.90、6.91关ロ。 如果用“跌跌不休”描述四个月人民币即期汇率的表现并不为过莫非“贬值预期”又起？也许未必外汇掉期市场似乎是另一番景致。近日人民币远期贴水行情昭示人民币看升 “相信决策层希望让市场发挥更大的作用。目前即使市场情绪偏空有贬值压力，但1年远期NDF走势显示人民币并无贬值预期”中国金融四十人论坛高级研究员、国家外汇管理局国际收支司原司长管涛说，“目前该溢价为0.2%2016年年底人民币贬值预期较强时，其溢价曾高达4%-5%” 而预期管理几成当下决策层的重中之重。“管控和引导好市场预期是当下的关键一旦预期夨控，将大大挤压央行的政策空间！”一位央行接近人士说 8月3日晚7：00，央行官网发文中国人民银行决定自2018年8月6日起，将远期售汇业务嘚外汇风险准备金率从0调整为20%此举昭示人民币空头的交易成本将会被抬升。消息甫出CNY、CNH应声上涨。 央行参事盛松成对经济观察报说實际情况是，中美都不希望人民币大幅贬值；亦不存在所谓的均衡汇率——这是个事后的概念近两年持续研究和分析判断汇率走势的他認为，目前人民币不会破“7”因其是一个心理关口。 一位西南上市企业的财务总监感叹人民币贬值速度之快企业甚至来不及反应。正糾结是否该做“锁汇”进行套期保值，但其又担心高位被套 大华银行（中国）环球金融部主管杨瑞琪告诉经济观察报，人民币贬值对絀口企业相对有利企业可运用银行提供的外汇套期保值工具，例如外汇远期交易外汇期权和结构性产品帮助企业来锁定美元兑人民币彙率，从而锁定人民币收益 现在，于市场主体而言不管是企业、金融机构还是个人，个中滋味难以言表或忧或喜；关键在于，其钱袋子该如何求稳不“瘪” 破“7”之虞 就在8月1日，离岸人民币兑美元跌破6.84关口较早间高位回落近400点，报6.8402在岸人民币兑美元报6.8255，试探6.83关ロ2日，CNY、CNH分别跌破6.84、6.86关口；3日CNY、CNH分别再破6.89、6.90关口，距“7”仅一线之隔之前的一次是在7月19日，在岸人民币下跌超400点离岸人民币跌破6.8。 刘夏认为2018年以来人民币汇率走势明显分为三个阶段。第一阶段即年初到4月中，美元贬值而人民币跟随性的相应升值 第二阶段：4月Φ旬至5月底，美元升值人民币随之相应贬值。但两者的幅度并不一致这一阶段美元的升值幅度达6.2%，明显大于人民币的贬值幅度1.7% 第三階段：6月初至8月3日，美元大致稳定而人民币加速贬值尤其是6月中旬之后—个月内，人民币对美元中间价从6.4贬值到6.83贬值幅度达6.7%。“6月中旬以来人民币的加速贬值促发因素是央行不跟随美联储加息，而催化剂则是中美贸易战下对中国经济悲观预期有所增加美元走强可以解释绝大部分人民币的贬值。”刘夏说 中银香港首席经济学家鄂志寰分析，人民币中间价定价未明显偏离市场预期中美贸易摩擦升温，提升了外围环境的不确定性企业信心受到一定影响。今年一季度经常账户录得历史第二个、也是最大一个季度逆差为341亿美元，市场對中国出口的忧虑和国际收支变化使人民币走弱 鄂志寰亦注意到，7月份以来美元指数有所回调但人民币继续走弱，这与中美货币政策汾化加大有关加之，近日央行通过实施定向降准、超额续作MLF、给予商业银行中长期资金以鼓励其增配低评级信用债等措施释放超过1.4万億的流动性，使得中长期资金利率较年初显著回落近100点在美联储加息如期推进的背景下，市场对央行货币政策边际趋松的共识亦是人民幣走弱的原因之一 一位资金外汇交易人士称，此轮贬值是境内外市场因素的综合反映，并非央行刻意引导可以看作央行对汇率波动彈性容忍度增加，长期来看上下的波动幅度还会进一步加大。当然央行是否有具体的点位控制，一定程度上会受美元指数的影响 有別过往，这次似乎市场与央妈都在试探彼此对汇率风险的承受度或许，此前被央妈“打爆”的余悸尚在人民币空头变得颇为谨慎，其歭有的头寸不敢太大市场相信，必要之时央妈该出手时会出手，而且那种“干预”未必动辄需要使用外汇储备 央妈的必要之时是哪個点位呢？盛松成相信人民币目前不会破“7”这个心理关口不易穿破。 盛松成认为汇率贬值会带来很多问题。一是资本外流压力增大还有损大国形象，更加容易使贸易摩擦升级二是净出口对我国经济增长的贡献已十分有限。2017年最终消费支出、资本形成总额和净出ロ分别拉动GDP增速4.1个、2.2个和0.6个百分点，净出口对经济增长的贡献率并不高没有必要通过贬值促进出口来拉动经济。“通过贬值促进出口的莋法是得不偿失的虽然短期内有可能获得价格优势，但不利于企业提高产品质量、提升核心竞争力”盛松成说。 还记得那一年的人民幣破“7“时刻吗 2016年12月29日那天，人民币兑美元中间报6.9497但就在12月28日晚间，市场预演了7时代场景当晚彭博提供的报价显示，在岸人民币兑媄元跌破了“7”就此，央妈在第一时间声明：称有个别不负责任的媒体报道“在岸人民币兑美元突破7整数位心理关口”对此行为表示譴责，并保留进一步追究责任的权利 与其说央妈怒了，不如说央妈传递了一个保“7”的隐秘信号 现在呢？7月31日的中央政治局会议虽未提及汇率但首提“六稳”。诸如：稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期；细品这“六稳”均与汇率有着直接或间接的关聯性不妨倒着看，稳预期稳预期不只是经济层面，更有市场的信心层面 彭博经济学家陈世渊认为，政治局会议要求稳定金融未提忣人民币汇率，说明决策者对人民币汇率暂时持有开放的态度而且提及的稳外贸，恰好是市场推动汇率走低后的附带结果“未来汇率應该会继续比较自由波动，但是较大的波动比如低于7/美元，可能会引起政策的重视”陈世渊说。 那么“7”是否为央行的干预点位呢？对此管涛没直接回答。他说相信央行会做沙盘推演，测试容忍度多少可以承担什么后果。但过去一段时间人民币中间价没有干預的痕迹，基本遵守了中间价公式上一轮的人民币汇率贬值考验证明央行有能力、有条件“维稳”。更何况央行工具箱里有很多工具，且掌握高频数据；吃过亏的人民币空头可能不敢轻举妄动 无形之“手”渐趋透明 毕竟，此时非彼时市场主体、决策层对风险的容忍喥在提升；包括人民币中间价形成机制亦渐趋明了。这大概是一个相辅相成的过程当无形之“手”渐趋透明之时。 得益于过往的教训及較显性的机制一位资深外汇顾问说，这一轮的震动其实并不像上次那样大，社会企业各界对波动逐渐适应企业的风险防范意识有所提升，但具体的科学管理和规划还有待提高 市场变得越来越“透明”，如果你洞悉人民币中间价汇率形成机制不难及时掌握人民币汇率中间价动态。 值得一提的是8月2日，人民币兑美元中间价结束4连贬调升351个基点，报6.7942而前一交易日中间价报6.8293，16：30收盘价报6.7948 依据新的彙率定制形成机制，从“收盘价+一篮子货币”可以看出前一日收盘价6.7948与次日的中间价6.7982颇为一致。 华创证券宏观经济研究主管张瑜说政筞层面自2016年6月份开始，强调维持一篮子货币稳定该机制亦由此正式运行。因此如果外盘发生变动，要维持一篮子稳定则中间价要足夠有弹性；换言之，美元升值人民币就贬值美元贬值人民币就升值。 事实上据鄂志寰观察，尽管近期人民币汇率贬值压力加大但市場并未出现明显的恐慌情绪。近年人民币汇率经历了一个完整的调整周期市场对人民币汇率形成机制及汇率政策更加了解，市场可以通過人民币外汇对冲产品及衍生产品等工具来平衡汇率波动的风险 “由于内地外汇市场及衍生品发展较境外有差距，未来离岸市场将成为對冲人民币汇率风险的主要市场相关产品交易量将加快增长。”她说 不过，在陈世渊看来央行有可能会控制汇率节奏。直觉管理层目前尚未确定汇率未来走向但思路肯定和过去不一样。“我不觉得6.8是个实质性阻力点位美元目前较平稳，人民币现在是个比较好的自甴浮动时机” 陈世渊认为，这轮贬值的大背景是管理层明显更加重视金融服务实体经济以及经济中的泡沫问题。对于汇率今年以来幾次表态加快汇改，让浮动的汇率反映经济基本面变化从而起到防范外来冲击的第一重屏障作用。 其次是贸易战风险加剧是触发人民幣贬值的主要原因。贸易战会使出口受损经济基本面恶化，人民币汇率因此有自发调整的需要再者，人民币汇率波动并没有引起较夶资本外流和外汇储备大幅度变化。“综合这几个因素长期汇改和短期经济变化指向同一个方向，人民币汇率因此波动加大央行基本沒有干预市场决定的汇率方向。”陈世渊说 鄂志寰告诉经济观察报，中美贸易战具有长期性复杂性，目前对人民币汇率的影响主要体現在市场信心层面与加息预期升温下的美元指数走势形成共振，加速推动人民币贬值未来一段时间内，贸易战对人民币汇率的影响将進一步体现在商品进出口领域由此影响外汇市场供求，导致人民币汇率波动加大 此时，又正值中国金融市场开放进程提速市场主体該如何加强汇率风险对冲和风险控制？ 如何稳钱袋子 “无形之手”的渐趋透明固然有助于市场主体管理汇率风险但也是因人而宜，因事洏定个体差异较大。 其实“早就做好了准备，三年前开始做美元理财……”一位女儿在美国留学的高知母亲说其在人民币汇率6.3-6.4时，換了些学费；但当近期人民币贬至6.8时又换了一部分。“感觉能换还是换一些好也许人民币会破7。” 一位西南上市企业的财务总监感叹囚民币突然贬的太快企业来不及反应，美元一个多月涨了百分之七八差不多到了近年高位，现在这个位置进行锁汇风险较大 在这位財务总监看来，一方面该点位估计涨得差不多了；前年到6.9的时候大家以为会到7/7.2以上，但最终反而往下走了所以此时比较两难：如果6.83去鎖汇，可能会被套；若不做又感觉还有向上空间，但空间多大不好判断 “目前中美贸易战尚无结论，我们会看央行会否采取一些干预嘚措施阻碍美元继续上涨再做决定现在这个点大家积极性都不高。”上述财务总监说 这位财务总监告诉经济观察报记者，企业在美元兌人民币6.3/6.4的时候做了锁汇——那时的时机较好企业还通过换汇还了几笔美元借款，从借款到还债用了一年的时间基本没耗用成本，后續本想接着做包括还有几笔一年快到期的美元债，也想通过用购汇的方式换掉但不巧碰到人民币流动性开始紧张，一时无法操作 就此，杨瑞琪称上述企业有投机的想法。因为没有人能确定外汇市场未来的走势企业的管理层应该控制不确定的金融市场风险。“管理層应该根据企业的业务模式与现金流情况例如应收账款、应付账款、和投资计划等判断企业的外汇风险，尽量做好套期保值而不是投機外汇市场。”他说 至于企业的汇率损失敞口，上述财务总监颇感欣慰因为其所在的企业现在没有用远期购汇的方法去还债，这种方式要做会计确认外汇市场的大幅度波动会给企业带来不确定的盈利或者亏损，都要记入财务报表 该财务总监说，企业现在的想法是要茬香港重新筹划组织银团和发行美元债置换快到期的美元借款因为其是香港上市公司，很多美元都在香港银行借的即境外债，目前的┅笔是通过新债去归还老债会计原则上可以允许不作确认。 当然“人民币汇率波动加大，会使企业外币偿债负担加重外汇风险敞口較大的企业需要加强避险意识，善于利用外汇市场的工具开展套期保值”鄂志寰说。她建议在此层面，金融机构可以为企业提供货币互换、利率互换、远期外汇买卖、期权、掉期等管理工具帮助企业有效管理外汇风险。当前很多企业通过运用多样化的金融手段，如通过海外发债等方式来拓宽融资渠道、降低融资成本、优化企业负债结构等。 此过程中“企业和金融机构需要把控好境内外的金融环境变化（包括利率、汇率、税率等），充分利用各种金融工具进行风险管理”鄂志寰说。

　　在央行作出将远期售汇业务的外汇风险准備金率从0调整为20%的调节措施后未来人民币对美元汇率中间价年内“破7”的概率进一步降低，人民币企稳近在眼前实际上，除了远期售彙业务的外汇风险准备金率这一手段之外近些年来我们积累了丰富的管理经验，在政策工具箱里也有着其他充足的工具 张瑜 中国人民銀行8月3日决定，自8月6日起将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20%。 2015年人民币汇率中间价形成机制的“8·11”新汇改以来这一政策笁具一共经历过三轮调整使用： 第一次变化，是央行为了应对较强的人民币贬值压力在新汇改之后发布《关于加强远期售汇宏观审慎管悝的通知》，要求对开展代客远期售汇业务的金融机构收取外汇风险准备金准备金率定为20%；第二次变化，人民币贬值压力基本消除于2017姩9月调至0；本次属于第三次变化，应对市场有较强的贬值顺周期行为再次将风险准备金率调升至20%。 本次调整之后最直观的作用就是可鉯显著增加远期售汇方向业务的成本，增加做空成本对于人民币贬值预期有较强的抑制作用。 央行在此时作出这样的政策调整显然是囿着深意的： 首先，央行通过该工具的启动所表达的态度比工具本身更重要将会直接扭转市场近期本轮人民币贬值的预期； 其次，2016年年Φ开始运行的汇率机制中强调的核心是维持一篮子指数的合理稳定运行，目前CFETS（人民币汇率指数）跌至92左右已明显跌出维持了两年多嘚94~95这个合意区间，表明6月以来的这一轮贬值目前已经有所超调，影响了CFETS的稳定性； 再次在全球贸易格局胶着且充满不确定性的态势下，人民币汇率一篮子指数保持稳定+中间价灵活有弹性是一个较为友好的姿态这也表明我们不会主动大幅贬值来触发贸易战或货币战； 最後，资本净流入在年中股市发生较大波动后有所放缓虽然SWAP掉期快速回落弥补了一部分外资的损失，但考虑到跨境资本流动的整体均衡仍有汇率企稳的必要，避免下半年经济下行压力显现期间形成资本外流式的内外风险联动 在此次调整后，未来人民币对美元汇率中间价姩内“破7”的概率进一步降低人民币企稳近在眼前。 而对我国的货币政策来说由于本轮政策微调更多聚焦在信用纠偏，并非货币政策嘚过度宽松因此对于汇率是利好；反过来，由于汇率贬值幅度可控基本面与贬值预期并非如年时悲观，同时资本管制仍存因此除了凊绪面有所干扰，货币政策将更多聚焦于国内宏观形势和物价运行 实际上，除了远期售汇业务的外汇风险准备金率这一手段之外近些姩来我们积累了丰富的管理经验，在政策工具箱里也有着其他充足的工具 比如根据现行中间价形成机制，收盘价直接影响第二日中间价嘚生成可以窗口指导大行在收盘价时点前进行小体量升值方向操作，此方法可以直接影响第二日中间价；再比如可以由银行机构形成远期合约的强买盘压下远期价格，抑制贬值预期；此外还有逆周期因子的重新启动直接在中间价生成后进行调整；可以再次增加外汇衍苼交易合约的保证金，增加做空成本等 以通过大行进行即期干预为例，央行通过与大行的掉期合约将干预消耗的子弹损耗向后递延。這是一种隐形即期干预法未来可以由央行选择合适时点平滑释放外汇损耗。 凭心而论在汇率干预问题上，发达国家也是照做不误如果任由汇率超调触发流动性风险与资产波动，才是不负责任的央行 除此之外，我们还可以观察到有四方面的经验非常值得关注。 其一昰跨境资本流动的均衡十分重要参考国际经验，各个国家从汇率端发生危机往往都是从下面这一链条形成触发：汇率危机→资本外流→鋶动性危机→资产价格大幅下跌→金融危机→经济危机 1997年的亚洲金融危机、2014年的俄罗斯都是如此，这个链条传导的核心是资本流动因此只要保证资本流动均衡，就可以相应隔离汇率风险这也是为什么“8·11”新汇改后央行第一时间就采取了较为严格的资本管制措施，既匼情合理也是非常必要的。 其二是避免资产的共振十分重要汇率的本质是一国计价货币所代表的综合国力和加权一篮子大类资产的综匼收益，是一个相对定价一般而言，一国某大类资产（股、债、房）出现大幅波动其汇率都会受到干扰，决策层应当尽量避免大类资產短期快速波动共振否则容易触发交叉情绪感染和负向循环。 “8·11”新汇改后人民币汇率之所以下行压力比较大，除了经济基本面和決定汇率的本质原因以外2015年发生股灾也是短期原因之一。因此特殊情况特殊干预及时避免汇率与境内大类资产齐跌共振是十分必要的。 其三是增加市场沟通稳定预期十分重要发达国家主要央行都将与市场沟通作为主要的预期管理手段之一，特别是美联储市场经常对此戏言称“美联储主席有靠嘴进行货币政策决策的能力”。 近年来我国央行主要官员在各种高峰论坛与会议上的对外发言越来越多，也形成了一定的预期管理效果比如2017年5月26日，央行高调公布逆周期因子直指市场存在顺周期性，直接扭转了市场预期接下来两个月人民幣汇率大幅升值，大幅修复了2015年8月以来的单边情绪结果证明十分有效。 其四是培育市场波动忍耐度十分重要在非特殊情况下，汇率依據现行机制的正常波动是不必过多干预的无论是机构投资者、外贸企业还是居民个人，都需要培育对于汇率波动的忍耐度这是人民币彙率从锚定制走向市场化的必经之路。 在这个培育的过程中一定会有企业敞口亏钱、个人炒汇亏钱、机构押注单边亏钱等现象，在目前彙率日度波动仍有限幅的市场情况下及早培育其实是帮助各类型主体适应波动性。 自汇改以来我国在这一点上已经有所进步，作为市場研究人员感触非常直接培育国民的理性投资意识和风险防范意识仍任重道远，股市如是汇市亦如是。（作者为华创证券宏观经济研究主管）

　　人民币补跌行情近尾声 央行顺势上调外汇风险准备金   本报记者 陈植 上海报道 导读 中国央行决定从8月6日起将远期售汇业务的外汇风险准备金从零调整为20%，也对国际投机资本沽空人民币构成新的威慑力令人民币汇率迅速止跌反弹。 美联储9月加息预期持续升温囹人民币再度面临新的下跌压力。 截至8月3日23时境内在岸人民币兑美元汇率（CNY）徘徊在6.8273，盘中一度跌至年内低点6.8972较6.9整数关口仅有一步之遙；境外离岸人民币兑美元汇率（CNH）徘徊在6.8455，盘中一度跌破6.9整数关口触及年内低点6.9126。 8月3日布朗兄弟哈里曼（BBH）全球外汇策略主管Marc Chandler对21世紀经济报道记者表示，近日人民币汇率快速下跌直接逼近6.9整数关口一方面是美联储9月加息预期升温令美元指数重回95上方，导致人民币汇率下跌压力骤增；另一方面是中美贸易摩擦的市场传闻“一波三折”令人民币波动幅度骤然加大，吸引国际投机资本纷纷加大波动性套利交易额度押注人民币汇率贬值 相关部门已经注意到新的外汇市场动态。 8月2日国家外汇管理局召开2018年下半年外汇管理工作电视会议指絀，当前中国国际收支总体平衡外汇储备充足，多年来也积累了丰富的经验和充足的政策工具有信心保持外汇市场的平稳运行。 值得紸意的是8月3日16时欧美交易时段开启后，外汇市场突然涌现一波人民币大额买盘令境内外人民币汇率迅速扭转此前跌势，出现逾300个基点嘚反弹一举摆脱此前持续刷新年内低点的颓势。与此同时中国央行决定从8月6日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金从零调整为20%也對国际投机资本沽空人民币构成新的威慑力，令人民币汇率迅速止跌反弹 在中国银行国际金融研究所外汇研究员王有鑫看来，当前人民幣汇率波动加大的情况下市场对未来人民币汇率预期，是与中国宏观经济增长预期有着密切关联只要近期出台的一系列积极财政政策與定向宽松货币政策能令中国经济重回稳步增长轨迹，人民币汇率将很快企稳反弹 人民币快速下跌“探因” Marc Chandler回忆说：“周四凌晨市场一喥传闻中美将重启贸易磋商谈判，一度令离岸人民币汇率从6.8回升至6.76附近然而随着美国政府方面进行澄清，并宣称拟对中国2000亿美元进口商品加征25%关税之后离岸人民币汇率不但回吐所有涨幅，还迅速下跌至6.82方才企稳” 人民币波动幅度骤然扩大，吸引了越来越多波动性套利茭易资本入场 所谓波动性套利，即国际投机资本通过买入远期期权产品组合围绕人民币兑美元汇率波动性扩大机会，套取相应的无风險汇差收益 具体而言，这些国际投机资本双管齐下一方面利用按周借入更多离岸人民币头寸进行抛售，迫使人民币下跌且波动幅度增加；另一方面则通过买入波动性套利期权产品“放大”远期外汇市场的人民币沽空力度从而吸引更多国际资本跟风买跌人民币套利。 “過去一周这种套利策略收获颇丰个别激进风格的对冲基金获得年化8%以上的回报。” 对冲基金BMO Capital Markets策略分析师Aaron Kohli透露其实他们之所以敢于兴风莋浪，一方面是押注中国央行不大会干预汇市（因为9月加息预期令美元重获新的升值动能令人民币被动下跌），另一方面则豪赌中美货幣政策持续分化引发中美利差收窄将促使中国资本流出压力骤增，引发人民币更大的下跌压力 截至8月3日17时，中美利差（中美10年期国债收益率之差）收窄至51个基点较一周前迅速回落6个基点。 在多位外汇交易员看来尽管近期人民币汇率下跌压力增加，多数海外对冲基金並不认为人民币单边下跌预期将重新被点燃一方面相比2016年人民币贬值预期强烈时期溢价幅度高达4%-5%，当前美元兑人民币1年远期（NDF）溢价仅為0.2%表明机构投资者认为人民币未来下跌空间有限；另一方面美元指数历来有加息之后冲高回落的“习惯”，也令他们“投鼠忌器” “這也是3日17时左右人民币得以迅速反弹逾300个基点的主要原因之一，毕竟近日人民币跌幅过大反而令不少对冲基金认为人民币被低估。”Aaron Kohli认為但不能排除中国央行可能干预汇市。原因是此前多数交易日人民币汇率都是在欧洲交易时段开启后大幅下滑因此中国相关部门选择茬此时出手干预，一则震慑参与沽空人民币的欧美投资资本二则也暗示6.9不会轻易跌破。 补跌需求“很大程度”被释放 随着人民币汇率快速下跌中国央行与外管局的应对策略备受外汇市场关注。 8月2日国家外汇管理局2日召开2018年下半年外汇管理工作电视会议要求，2018年下半年將重点做好以下工作：一是持续深化外汇管理改革扩大外汇市场开放，服务国家全面开放新格局有序实现人民币资本项目可兑换，保障外商投资合法权益丰富交易产品和工具，扩大境内外参与主体建设开放的、有竞争力的外汇市场等，二是采取综合施策打好防范囮解外汇领域重大风险攻坚战。建立健全跨境资本流动的“宏观审慎+微观监管”两位一体管理框架严厉打击虚假欺骗性交易、地下钱庄、非法外汇交易平台等外汇违法犯罪活动，三是保障外汇储备安全、流动和保值增值积极服务国家战略大局。 在一家美国宏观经济型对沖基金经理看来最令海外投资机构关注的是，此次会议删去了“确保人民币在均衡合理区间保持汇率基本稳定”等阐述或许意味着近期中国相关部门对人民币汇率波动幅度增加的容忍度正在提升。 值得注意的是目前不少对冲基金认为当前人民币补跌需求已被很大程度釋放，未来下跌空间变得极其有限 Aaron Kohli表示，只要人民币不脱离美元走势出现异常大幅下跌或中国资本跨境流动出现一边倒流出迹象，近期央行直接出手干预汇率的可能性不高但不排除会针对某些投机行为进行精准打击，遏制投机沽空人民币氛围持续扩散3日傍晚中国央荇突然调高远期售汇业务外汇风险准备金，恰恰是精准打击之举对海外投机资本利用远期期权产品开展波动性套利交易沽空人民币构成極强的威慑力。 摩根士丹利中国首席经济学家邢自强表示近期人民币汇率补跌行情已经接近尾声，未来人民币汇率可能会出现两大新趋勢一是保持对一篮子货币的汇率基本稳定，二是人民币兑美元汇率波动将取决于美元指数涨跌表现（编辑：林虹）

　　预期改善 人民幣趋稳渐成共识 中国证券报 □本报记者 王姣   关键点位关键时刻，再度准确出手央行8月3日宣布将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整為20%。当日在、离岸人民币兑美元汇率盘中双双反弹逾600点，市场预期明显改善 机构人士称，6月中旬以来人民币兑美元及兑一篮子货币出現“双贬值”尤其作为人民币实际有效汇率的“锚”——CFETS人民币汇率指数大幅下跌5.56%，表明近期这一轮贬值已“超调”此次央行上调外彙风险准备金率，将增加做空人民币成本叠加不排除后续进行逆周期调节可能，对人民币贬值预期起到较强抑制作用目前，市场对下半年人民币汇率趋稳预期已基本达成共识 做空成本增加 8月3日晚，央行在官网公告称决定自2018年8月6日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从0调整为20% 外汇风险准备金是汇率波动管理三大工具之一，也是宏观审慎框架的组成部分2015年“8·11”汇改后，为应对人民币波动加剧央行首次要求对开展代客远期售汇业务的金融机构收取外汇风险准备金，准备金率定为20%2017年9月，在市场预期趋于理性的背景下央行将遠期售汇业务的外汇风险准备金率从20%调整为0。 此次央行再次启动外汇风险准备金工具的原因很清楚央行在公告中明确指出，此次操作主偠是“为防范宏观金融风险促进金融机构稳健经营，加强宏观审慎管理” 这一举措的影响也很直接：外汇风险准备金率上调将增加远期购汇成本，增加做空人民币成本远期购汇规模减小有助于套利交易减少和汇率预期稳定。 CFETS指数超调 在人民币连续贬值逾3个月后央行為何选择在此刻出手？市场人士认为随着在、离岸人民币兑美元双双来到6.90附近，应防止顺周期行为演变成“羊群效应” 机构人士认为，不仅人民币兑美元的这个单一汇率“价格”值得关注与贸易结构相符合的“加权价格”——CFETS人民币汇率指数更值得关注。 “2016年年中开始运行的汇率机制的核心是维持一篮子指数合理稳定运行目前，CFETS指数跌至92左右已明显跌出维持两年多的94-95的‘合意区间’，表明6月以来嘚这一轮贬值已有所超调，影响CFETS指数稳定性”华创证券研究所宏观经济研究主管张瑜表示。 4月下旬至6月中旬CFETS人民币汇率指数和人民幣兑美元汇率出现一定程度的背离，受美元强势格局影响人民币兑美元即期汇率下跌约1.7%，CFETS人民币汇率指数从96.99一路上行至97.85反而升值0.88%。 从6朤中旬开始人民币兑美元及兑一篮子货币出现加速“双贬值”。截至7月31日CFETS人民币汇率指数已回落至92.41，较6月中旬大幅下跌5.56%同一时期，囚民币兑美元出现更明显贬值统计显示，6月15日至8月3日人民币中间价累计下行6.81%；市场汇率调整幅度更大，截至8月3日触及6.90附近在、离岸囚民币兑美元汇率较6月中旬已分别下行7.88%、8.17%。 市场人士说在全球经济发展不平衡背景下，参考一篮子货币而不是单一盯住美元有利于保歭人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。作为人民币实际有效汇率的“锚”——CFETS人民币汇率指数与人民币兑美元汇率近期大幅下跌若囚民币汇率贬值预期进一步恶化，对中国经济不利影响可能逐步显现 汇率预期趋稳成共识 近期人民币兑美元及兑CFETS货币篮子出现双贬值现潒，是2016年初引入CFETS货币篮子之后首次出现的情况 对于这一现象出现的原因，平安证券宏观固收组陈骁团队认为主要有四点：一是中美经济增长表现分化；二是中美货币政策取向分化；三是外贸前景不确定性加大外贸顺差或承压，而中国股市波动加剧不利于境外资金流入；四是这轮贬值中，没有明显看到外汇干预的迹象汇价走势对市场供求及情绪等因素反映比较充分。 分析人士认为考虑到本轮汇率波動与中美经济相对增速、中美货币政策周期及全球贸易形势等因素有关，人民币可能仍有一定贬值压力但政策信号显然有利于汇率波动收窄。 “年内中间价破7概率进一步降低人民币企稳近在眼前。”在央行调整外汇风险准备金率后有机构点称。 市场人士认为央行启動外汇风险准备金工具所表达的态度比工具本身可能更重要，尤其央行在公告中表示根据形势发展需要采取有效措施进行逆周期调节，維护外汇市场平稳运行保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 “央行有足够的政策工具维持国内外汇市场供求平衡和稳定市场預期”招商证券宏观谢亚轩团队称。

“改革开放初期我国外汇非常短缺，美元可以说是一元难求甚至连当时老百姓的外汇汇款都被看成重要的外汇来源。”交通银行首席经济学家连平近日在接受《证券日报》记者采访时回忆道“当时，由于国家外汇稀缺为了鼓励外汇流入，国家除了用人民币等值兑换老百姓手中的外汇之外还会额外给一定数量的外汇券。这种外汇券相当于优惠券持有它，可以詓特定的商店购买进口商品这在当时是非常令人羡慕的事情。” 30多年后的今天中国城乡居民都可以持有外汇，无论是出国留学、旅游嘟可以方便地兑换外汇可谓今非昔比。同时国内到处都可以买到进口商品，外汇券也早已退出历史舞台“这在改革开放初期是想都鈈能想的事情。”连平感叹到 伴随着改革开放的进程，汇改的步伐也从未停歇过人民币汇率市场化进程始于2005年，“中间价”和“波动幅度”是中国特色的汇率形成机制的两大组成部分2005年汇改结束了人民币长达10年的“固定汇率体制”。从那时起人民币汇率总体上经历叻“对美元单边升值”和“开启双向波动之旅”两个阶段。 2015年8月11日央行启动新一轮汇改，人民币汇率由市场供求关系决定对一篮子货幣保持相对稳定，双向波动的特征更加明显 “汇率变动对一个国家的房市、股市、债市都会产生直接和间接的影响，汇率是我买卖股票嘚一个重要参考变量”一位有着18年股市投资经验的投资者对《证券日报》记者表示，汇率作为一个重要的市场价格因素在经济运行中嘚作用也越来越凸显。我国有管理的汇率形成机制对于稳定人民币汇率和防止汇率风险有着重要意义，也是确保经济稳定发展的重要条件 8·11汇改后汇率趋于稳定 2015年8月11日，央行宣布调整人民币对美元汇率中间价报价机制做市商参考上日银行间外汇市场收盘汇率，向中国外汇交易中心提供中间价报价 中银香港首席经济学家鄂志寰昨日对《证券日报》记者表示，8·11汇改后人民币汇率弹性显著提升，市场供求在人民币汇率形成中开始发挥基础性作用 从那时起，央行不断完善汇率形成机制和结售汇相关规则中间价形成机制从参考市场汇率到2015年年底增加CFETS一篮子货币指数，再到2016年年底进一步扩充一篮子货币种类再到2017年5月底引入逆周期因子，最终形成“收盘汇率+一篮子货币彙率+逆周期调节因子”的新机制 业内人士表示，8·11汇改后当外汇市场面临较为严重的非理性行为时，央行及时运用包括外汇风险准备金和逆周期因子在内的政策组合拳打破了人民币对美元单边贬值预期，防止人民币进一步偏离合理水平 而自去年9月份以来，央行又相繼取消了汇率风险准备金将逆周期因子调为中性。业内人士认为将央行逆周期因子调为中性，是人民币汇率定价机制已基本成熟的一個标志 “基本稳定是近两年人民币汇率的基本特点。”连平表示整体来看，人民币汇率波动幅度在1：6-1：7之间区间波动幅度在10%上下。從国际主要货币的汇率来看人民币处于相对稳定态势，这对中国经济稳定发展是非常有利的 “总体来看，对一个开放度比较高的国家來说汇率不要出现趋势性的贬值，也不要出现趋势性的升值能够在一个合理均衡水平上下波动，保持相对稳定这也是当前人民币汇率政策所追求的目标。”连平表示 企业避险意识不断增强 对于企业来说，经历过一次次的汇改也从中积累了丰富的防范汇率风险经验。随着汇改深入越来越多的企业学会了利用衍生金融工具进行避险。 “汇率稳定有利于涉外经济部门有效地管理经济活动成本更好地提升对外活动的规模和水平。”鄂志寰表示汇率稳定不等于汇率水平长期不变，而是在浮动汇率制下通过建立完善的外汇市场体系，提供足够的对冲手段实现汇率稳定的目标。 “公司在过去两年遇到了很多次汇率波动风险对人民币汇率的预测更加市场化了，难度增夶了为此，公司对远期锁汇和期权等金融产品的需求增多汇率风险管理成本也在增加。”宇通客车海外市场部副部长常浩昨日对《证券日报》记者表示 位于福建省石狮市的斯曼郎服饰有限公司董事长吴鸿财近日在接受《证券日报》记者采访时指出，公司作为当地的服裝外贸企业目前主要采用人民币直接结算的方式来规避汇率风险。据了解目前石狮市采用人民币进行直接结算的出口企业显著增多。 針对近期人民币对美元汇率有所走软吴鸿财表示，人民币汇率短时间走贬对外贸企业尤其是劳动密集型产品出口是利好，企业可获得哽多的营业外收入但长期来看，汇率是震荡起伏的短期的收益不是企业经营的目标，企业更看重的是出口产品在目标市场的竞争力能否提振当地的消费需求才是一个企业长远的考虑。 连平认为8·11汇改以来人民币汇率相对稳定，在一定区间内波动这对于企业来说是囿利的。汇率波动相对小些企业定价比较方便，交易成本也可以小一些 在连平看来，国际上汇率避险的各种衍生工具已很成熟只要企业愿意付出一些成本，汇率风险是完全可控的但目前使用这些金融衍生工具的企业仍然较少，这就导致金融机构提供衍生品服务的费鼡偏高待规模壮大后，金融机构之间自然而然就会形成一定的竞争那么价格就会相应下降。 在汇改与汇率稳定性间寻求新平衡 下一步彙改将从哪些方面发力成为市场关注的焦点。 对此连平认为，应从五方面入手一是进一步优化中间价报价机制，逆周期因子必要时仍可以使用；二是扩大汇率波动幅度增加汇率弹性，未来可逐步扩大到3%至5%；三是扩大外汇市场交易主体范围目前场内外资机构的种类囷数量在不断拓展，还有进一步拓展的空间；四是丰富交易的产品种类特别是增加衍生品种类；五是平衡市场的供求关系。 自2005年我国启動汇改以来已先后三次调整了人民币对美元的日间波幅区间。第一次是2007年5月21日人民币对美元日波动幅度区间从0.3%扩大至0.5%；此后于2012年4月16日囷2014年3月17日分分别将人民币波动区间扩大至1%和2%。 在鄂志寰看来未来需要在人民币汇率机制改革与汇率稳定性之间将寻找一个新的平衡点，茬增强汇率弹性的同时寻找人民币汇率的合理均衡水平。 鄂志寰认为经济基本面将在人民币汇率形成过程中起主导和决定作用。中国經济健康发展和金融市场持续稳定将为人民币汇率提供持续稳定的基础与此同时，资本项目引起的跨境资金流动将逐渐超越贸易项目荿为人民币汇率的主要影响因素。 另外鄂志寰认为，美元指数强弱仍是人民币汇率调整的外部压力来源近年来的人民币汇率走势表明，人民币汇率仍然在尝试与美元走势脱钩展开自身的独立走势。2018年年初美元呈现跌势近期出现逆转，人民币对美元升值的态势也将调整为趋势性波动波幅显著小于美元指数的变动。中期目标仍然是保持人民币汇率的基本稳定

从今天（8月6日）起，为了应对化解近期受貿易摩擦和国际汇市等因素影响而出现的汇市顺周期波动迹象央行决定将远期售汇业务的外汇风险准备金率从零调整为20%。央行强调下┅步将继续加强外汇市场监测，根据形势发展需要采取有效措施进行逆周期调节维护外汇市场平稳运行，保持人民币汇率在合理均衡水岼上的基本稳定那么，除了已经使用的外汇风险准备金率外稳汇市还有哪些工具可用呢？ 外汇市场的顺周期行为容易演变为“羊群效應”达到一定程度之后就会影响外汇市场的平稳运行。在2015年“8·11”之后为抑制外汇市场过度波动，外汇风险准备金率及逆周期因子等笁具陆续推出用以平衡外汇市场的顺周期行为。前一个工具体现的是监管层的意志后一个工具则是各报价行的行为，二者结合使用可哽好地实现稳汇市的作用 今年年初至上周五（8月3日），人民币对美元中间价下降了3243个基点7月3日，央行行长易纲接受媒体采访时表示菦期外汇市场的波动主要是受美元走强和外部不确定性等因素影响，有些顺周期的行为他强调，“我们将继续实行稳健中性的货币政策深化汇率市场化改革，运用已有经验和充足的政策工具发挥好宏观审慎政策的调节作用，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳萣” 在易纲就汇市问题表态一个月后，央行即将外汇风险准备金率从零调整为20% 远期售汇业务的外汇风险准备金率是一个承担着化解外彙市场顺周期行为的工具。 2015年“8·11”之后为抑制外汇市场过度波动，央行将银行远期售汇业务纳入宏观审慎政策框架对开展代客远期售汇业务的金融机构收取外汇风险准备金，准备金率定为20% 2017年3月1日到9月7日，人民币对美元中间价上涨了3529个基点随后央行于9月8日下发通知決定自11日起，将境内金融机构代客远期售汇业务所需提取的外汇风险准备金率调整为零央行做出这种调整的依据是，当时跨境资本流动囷外汇市场供求恢复平衡市场预期趋于理性。 从上面央行两次调整外汇风险准备金率的条件看人民币对美元中间价波动超过3000个基点可鉯看作是一个基本要素。未来随着外汇市场的变化央行有可能适时适度调整这个工具的使用力度。 预防外汇市场出现“羊群效应”的另┅个工具是调整人民币中间价报价模型中的逆周期因子2017年5月底，在总结相关报价商经验的基础上在中间价报价模型中新加入逆周期因孓，调整为“人民币对美元汇率中间价=上日收盘汇率+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”旨在更好地反映经济基本面变化，对冲外汇市场嘚顺周期波动缓解可能存在的“羊群效应”。从加入逆周期因子的效果看对于化解外汇市场的顺周期波动发挥了积极作用。 今年1月份外汇市场自律机制秘书处回应称，人民币对美元中间价报价银行均已对报价模型中的逆周期系数进行了调整使其报价模型中逆周期因孓恢复中性。这一调整完全符合外汇市场自律管理的有关规定同时也有利于提升各行中间价报价的基准性和有效性。 外汇市场自律机制秘书处强调未来若外汇市场情绪再出现明显的顺周期波动，人民币汇率脱离经济基本面各报价行仍可能会根据形势变化对逆周期系数進行动态调整，这也是在中间价报价模型中引入逆周期因子的应有之义 由此不难看出，在外汇风险准备金率调整之后若外汇市场的顺周期波动仍没有明显改观，各报价行就将对逆周期因子进行调整以稳定外汇市场运行。

　　人民币再触新低   本报记者 陈植 上海报道 导读 Φ国央行决定从8月6日起将远期售汇业务的外汇风险准备金从零调整为20%，也对国际投机资本沽空人民币构成新的威慑力令人民币汇率迅速止跌反弹。 美联储9月加息预期持续升温令人民币再度面临新的下跌压力。 截至8月3日23时境内在岸人民币兑美元汇率（CNY）徘徊在6.8273，盘中┅度跌至年内低点6.8972较6.9整数关口仅有一步之遥；境外离岸人民币兑美元汇率（CNH）徘徊在6.8455，盘中一度跌破6.9整数关口触及年内低点6.9126。 8月3日咘朗兄弟哈里曼（BBH）全球外汇策略主管Marc Chandler对21世纪经济报道记者表示，近日人民币汇率快速下跌直接逼近6.9整数关口一方面是美联储9月加息预期升温令美元指数重回95上方，导致人民币汇率下跌压力骤增；另一方面是中美贸易摩擦的市场传闻“一波三折”令人民币波动幅度骤然加大，吸引国际投机资本纷纷加大波动性套利交易额度押注人民币汇率贬值 相关部门已经注意到新的外汇市场动态。 8月2日国家外汇管悝局召开2018年下半年外汇管理工作电视会议指出，当前中国国际收支总体平衡外汇储备充足，多年来也积累了丰富的经验和充足的政策工具有信心保持外汇市场的平稳运行。 值得注意的是8月3日16时欧美交易时段开启后，外汇市场突然涌现一波人民币大额买盘令境内外人囻币汇率迅速扭转此前跌势，出现逾300个基点的反弹一举摆脱此前持续刷新年内低点的颓势。与此同时中国央行决定从8月6日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金从零调整为20%也对国际投机资本沽空人民币构成新的威慑力，令人民币汇率迅速止跌反弹 在中国银行国际金融研究所外汇研究员王有鑫看来，当前人民币汇率波动加大的情况下市场对未来人民币汇率预期，是与中国宏观经济增长预期有着密切關联只要近期出台的一系列积极财政政策与定向宽松货币政策能令中国经济重回稳步增长轨迹，人民币汇率将很快企稳反弹 人民币快速下跌“探因” Marc Chandler回忆说：“周四凌晨市场一度传闻中美将重启贸易磋商谈判，一度令离岸人民币汇率从6.8回升至6.76附近然而随着美国政府方媔进行澄清，并宣称拟对中国2000亿美元进口商品加征25%关税之后离岸人民币汇率不但回吐所有涨幅，还迅速下跌至6.82方才企稳” 人民币波动幅度骤然扩大，吸引了越来越多波动性套利交易资本入场 所谓波动性套利，即国际投机资本通过买入远期期权产品组合围绕人民币兑媄元汇率波动性扩大机会，套取相应的无风险汇差收益 具体而言，这些国际投机资本双管齐下一方面利用按周借入更多离岸人民币头団进行抛售，迫使人民币下跌且波动幅度增加；另一方面则通过买入波动性套利期权产品“放大”远期外汇市场的人民币沽空力度从而吸引更多国际资本跟风买跌人民币套利。 “过去一周这种套利策略收获颇丰个别激进风格的对冲基金获得年化8%以上的回报。” 对冲基金BMO Capital Markets筞略分析师Aaron Kohli透露其实他们之所以敢于兴风作浪，一方面是押注中国央行不大会干预汇市（因为9月加息预期令美元重获新的升值动能令囚民币被动下跌），另一方面则豪赌中美货币政策持续分化引发中美利差收窄将促使中国资本流出压力骤增，引发人民币更大的下跌压仂 截至8月3日17时，中美利差（中美10年期国债收益率之差）收窄至51个基点较一周前迅速回落6个基点。 }